智能仓储物流产业先行者，研发能力铸就竞争优势

“惟有创新”的价值理念带动公司产品线不断完善，聚焦高端客户。公司2017年以来，公司的研发费用率始终维持在8%左右，研发人员占员工总数比超30%。公司产品已成功应用于新能源、通信、消费品、军工等各个行业，是目前国内少数实现物流设备整体出口海外发达国家的厂商，拥有中烟、宁德时代、宝洁、牧原等头部客户资源。 行业有望在两个矛盾点和三个催化剂之下步入黄金发展期。在物流总需求提升与总费用下降的矛盾、用工招工难的矛盾，以及我国高端制造持续集群化发展、智能仓储物流设备国产替代趋势已起、制造业与物流业深度融合的催化下，我国智能仓储物流行业有望步入高速发展期。软件层面，虽然大多企业已经运用信息化软件，但是还缺乏系统性；硬件层面，目前我国仍有近一半企业尚未引入自动化设备，中性假设下，2025年面向制造业的智能仓储物流设备市场空间有望超2500亿 公司产品达到国际先进水平，技术优势、多行业的布局、背靠山大的工程师红利有望带动公司实现优于行业整体的增长。我们抓取了公司的设备参数并与国际巨头大福、德马泰克等公司的设备进行比较，我们发现公司设备与软件在国际上具备较强竞争力，部分核心参数甚至领先国际巨头，且公司在组织架构上独立设立了研究院，人员上核心技术团队稳定、董事长吴耀华现仍担任山大博导，为公司产品和技术的持续更新迭代打下基础。 从在手订单规模出发，公司Q4业绩有望创历史新高，且超级工厂投产为公司维持高增长打下基础。历史上来看，公司年末的在手订单与次年营业收入高度相关，而公司前三季度的业绩表现较为疲软，或意味着公司Q4将迎来21年项目的集中交付期，单季度营业收入有望达到3亿元以上，创出历史新高；此外，截至2021H1，公司在手订单金额已达9.6亿，中性假设 H2 公司在手订单净增-2亿元，则年末在手订单仍有望较20年7月增长40%以上，虽然项目大型化可能拉长交付周期，营收增速表现不及在手订单增速，但随着公司超级工厂的投产，公司的产能天花板亦将继续提升，公司业务规模及在手订单规模有望持续实现高增长。 投资建议：随着我国制造业向高端化转型，生产的柔性化及数字化对仓储物流提出了更高的要求，智能化的仓储物流设备正逐步成为刚需；而对于传统制造业，由于人力成本的节节攀升，相关设备的性价比亦有望愈加凸显，我们认为行业已经逐步迈入黄金发展期，兰剑智能作为本土起步较早的智能仓储物流设备企业，公司产品力达到国际领先水平，可持续发展能力较强， 随着超级工厂的投产 ， 产能瓶颈亦有望被打开 ， 预计公司2021-2023年实现归母净利润0.86、1.25、1.86亿元，综合考虑绝对估值与相对估值，给予公司目标价49.33元/股，首次覆盖给予“买入”评级！ 风险提示：制造业高端化转型不及预期、原材料大幅涨价、公司技术优势丧失、季度业绩非线性波动、失业率因素、中外估值体系不一致。 财务数据和估值 1.兰剑智能：国内智能仓储系统引领者 兰剑智能科技股份有限公司始建于1993年，是国内领先的全流程智慧物流系统解决方案提供商。公司自建高科技物流装备与技术产业园区，业务涵盖物流系统从规划设计到建设运行的全产业链，目前已成功应用于医药、电商、烟草、电力、快运、机械、交通、服装、教育、军工等各个行业，是目前国内少数实现物流设备（多穿系统&堆垛机系统）整体出口海外发达国家的厂商。 公司实控人为董事长吴耀华，持有公司35.86%股份，其母段重行持有公司3.37%的股份。 董事长吴耀华博士从事仓储物流自动化行业30余年的技术专家，不但拥有深厚的理论基础，且在工作中积累了丰富的技术实践经验，现仍为公司的研发团队总指挥，担任兰剑研究院院长。在其带领之下，经过二十余年的发展，公司建立了集机械设计、电气设计、PLC控制、电子设计、软件控制、人工智能、大数据及商业智能等专业人才为一体的优秀研发团队。 图1：公司股权结构（截至21年9月30日） 1.1.