23年1季报点评：量价齐升Q1战果如期而至 结构升级全年业绩复苏可期

量价齐升Q1战果如期而至结构升级全年业绩复苏可期 ——珠江啤酒（002461.SZ）23年1季报点评食品饮料/非白酒 公司研 究 季报点 评 申港证券股份有限公司证券研究报 告 事件： 4月25日晚间，公司发布2023年1季报，1季度实现营收10.4亿元（同比 +18.8%），实现归母净利润0.87亿元（同比+22.2%），实现扣非归母净利润0.72 亿元（同比+21.3%），收入和利润增速符合我们的预期。 投资摘要： 量价齐升推动收入高增长：公司23Q1实现啤酒销量26.2万千升（同比+11.5%）， 推算吨价约3954.6元（同比+6.5%）。产品结构升级明显：公司产品矩阵继续升 级，啤酒整体销量/纯生啤酒销量/97高档纯生啤酒销量增速分别为 +11.5%/+21.7%/+53.5%，中高档产品的销量增速显著高于整体增速，带动纯生/97 纯生的销量占比分别提升4.5pct/6pct至53.6%/22%。 成本压力下仍实现毛利率微升：23Q1吨酒收入/成本/毛利润分别 +6.5%/+5.8%/+7.6%，吨酒成本的增加预计主要来自原材料大麦和玻瓶等包材价格的上涨，但吨酒收入增幅大于吨酒成本，带来盈利能力提升，23Q1公司实现毛利4.2亿元（同比+19.9%），毛利率40.8%（同比+0.4pct）。 财务费用影响，期间费用率略有抬升。公司23Q1的销售/管理/研发/财务费用率分别为15.4%/8.4%/3.4%/-3.5%，分别同比-0.7pct/+0.6pct/-0.2pct/+3.0pct。费用投放整体维持较为稳定的水平，财务费用率的增加主要因利息收入减少约2052万 元。公司23Q1期初期末货币资金的平均数较22Q1没有显著变化，因此我们判断主要是存款利率变化导致的利息收入减少。23Q1期间费用率整体+2.7pct至23.7%。此外，23Q1公司资产减值损益558万元（22Q1为-1387万元）。综合来看，23Q1公司净利润率+0.23pct至8.4%，实现归母净利润+22.2%至8679万元。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为55.6亿元、60.1亿元和63.9 亿元，对应同比增长12.9%、8.1%、6.2%，归母净利润分别为7.2亿元、8.3亿元、 9.4亿元，对应同比增长21.1%、14.2%、13.2%，EPS分别为0.33元、0.37元和 0.42元，对应报告日最新收盘价的PE分别为28.6倍、25.4倍和22.1倍。参考啤酒行业估值水平，对应公司的23年预测净利润给予37倍PE的合理估值，对应目标价格12.1元，维持公司“增持”评级不变。 风险提示：原材料价格上涨、高端化进程不及预期、需求复苏速度不及预期。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,537.86 4,928.14 5,564.12 6,013.03 6,387.15 增长率（%） 6.79% 8.60% 12.91% 8.07% 6.22% 归母净利润（百万元） 611.19 598.26 724.51 827.43 936.57 增长率（%） 7.36% -2.11% 21.10% 14.21% 13.19% 净资产收益率（%） 6.58% 6.22% 7.38% 8.05% 8.67% 每股收益(元) 0.28 0.27 0.33 0.37 0.42 PE 33.43 34.67 28.59 25.04 22.12 PB 2.23 2.15 2.11 2.02 1.92 资料来源：ifind、申港证券研究所 评级增持 2023年04月26日 汪冰洁分析师 SAC执业证书编号：S1660522030003 张弛研究助理 SAC执业证书编号：S1660121120005 Zhangchi03@shgsec.com17621838100 交易数据时间2023.4.26 总市值/流通市值（亿元）212.26/212.26 总股本（万股）221,332.85 资产负债率（%）31.56 每股净资产（元）4.38 收盘价（元）9.59 一年内最低价/最高价（元）9.65/6.4 公司股价表现走势图 48% 36% 24% 12% 0% -12% 2022-042022-072022-102023-012023-04 珠江啤酒沪深300 资料来源：ifind，申港证券研究所 表1：公司盈利预测表 利润表 单位:百万元 资产负债表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4538 4928 5564 6013 6387流动资产合计85608910105181139412140 营业成本 2498 2837 3214 3435 3604货币资金67866713799386389175 营业税金及附加 419 439 506 546 576 应收账款 18 19 23 25 26 营业费用 703 738 816 864 899 其他应收款 4 5 6 6 6 管理费用 355 340 278 289 294 预付款项 12 24 24 24 24 研发费用 148 166 187 202 215 存货 1659 1803 2042 2183 2290 财务费用 -218 -226 -244 -245 -243 其他流动资产 30 53 78 96 111 资产减值损失 51 16 30 34 39非流动资产合计49585037567863787170 信用减值损失2 0 5 5 6 长期股权投资 0 0 0 0 0 公允价值变动收益8 6 18 21 25 固定资产 