2021年12月份金融数据点评：12月份贷款少增是为了“开门红”蓄力吗？

2022年1月12日，央行公布了2021年12月份的金融统计数据： （1）M2同比增长9%，增速较11月末提升0.5个百分点； （2）M1同比增长3.5%，增速较11月末提升0.5个百分点； （3）新增人民币贷款1.13万亿，同比少增1234亿，同比增速11.6%； （4）社会融资规模新增2.37万亿，同比多增7206亿，同比增速为10.3%，较11月份提升0.2个百分点。 一、12月份信贷投放延续了11月份以来的疲软态势，呈现“总量走弱、结构欠佳”的特点 2021年12月新增人民币贷款1.13万亿，同比少增1234亿，延续了11月份同比少增态势。 事实上，回顾2020年Q4，当时宏观经济处于上行恢复期，信贷投放“供需两旺”，央行适度加大了狭义信贷额度的管控，旨在引导金融机构平滑信贷投放，即2020年Q4信贷数据存在一定低基数效应，当季新增人民币贷款3.38万亿，增量占比为17.21%，较2019年Q4下降1.76个百分点。 而在2021年Q3，随着宏观经济下行压力加大，央行在MPA考核中要求金融机构21Q4每月新增人民币贷款实现同比多增，并根据多增幅度给予相应的激励性举措，旨在引导加大信贷投放力度，但11-12月份新增人民币贷款依然出现同比少增情况，这反映出： 一方面，宏观经济和市场主体显著承压，银行面临“资产荒”困境。近几个月，疫情零散性冲击和房企现金流压力加大，对以房地产产业链为代表的上下游中小企业产生了较大压力，企业生存困难、经营预期恶化、资本开支不足，部分企业经营活力下降，保市场主体稳定要求提升。同时，临近年末基建启动力度不足，能源保供压力仍存，导致银行对公信贷投放面临一定“资产荒”困境，合意项目储备也较为缺乏。数据显示：21年11-12月份对公长期贷款新增3393亿，同比少增2107亿。 央行在12月份“罕见”同时降准降息，也凸显出经济下行压力加大的困境。 另一方面，项目储备偏弱情况下，银行更倾向于在1月份“开门红”时点进行信贷投放。由于银行整体冬储项目偏弱，在2021年内KPI考核无忧、兼顾2022年初信贷“开门红”的考虑下，大部分银行无意在12月份过度消耗有限项目储备、推升年末风险资产、施压流动性监管指标，更倾向于通过转贴调剂狭义信贷指标。而MPA考核中要求信贷投放同比多增并非“一票否决”，银行也有自身经济性诉求，加之实体经济有效需求不足导致项目储备不及往年水平，使得银行信贷投放意愿并不强。 总体来看，21年12月份信贷数据延续了11月份“总量走弱、结构欠佳”特点，且项目储备不足、实体经济有效需求较弱的情况或进一步在1月份以来的信贷投放中得到体现，即在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下，信贷投放面临“惯性下行”压力。进而可能导致2022年初信贷投放从整体“开门红”向分部“差异化”演变，后期“宽信用”需要政策端进一步发力。 二、预计21年12月份信贷投放国有大行依然发挥了“头雁效应”，股份制银行相对偏弱，预计非上市中小银行信贷投放延续走弱态势 总结21年12月份信贷投放结构，呈现出三个特点：①结构上，对公弱、零售稳；②机构上，大行多、小行少；③时序上，月初落、月末冲。从不同类型机构主体的投放情况看： 预计国有大行依然发挥了“头雁效应”，但股份制银行相对偏弱。预计21年12月份国有大行信贷投放依然维持了一定景气度，料新增贷款有望实现同比多增，但股份制银行相对偏弱，少数银行对公贷款出现深度负增长，按揭贷款景气度边际下滑。城商行方面，料位于江浙发达地区的优质城农商行12月份信贷投放稳中向好，有望实现同比多增，其中个人经营性贷款投放“供需两旺”。 零售长尾客群金融风险有所上升，导致非按揭贷款增长持续走弱。