公司在仓储物流自动化领域布局深厚，具备技术优势 公司的产品覆盖了仓储物流自动化系统的核心设备与软件：从解决方案角度，涵盖了托盘级、料箱级、特定商品等常规货物的仓储物流自动化系统方案；从自动化设备角度，涵盖了仓储设备、搬运设备、拣选和包装设备等物流环节的自动化设备；从智能化软件角度，涵盖了不同层次的各类型软件，包括控制设备接收信号并执行逻辑动作的嵌入式软件，对设备和业务进行控制与管理的业务应用软件，对仓储、拣选、配送等业务进行智能算法优化、调度与仿真的商业智能软件。 公司产品在拣选系统装备领域具有技术优势。在料箱级密集仓储拣选（立体货到人）一体化系统领域，公司是国内率先研究该系统的企业之一，在其核心设备穿梭车方面，公司在2019年亚洲国际物流技术与运输系统展览会发布了第四代物联网穿梭车，实现了关键技术的突破。 鉴于公司在智能物流装备制造方面的技术优势，公司及产品先后获得符合《智能制造系统解决方案供应商规范条件》企业、山东省高端装备制造业领军（培育）企业、山东省首台（套）技术装备企业、山东省智能制造试点示范项目（装备产品类）、山东省高端技术装备新产品推广产品等荣誉。 图2：公司智能仓储物流系统全览 1.2.秉持“惟有创新”，产品聚焦高端市场 公司成立以来，始终以“惟有创新”作为自己的核心发展理念，致力于仓储物流技术的创新研究。2017年以来，公司的研发费用率始终维持在8%左右，仅2018年因收入同比增长131%，压低了费用率至6.47%。从成果上看，截至2021年半年报，公司共申请各项知识产权342个，其中发明专利143个，已获得各项知识产权221个，其中发明专利50个。 从员工结构看，公司亦以研发为主导，在系统的各环节布局完善。截至2021半年报，公司共有技术人员311名，占员工人数比例31.07%，涵盖了机械设计、电气设计、PLC控制、电子设计、软件控制、人工智能、大数据及商业智能等专业齐备的研发团队。从研发员工的教育程度看，本硕博学历的员工高达71.38%，其中博士4人、硕士33人。 从组织结构看，公司单独设立兰剑研究院，指导公司研发方向。公司成立了兰剑研究院，主要负责研究公司所处行业技术发展现状与未来发展趋势，指导公司研发方向，统筹协调各研发部门的在项目研发中的分工合作。同时公司内部设立了产品研发部、人工智能部、中试车间、软件控制部、PLC控制部等专门的研发部门，具体负责智能仓储物流自动化系统中的自动化设备和智能化软件的研发和改进。 长期的创新基因带来公司产品深度和广度的全面提升，客户黏性不断加强。凭借着既全面覆盖又有专精特长的产品链、持续的研发创新和丰富的项目实施经验等优势，公司在规模零售（快速消费品）、电子商务、烟草、医药、图书、鞋服、电子产品、电力、印刷、汽车、国防军工、航空航天、建材等行业积累了大量全球知名客户。其中：在规模零售（快速消费品）行业，公司多次向美国宝洁（P&G）提供智能仓储物流自动化系统；在电子商务行业，公司多次服务了唯品会、京东、考拉海购等企业；在烟草行业，公司已为中国烟草总公司旗下多家商业企业提供仓储物流自动化系统；在医药行业，中国医药集团、南京医药、科伦药业、天津天药、齐鲁制药等知名医药企业均是公司重要客户；公司还服务了国家电网公司、OPPO手机、北京中彩、中公教育、德国菲尼克斯电气、中材国际、天马微电子、一汽大众、中航光电等国内外知名企业。公司不仅向众多头部企业提供产品和服务，还与他们建立了长期、稳定的合作关系，客户黏性不断增强。 图3：公司研发费用率与营收规模 图4：公司以研发为导向 图5：公司知识产权申请及取得情况 图6：公司全球战略合作伙伴 2.公司主营业务及产品介绍 2.1.仓储物流系统：公司主要产品及核心竞争力介绍 根据货品的体积、重量来区分，货物的存储形态大致可以分为料箱储存和托盘储存，而由于各行业的货品存在一定特异性，在分拣（拣选）环节特定货物或有特殊的要求。据此，公司的产品线亦划分为托盘级、料箱级及特定货物拣选系统。 