大众食品板块1月投资策略：拐点已至，布局改善

12月大众食品超额收益明显，肉制品、速冻食品领涨 12月食品饮料板块涨5.9%，板块表现稳健，细分板块均实现正收益。肉制品/速冻食品板块领涨，涨幅分别为15.3%/9.2%，调味品/啤酒/休闲食品涨幅分别为9.1%/7.2%/6.4%。从估值来看，截至2021年12月31日，食品饮料板块经过过去1个月的上涨，目前估值已修复至45.5X。 企业经营压力已充分释放，提价有望提振企业业绩弹性 ①啤酒：行业高端化进程加速，结构优化与常规性提价帮助各品牌吨价持续提高，叠加行业效率改善，龙头企业利润弹性有望快速释放；②乳制品：2021年原奶价格持续上涨，乳企毛利率水平承压，头部企业通过产品结构升级和减促控费对冲部分成本压力，双龙头集中度进一步提升，我们预计原奶价格在2022年或迎来向下拐点，龙头企业利润有望进一步改善。同时，乳制品龙头进军高成长的奶酪赛道，细分龙头值得重点关注。③调味品：我们认为，压制板块业绩的社区团购、需求疲软、成本压力三大因素均有望在2022年迎来改善，同时提价有望提振公司业绩并恢复渠道利润、信心，公司经营已逐步回归正轨，未来需密切关注渠道顺价情况及竞争格局变化；④速冻及休闲食品：由于餐饮端需求恢复受疫情扰动叠加行业竞争有所加剧，速冻食品板块提价传导落地效果未来仍待观察；休闲食品板块龙头正积极调整产品、渠道和费用投放，且当前已进入春节备货期，建议关注渠道备货情况。冷冻烘焙赛道渗透率低、替代力强、发展空间大，未来龙头将通过持续扩张产能的方式抢占市场份额，成长性值得期待。 投资建议：大众品拐点已至，战略布局正当时 大众食品板块经过去年的调整，板块整体估值已回落至合理水平，提价有望提振相关企业今年的业绩弹性。同时从中长期来看，我们长期看好啤酒高端化的进程及乳制品/调味品/速冻食品/休闲食品等板块的中长期发展机会。在当前阶段下，我们认为，应重视兼具估值性价比、业绩弹性大及中长期成长稳定性的行业龙头，重点推荐青岛啤酒/重庆啤酒/伊利股份/海天味业/中炬高新/千禾味业/涪陵榨菜/立高食品/绝味食品/承德露露等。 风险提示：宏观经济不达预期，需求增长不达预期，食品安全问题。 行业观点：大众食品板块12月表现稳健，肉制品、 速冻食品板块领涨 市场回顾：12月上证综指涨2.13%，沪深300涨2.24%，食品饮料板块涨5.8%。 食饮各子板块（中信分类）中，各板块均实现正收益，其中肉制品涨幅最大，为15.30%。从估值（整体法剔除负值）来看，截至2021年12月31日，上证综指动态PE13.9X，沪深300动态PE14.02X，食饮板块45.5X，细分板块估值：白酒47.9X，啤酒46.5X，乳制品33.1X，调味品63.7X，休闲食品36.9X，速冻食品48.6X，肉制品25.1X，其他食品27.8X。 图1：食品饮料分板块12月涨跌幅 图2：食品饮料行业分板块PE变化图 从个股来看，12月食品饮料板块个股涨幅前五名是燕京啤酒/老白干酒/来伊份/顺鑫农业/涪陵榨菜，涨幅分别为24.56%/22.33%/19.17%/18.94%/16.31%,中小市值标的表现亮眼;跌幅前五名是水井坊/桃李面包/海天味业/洋河股份/盐津铺子，跌幅分别为-7.92%/-7.85%/-6.40%/-5.49%/-5.48%。 表1：12月个股板块涨跌幅榜 图3：12月食品饮料行业个股涨跌幅（%） 数据追踪：酒类、饮料淡季不淡，原材料价格仍维持 在高位 产销量：啤酒、饮料淡季不淡，产量仍维持正增长 产量数据：根据wind数据显示，2021年乳制品11月产量258万吨，同比增长7.5%，环比减少9%；啤酒11月产量187万千升，同比增加9.6%，环比减少14.4%；葡萄酒11月产量2.6万千升，同比减少29.7%，环比增加52.9%； 软饮料9月产量1170万吨，同比增加13.3%，环比减少9.6%。 