2021顺利收官22表现可期，改革红利持续释放

主品牌21Q4流水同增20-25%，21全年同增30%+，全年净利增长70%+ 1月14日，公司公告，主品牌21Q4全渠道流水同增20%-25%，折扣75折至8折；2021全年流水同增30%以上，存货周转约4个月；2021全年净利润大幅增长不少于70%，主要系收入及毛利率增长所致。 其中收入大幅增长，主要系：1）主品牌成功推出标志性功能性及休闲产品，以及零售渠道升级导致代理商销售订单强劲，主品牌21H2收入增长超30%；2）主品牌电商及儿童业务分别在品牌、产品和运营方面完成重组，收入增速加快。 毛利率提升系：1）持续产品创新，提升产品组合；2）20H1一次性库存回购导致基数较低等原因所致。 五五规划第一年完成良好，21H2收入同增30%+ 2021年公司宣布“五五”战略规划，把握经济复苏、国货崛起带来的广大机遇，在数字化转型、品牌升级、文化变革上取得显著突破。 主品牌将为未来几年最大增长动力，21H2收入同增30%+，其中电商、儿童业务收入增速加快。主品牌持续聚焦专业跑步，打造世界级科学实验室、加强产品创新，强化跑步生态圈，继续投入马拉松赞助，巩固跑步用品专业品牌领先地位。 新品牌为长期可持续发展带来源源动力，预计25年收入达40亿元人民币，复合增长率30%。新品牌聚焦运动时尚领域持续扩大投入，将无国界审美潮流融入中国国风，以设计主导创新。 渠道升级品牌向上，专注大店开设提升店效与品牌定位 公司加强线下门店建设，升级门店形象、优化体验服务。主品牌专注开设面积更大、体验更优的“第九代零售店”，以提升店效与品牌定位。新品牌索康尼加强服装和本地化产品供应，逐步建立起品牌知名度及认可度。 多渠道构建打开新极成长通路，一方面通过数据与科技赋能为传统门店提效，另一方面积极布局新渠道运用，21双十一期间主品牌全平台销售5亿+同增40%+，特步儿童突破1亿，连续两年增长100%+；专业运动索康尼累计成交额同增81%，迈乐双11当天前1小时总成交额同增150%；时尚运动帕拉丁首次参加双11，销售突破1000万。 持续做深跑鞋标签，品牌产品运营红利持续积累释放 2015年特步启动三年转型，产品突破是核心；2019年推出160x竞速跑鞋，21年4月厦马跑进3小时跑者中有51%跑者穿着160x。借助160x竞速跑鞋推出及认可，特步联手中国田协推出“国人竞速”计划；目前拥有约100万名会员特跑族，已形成以跑步俱乐部、特跑族、321跑步节为闭环的跑者服务矩阵；预计到2025年，特步的特跑族会员计划增加到450万人。 索康尼复用跑圈资源，盖世威、帕拉丁加速国内布局 索康尼复用特步品牌跑圈资源，深入专业马拉松赛事，并与中国田协、商务人士合作，扩大品牌知名度。盖世威预计将于22年初开设国内首家自营店；帕拉丁专注优化内地零售网络及店效提升。 上调盈利预测，维持买入评级。主品牌专注跑步细分市场维持领先，新品牌加快国内拓店。我们预计公司FY21-23年收入分别为109亿人民币、129亿人民币、160亿人民币（原值分别为99亿、122亿、150亿人民币）； 归母净利分别为8.8亿人民币、11.3亿人民币、14.2亿人民币（原值分别为8.5亿人民币、10.6亿人民币、13.3亿人民币）； EPS分别为0.34元人民币、0.43元人民币、0.54元人民币（原值分别为0.3元、0.4元、0.5元人民币）； 对应PE分别为31x、25x、19x。 参照行业可比公司估值，FY22李宁、安踏PE分别为35.83x、25.54x；平均为30.69x；我们给予特步FY22 PE 30.69x，对应347亿人民币市值，13.20人民币/股，16.18港币/股。 风险提示：局部疫情反复影响终端销售；人工开支、运营费用率增长；终端门店拓展速度不及预期；海外品牌进入中国市场接受度不及预期等。