从销售收入来看，因其他各子系统均需智能化软件的融合调度，智能化软件系统销售占比相对稳定，硬件层面，料箱级是公司的王牌产品及主要收入来源，但从近期的研发进展看，公司的托盘级产品是目前的重点攻坚方向，公司的产品覆盖度及技术优势仍在持续加强。 图7：2019年公司智能仓储物流自动化系统各子系统收入占比 表1：公司近期研发进展显示公司正在加强对托盘级的布局 2.1.1.针对轻小货品的料箱级密集仓储拣选一体化系统 料箱级密集仓储拣选（立体货到人）一体化系统，是以料箱级的货物为处理对象，以海量SKU的立体化存储和海量订单的“货到人”拣选为综合目标，能够实现立体空间内的高密度存储、并行快速出入库、自动输送/搬运到人、人工/自动快速拣选等功能的自动化系统。 公司自主研发的料箱级产品同步提升仓库存储量和出入库效率。该系统采用基于安全分区理念的立体货到人技术和基于仓储拣选一体化理念的密集仓储技术，相比于美国亚马逊（Amazon）公司的KIVA（平面货到人）系统，既能利用立体多层的穿梭车和多巷道的提升机同时并行作业，大幅度提高拣选效率，满足海量订单的快速拣选需求；又能最大限度利用空间，满足海量SKU的大量存储需求。料箱级密集仓储拣选（立体货到人）一体化系统的核心设备是穿梭车、往复式提升机、料箱输送线、智能拣选台、料箱货架等。料箱级密集仓储拣选（立体货到人）一体化系统中的核心设备均由公司自主设计，定制相关零部件进行组装生产。 图8：公司料箱级密集仓储拣选（立体货到人）一体化系统 （1）穿梭车（水平层面的出入库及搬运） 穿梭车是一种以往复的方式在特定轨道上运行的设备，该产品具备自动化识别、水平搬运货物等功能，可依据不同货物参数进行特定配置并与其他物流系统自由组合以适应不同项目方案的需求。每台穿梭车都配备有智能控制系统，可通过配置参数和定义流程自动完成任意深度、任意货位的取货、运送、放置等任务。 穿梭车整体分为标准穿梭车和灵动穿梭车两种，其中灵动版穿梭车还可自动匹配任意箱型尺寸，同时所有类型穿梭车都可以配备不同类型的电源实现高速分拣和垂直换层，可以最大限度的匹配仓储系统的需要。 穿梭车的应用减少了人员工作量，提高了劳动生产率，使物流系统变得更加灵活和便捷，经过多年发展，穿梭车具有领先的稳定性和高效性，正在大范围应用在各行各业的仓储系统当中。 技术优势及特点： a. 效率层面——基于公司自主研发的穿梭车运动控制器、多阶S曲线的运动控制技术和四轮独立悬挂减震技术，并采用伺服电机驱动系统和工业总线通讯协议：公司的穿梭车在噪音不超过60分贝的条件下，最大行走速度可达5m/s，加速度可达2m/s。 b. 精准层面——“编码器+定位孔”双重校验定位技术：提升穿梭车根据需求到达指定货架取得指定料箱的精准性，设备可靠性≥99.95% c. 安全层面——采用低压48V直流电源：相比交流220V或者380V供电方式更能确保人员使用安全，公司产品满足欧盟最新标准的CE安全规范 d. 异常处理——公司的穿梭车具备智能检测货架上料箱位置与尺寸的功能：自动根据料箱的位移或变形情况调整穿梭车定位位置，提高了处理异常情况的能力 图9：公司穿梭车及参数 （2）往复提升机（垂直方向的出入库及搬运） 往复式提升机负责在竖直方向上搬运料箱或穿梭车。该产品由底盘模组、提升模组、载货台模组、控制模组构成。提升机底盘模组配有高性能伺服电机，驱动提升模组的同步带带动载货台上下高速移动。 a. 伺服电机与同步带传动的配置：使提升机定位精度可达±2mm，最高提升速度达到6m/s，加速度达到6m/s。 b. 部分机型的提升模组还配备了平衡式配重机构：相比无配重机构的提升机，可以在同样的提升速度和加速度条件下降低电机的功率，或同样电机功率条件下获得更高的提升速度与加速度 图10：公司穿梭车往复提升机及参数 （3）料箱输送线 料箱输送线是连接料箱货架与上货台、智能拣选台、包装台等设备的桥梁，负责输送料箱到达整个系统的各个位置。 a. 模块化、简