表2：各行业产量最新数据 零售价：酒类、牛奶、酸奶、婴幼儿奶粉价格持续上涨 酒类：2021年11月36大中城市630ml瓶装啤酒平均价格4.79元/瓶，同比微涨0.21%；36大中城市罐装350ml啤酒平均价格4.10元/罐，同比上涨3.8%。 红酒方面，2021年12月红酒价格指数为382.59，同比上涨20.83%。 图4：36大中城市啤酒价格走势（元/瓶、元/罐） 图5：红酒价格指数变化 乳制品：2021年12月，牛奶零售价12.81元/公斤，环比上涨0.08元/公斤； 酸奶价格16.41元/公斤，环比上涨0.08元/公斤；国内外婴幼儿奶粉价格分别为218.72、265.83元/公斤，分别同比上涨4.76%、4.45%，环比基本持平。 图6：牛奶零售价变化（元/公斤） 图7：酸奶零售价变化（元/公斤） 图8：婴幼儿奶粉变化（元/公斤） 成本：除生猪价格外，其他原材料价格仍维持在高位 2021年12月，白砂糖平均价格5810元/吨，同比增加11.5%，环比微涨0.85%； 南宁糖蜜平均价格1415元/吨，同比增加18%，环比下降6.11%；生猪平均价格16.82元/千克，同比下降49.64%，环比下降2.3%；生鲜乳平均价格4.31元/公斤，同比提升3.87%，环比微升0.23%；进口大麦平均价格296.21美元/吨，同比上升28.81%，环比基本持平；大豆平均价格5290.87元/吨，环比下降2.3%，同比增长19.79%，整体保持上行趋势。包材方面，中国玻璃指数5月平均价格为1708.60元，环比上升7.58%，继续保持上涨趋势；瓦楞纸2021年12月平均价格4492.13元/吨，同比上涨20.0%，环比下降5.1%。 图9：白砂糖柳州现货价（元/吨） 图10：南宁糖蜜价格（元/吨） 图11：22个省市平均生猪价（元/千克） 图12：生鲜乳平均价（元/公斤） 图13：大豆现货价格走势（元/吨） 图14：进口大麦平均单价走势（美元/吨） 图15：中国玻璃价格指数走势（点） 图16：瓦楞纸高强市场价格走势（元/吨） 啤酒：关注春节动销备货与提价落地带来的短期催化 “春节战役”是啤酒各大厂商实现一季度业绩开门红的重要销售节点。2021年春节受暖冬以及就地过年等外部因素的影响，啤酒春节动销旺盛，据经销商反馈，2021年春节动销较2019年增长约10%。且春节期间结构升级更为明显，一方面就地过年限制了部分高线城市往低线城市的人口流动，高端消费得以释放；另一方面春节期间消费者对于价格的敏感度下降，对于高端产品需求更加旺盛。2022年的春节位于一月末、二月初，且据悉已有多地政府建议“就地过年”，以减少春运人口流动。为备战今年一月底启动的春节假期，经销商普遍开始在一月份启动备货，春节动销将很大程度上决定公司一季度开门红业绩，预计今年春节动销有望延续去年旺盛态势，有待后续跟踪。 除春节重大节日外，啤酒板块涨价有望在提价自2022年1月起逐步落地，短期内对市场情绪的提振作用亦值得关注。2020年Q2开始，原材料价格开始逐步提升，为啤酒板块带来较大盈利压力。得益于优秀的供应链议价能力与成本管控能力，各品牌通过原材料锁价、消化低价原材料库存等方式对生产成本进行了管控，原材料上涨的影响预计将会在2021Q3-Q4才开始在报表端逐步显现。为消化本次成本上涨带来的利润影响，啤酒板块多数品牌已于2021年下半年逐步启动了提价进程；并预计将以龙头为首，于2022年1月起进行产品的全面提价，提价将主要集中在优势地区与主流产品，提价幅度基本锚定成本上涨带来的影响，且受市场竞争影响，提价初期（即2022年H1）毛利率可能不会有明显提振，随着原材料价格的回落（预计2022年 H2 ），提价带来的业绩弹性可能将逐步显现，短期来看提价消息的落地更多是提振市场情绪以及对未来业绩弹性释放的提前博弈。 