2021年Q4以来，中小企业经营压力加大，建筑施工企业结算放缓，对长尾客群形成了一定冲击。长尾客群风险开始有所释放，背后反映的是灵活就业人群、个体工商户、小微企业员工和农民工群体在收入和就业上的潜在压力。受银行风险偏好下降挤压，银行零售非按揭贷款增长放缓，信贷投放也趋于谨慎。数据显示：21年11-12月份居民短贷新增1674亿，同比少增1954亿。 料非上市中小银行信贷投放较弱。21年11-12月份新增人民币贷款连续同比少增，既有宏观经济下行压力加大，银行项目储备偏弱的影响，同时一定程度上也受到了非上市中小银行的拖累，这类银行客群基础较为薄弱，对公多以弱资质企业为主，受外部环境扰动大，信贷投放较弱，11-12月份非上市中小银行信贷投放或已出现明显同比少增情况。 三、对公短贷+票据虚增冲量力度不减，对公中长期贷款依然偏弱 从信贷结构看，21年12月份对公领域信贷结构表现不佳，对公短贷+票据虚增冲量力度不减，而对公中长期贷款依然偏弱： 一方面，12月中上旬银行通过票据转贴满足狭义信贷指标。在2021年12月上旬，央行窗口指导商业银行，要求加大信贷投放力度。在项目储备偏弱情况下，银行开始通过票据冲量。这导致跨年期票据利率大幅下行，其中 1M 利率降至0附近，并带动 6M -1Y期长端利率出现同步下行。由于票据资产是银行灵活调剂信贷额度的一种短期工具，而 6M -1Y期票据利率的大幅下行，意味着有部分银行在市场上收购了中长期的票据，这些票据将占据银行的狭义信贷额度长达半年以上，这也从侧面反映出这类银行对公领域项目储备较弱的困境。 另一方面，12月下旬对公短贷冲量规模不低，票据资产通过“高抛低吸”的逆向操作方式获得利差收益。进入12月下旬，银行转为通过对公短贷实现信贷冲量，这类贷款期限普遍较短，并非企业实质性有效需求，且在跨年之后面临集中到期。对票据资产而言，部分银行则通过“高抛低吸”的逆向操作方式获得利差收益。信贷冲量方式切换的背后，是对公短贷投放也优于票据“零利率”“亏本赚吆喝”的状态，票据贴现因狭义信贷考核造成的非正常利率得以修正。数据显示：21年12月份票据贴现规模为1.84万亿，贴现新增4087亿，同比多增3700亿，贴现承兑比为69%，同比提升超过11个百分点。未贴现票据量下降近1400亿，反映出票源消耗增加。12月份最后一周，票据贴现承兑比下行至54.26%，较前三周下降超过20个百分点。 1M 国股银行转贴利率已上行至2.4-2.5%正常区间。 此外，21年12月份应监管要求，部分银行面临“资管新规”不合格资产回表和压降同业应收类投资的监管要求，这会增加对公贷款投放，也占据了一定狭义信贷指标。 表1:2021年12月份新增信贷规模与结构（亿元） 四、按揭贷款边际走弱，开发贷面临“冷热不均”和“需求不足”双重挤压 按揭贷款方面，21年12月居民中长期贷款新增3558亿，同比少增834亿，环比少增2263亿。一般而言，按揭贷款占居民中长期贷款比重约70-80%，由此预估21年12月份按揭贷款新增2500-3000亿，而10-11月份新增按揭分别为3481、4013亿，即12月份按揭贷款投放边际走弱。究其原因，部分与银行10-11月份加大按揭贷款投放，前期积压的贷款需求逐步消耗有关；部分与地方监管仍然进行涉房贷款“两集中”控制有关。从机构主体来看，预计国有大行按揭贷款投放依然维持了一定景气度，但股份制银行和城农商行有所走弱。 开发贷方面，1月6日，银保监会在新闻发布会上披露，截至2021年11月末，房地产贷款同比增长8.4%，较10月份提升0.2个百分点。结合前期人民银行披露每月住房按揭贷款增量、货币政策执行报告等数据估算，2021年10和11月，房地产开发贷新增规模分别为-400、-1100亿左右，自21年4月份以来延续负增长态势，截至11月末开发贷增速已降至0附近，按揭贷款增速为11.5%。