降息如期而至，复苏犹为可期

021-60875165 wangjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 证券分析师：王剑证券分析师：任鹤 010-88005315 renhe@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520040006 事项： 2022年1月17日9点20分，央行公告：“为维护银行体系流动性合理充裕，2022年1月17日人民银行开展7000亿元中期借贷便利（MLF）操作和1000亿元公开市场逆回购操作。中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点”。 风险提示：疫情反复，房地产投资下滑。 评论： 政策利率下调，降息可期 时间上来看，此次政策利率下调是2019年以来的第四次下调，也是2020年3月以后的首次下调。幅度方面，此次下调10BP，下调幅度居中。 考虑到贷款市场报价利率（LPR）=MLF利率+风险溢价，因此此次政策利率的下调，意味着20日的LPR利率将至少下调10BP。 表1：2019年以来7天逆回购利率的历次下调 表2：2019年以来1年MLF利率的历次下调 图1：7天逆回购利率走势 图2：1年MLF利率走势 降息助力稳增长 我们认为，此次降息是稳增长政策的重要一环。2021年国内疫情散发，消费持续乏力，第三季度GDP增速（两年平均口径）仅4.9%，稳增长迫切性提升，年底时政策明确提出稳增长。 首先，去年年底中央经济工作会议提出：“我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，明年经济工作要稳字当头、稳中求进，各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前”。 其次，12月24日召开的《2021年第四季度货币政策例会》中提出，“稳健的货币政策要灵活适度，增强前瞻性、精准性、自主性，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，更加主动有为，加大对实体经济的支持力度，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定，增强经济发展韧性，稳定宏观经济大盘”。 理论上来说，降息有利于降低企业和居民的融资成本，能有效刺激实体需求。而从去年12月开始，我国LPR利率连续两个月下行，预计降息对经济的支撑效果会逐渐显现，关注实体经济的复苏情况。 一季度政策利率再次下调的概率较低 考虑到当前经济虽然面临多重压力，但是走势仍相对平稳，因此预计一季度政策利率再次下调的概率较低，后期稳增长将以其他措施为主。最新的2021年第四季度GDP增速（两年平均口径）为5.2%，较三季度小幅回升，绝对水平回到5%以上，显示我们经济依然韧性较强。另外12月工业增加值同比再度回升到5.8%，第二产业供给约束有所收敛。 图3：GDP同比走势 图4：工业增加值同比走势 货币市场利率中枢将小幅下行 2018年以来，市场利率紧紧围绕政策利率波动。此次政策利率下调10BP，同时去年12月全面降准，预计近期市场利率中枢也将小幅回落10BP左右。2021年四季度货币市场加权利率2.06%，预计2022年一季度将回落至2%以下。 图1：市场利率和政策利率走势 一季度10年期国债利率上行风险较大 去年年底以来，债券市场降息预期明显增强，此次降息基本符合市场预期。17日上午降息公告后10年期国债先下行3BP，再小幅回调1BP然后稳定到2.78%，政策利率下调的利好已经短期出尽。 展望后期，我们认为一季度总体经济仍相对平稳，利率上行风险较大。一方面，随着各项稳增长措施的推进，稳增长的效果将逐渐显现，我们预计一季度GDP增速5.6%，经济增长将继续小幅回升；另一方面，PPI同比带动物价综合指数小幅下行，但绝对水平仍处于高位，政策利率难以大幅下调。 图5：2022年1月17日上午10年期国债利率走势 图6：2022年GDP同比预测