2842 2680 2963 3357 3857 投资净收益6 2 4 4 4 无形资产 1392 1371 1439 1511 1587 营业利润726 708 863 985 1115 商誉 0 0 0 0 0 营业外收入6 2 0 0 0 其他非流动资产 0 31 31 31 31 营业外支出2 4 0 0 0 资产总计 13518 13946 16196 17772 19310 利润总额730 706 863 985 1115 流动负债合计 2650 3309 5372 6474 7476 所得税103 101 129 148 167 短期借款 894 992 2992 4054 5026 净利润627 606 733 838 948 应付账款 354 409 457 488 512 少数股东损益16 7 9 10 11 预收账款 703 636 636 636 636 归属母公司净利润611 598 725 827 937 一年内到期的非流动负债 3 503 503 503 503 EBITDA2157 2106 852 998 1147 非流动负债合计 1524 968 949 949 949 EPS（元）0.28 0.27 0.33 0.37 0.42 长期借款 500 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 4174 4277 6321 7423 8425 成长能力 少数股东权益 62 52 61 71 82 营业收入增长 6.79% 8.60% 12.91% 8.07% 6.22% 实收资本（或股本） 2213 2213 2213 2213 2213 营业利润增长 2.71% -2.56% 21.90% 14.21% 13.19% 资本公积 4505 4505 4505 4505 4505 归属于母公司净利润增长 21.10% 14.21% 21.10% 14.21% 13.19% 未分配利润 2331 2644 2763 2900 3054 获利能力 归属母公司股东权益合计 9282 9618 9812 10275 10800 毛利率(%) 44.95% 42.44% 42.23% 42.87% 43.57% 负债和所有者权益 13518 13946 16196 17772 19310 净利率(%) 13.83% 12.29% 13.18% 13.93% 14.84% 总资产净利润（%） 4.52% 4.29% 4.47% 4.66% 4.85% 现金流量表 单位:百万元 ROE(%) 6.58% 6.22% 7.38% 8.05% 8.67% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元）长期股权投资减少0 0 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 0.28 0.27 0.33 0.37 0.42 投资收益 6 2 4 4 4 每股净现金流(最新摊薄) 0.07 -0.04 0.58 0.29 0.24 筹资活动现金流 -179 -227 1726 943 802 每股净资产(最新摊薄)4.19 4.35 4.43 4.64 4.88 应付债券增加 0 0 0 0 0 估值比率 长期借款增加 0 0 0 0 0 P/E33.43 34.67 28.59 25.04 22.12 普通股增加 0 0 0 0 0 P/B2.23 2.15 2.11 2.02 1.92 资本公积增加 1 0 0 0 0 EV/EBITDA 7.10 7.36 19.03 16.67 14.89现金净增加额158-961279645537 偿债能力经营活动现金流605 592 496 738 895 资产负债率(%) 31% 31% 39% 42% 44% 净利润 627 606 733 838 948 流动比率 折旧摊销 1648.86 1624.82 0.00 112.95 122.82 速动比率 财务费用 -218 -226 -244 -245 -243 营运能力 应收账款减少 0 0 -4 -2 -2 总资产周转率 0.34 0.36 0.37 0.35 0.34预收账款增加00000 应收账款周转率 207 268 269 253 251投资活动现金流-268-461-942-1036-1160 应付账款周转率 12.67 12.93 12.86 12.73 12.77公允价值变动收益86182125 资料来源：ifind，申港证券研究所 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人独立研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处，不受任何第三方的影响和授意。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 申港证券股份有限公司（简称“本公司”）是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性和完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。 申港证券研究所已力求报告内容的客观、公正，但报告中的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者不应单纯依靠本报告而取代自身独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。 本报告所载资料、意见及推测仅反映申港证券研究所于发布本报告当日的判断，本