2021年11月涉房类贷款增速回升主要由按揭贷款贡献，开发贷增长依然疲软。 近期监管层对房地产融资态度“日趋友好”，鼓励开发贷款投放，2021年11月份，市场传闻监管要求开发贷“浮出水面”，我们理解“浮出水面”应为余额增量≥0，但这一目标尚未实现。目前，开发贷面临“冷热不均”和“需求不足”双重挤压。一方面，优质房企资金可得性高、融资成本低，但银行体系风险偏好下降，经营行为体现出明显的亲周期性，弱资质房企资金可得性明显下降，近期开发贷负增长的态势从中小银行扩展到大型银行。另一方面，随着开工率的下降，房开项目较少，整体资金需求也相对较弱。 2021年12月中，央行、银保监会发文鼓励银行投放并购贷款，发放并购贷不纳入涉房类贷款管理，并购贷使用、承债式收购不纳入“三道红线”管理，交易商协会鼓励发行并购类债券。目前部分地方政府积极协调推动辖区内企业“肥瘦搭配”项目端并购，但并购仍是偶发性事件，更具象征性意义。 目前房企端融资恢复的不确定性明显高于按揭贷款，短期内“浮出水面”难度依然较大。下一阶段稳定房地产销售是当务之急，中期看仍需在“一揽子”政策安排下重塑房企现金流，防范风险传染，实现“保交楼”政策顺利实施。 五、21年12月社融增速进一步反弹，政府债券“供给错位”是主要支撑因 素 21年12月份新增社融2.37万亿，同比多增7206亿，社融存量同比增速为10.3%，较11月份提升0.2个百分点。 结构方面，表内融资、非标、政府债券等分项情况基本符合市场预期。其中，政府债券12月份净融资增加1.17万亿，同比多增4592亿，即“供给错位”是21年12月份社融增速进一步反弹的主要支撑因素。 值得注意的是，12月份企业类债依然延续了同比多增态势。数据显示：21年12月份企业类债净融资2225亿，同比多增1789亿。 从产品看：12月份企业债+公司债净融资1190亿，同比多增838亿。中票+CP+SCP净融资-450亿，同比少减2465亿。其中SCP净融资-688亿，同比少减2030亿，是企业债净融资同比多增的主要原因。 从信用评级情况看：12月份AA+及以上信用债净融资307亿，同比多增2121亿。其中AAA级信用债净融资-643亿，同比少减1444亿。而AA及以下信用债净融资827亿，同比多增965亿。 因此可以看出，2021年12月份企业类债券同比多增，主要与2020年12月份套利资金退出后的低基数效应有关。 表2：2021年12月份社融总量与结构（亿元） 六、2021年年末财政资金集中拨付助力M2增速回暖，M2与M1剪刀差维持稳定 21年12月份M2同比增长9%，较11月份提升0.5个百分点。结构方面，一般存款（对公+零售）新增3.26万亿，同比多增4868亿。财政存款下降10302亿，同比多减726亿。这反映出2021年年末财政资金的集中拨付，有助于一般存款派生形成，是助力M2增速回暖的主要原因。 21年12月份M1同比增速为3.5%，环比11月份上行0.5个百分点，连续两个月上行，M2与M1剪刀差依然维持在5.5个百分点，较11月份不变。这也反映出，随着近期房地产融资形势有所好转，以按揭贷款为代表的各类融资在2021年Q4得到边际改善，房地产企业现金流压力有所缓解，有助于M1的企稳反弹。 对于后续M1增速：一方面，在封闭资金监管依然从严、开发贷景气度偏弱情况下，房地产企业可用资金规模改善程度相对有限，预示着后续M1增速反弹空间并不大。另一方面，2022年春节位于1月末，年终奖发放会在1月份落地，将导致对公活期存款向储蓄存款迁徙，而2021年1月份M1基数相对较高（春节位于2月上旬）。受此影响，2022年1月份M1在高基数下增速不排除有所回调。 表3：2021年12月份存款增长情况（亿元） 七、风险提示 宏观经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。