华润啤酒：2021年7月起借助勇闯天涯产品替换新包装的契机，每箱提价约4元，提价幅度约10%。2021年12月31日，华润雪花啤酒浙江销售分公司发布调价告知书，宣布公司将对雪花系列产品价格进行上调。 青岛啤酒：2021年8月于基地市场山东地区对纯生进行提价，提价幅度约5%。 重庆啤酒：2021年9月对疆外部分地区乌苏出厂价提价约6元每箱，提价幅度约10%。 百威亚太：2021年下半年，针对不同地区、不同产品均进行了提价，提价幅度在3%-10%不等。 我们针对过去数次提价落地窗口时期，啤酒公司相对大盘走势进行了回顾：发现过去两次提价落地时点中，即2008年1-2月以及2018年1-2月，提价幅度较大的啤酒公司相对沪深300指数均有超额收益。 2008年仍处于各品牌跑马圈地的阶段，竞争激烈。青岛啤酒选择在部分地区（济南及周边）针对部分啤酒进行小幅提价，提价幅度较小。燕京啤酒针对部分品种提价约5-10%，并且针对优势市场北京地区的10度清爽型产品上调了进货价，且上调幅度较大，对市场情绪提振效果更大，短期股价相对沪深300跑出超额收益。 2018年中国啤酒产销量已开始逐步萎缩，各啤酒厂商通过优化产品结构寻求利润，考核导向亦由收入向利润转变，竞争格局逐步优化，高端化趋势明确，是次提价的幅度也由此加大。燕京啤酒于2017年12月率先提价，随后华润、青啤等均宣布对产品进行提价，其中青啤2018年1月提价幅度较小（小于5%）；华润针对雪花纯生、勇闯天涯等产品提价幅度均超10%； 珠江啤酒受竞争态势影响，提价相对滞后，于2018年4月对金装12度产品进行提价，幅度小于10%。 表3：各行业产量最新数据 中长期来看股价亦将以业绩表现为锚，提价后的终端表现仍需持续跟踪。回顾过去啤酒行业的数次提价均为被动提价，由于竞争激烈，过往数次提价不如设想顺利，未能完全覆盖原材料成本的上涨，致使各公司盈利水平在提价初期甚至受到成本压力加剧的影响出现下降；待原材料价格回落后，提价带来的额外盈利亦未能作为利润留存公司，而是通过销售费用形式继续被投入到渠道中进行市场份额的争夺，毛利率的提升未能完全传导至净利率，利润弹性未能充分释放。但在啤酒整体行业销量见顶的大背景下，各龙头啤酒品牌的考核导向均由从收入转向利润，行业整体具有产品结构提升的趋势和诉求，竞争态势较之过往已经有所缓和。同时经过多年消费升级的底蕴积累，以及消费习惯的培育和改变，主流年轻消费者对啤酒的价格敏感度在降低，更多追求品牌、产品形象以及差异化带来的新奇体验与宣扬个性的机会，我们判断竞争格局相较过往已有优化。如本次提价成功，不仅可以有效消化成本上涨的压力，在原材料价格出现回落拐点后亦能释放出业绩弹性。 啤酒重点公司点评：青岛啤酒、重庆啤酒 青岛啤酒：提价有望顺利传导释放盈利弹性。公司在2021年受极端天气与零星疫情影响较大，销量整体收到一定影响尚未恢复至2019年水平。我们预计2022年疫情带来的边际影响将会逐渐减弱，餐饮、夜店渠道将会进一步实现同比恢复，高端产品的销量增速获得支撑，高端化进程持续提升。同时在原材料价格上涨的压力下，公司预计将于2022年初对核心产品进行提价，以维护盈利水平。公司产品矩阵构建完备，品牌与品质优势明显，长期产品结构优化带来利润弹性的逻辑得到持续验证；短期看成本压力有望通过产品涨价成功转嫁，倘若提价传导顺利，那么公司有望顺利转嫁成本价格上涨压力，并在原料成本回落后释放盈利弹性。 重庆啤酒：五年计划收官之年，大城市计划稳步推进。2022年为公司五年计划扬帆22的收官之年，公司借助乌苏的网红特征作为敲门砖持续全国化进程，大城市计划推进顺利。公司产能利用率接近80%，生产效率领先行业。公司盐城工厂的投产以及未来在华南地区广东佛山工厂50万吨产能的布局，不仅可以支撑产品在疆外继续快速放量，更是有望通过均衡产能布局，降低长距离运输带来的高额运输费用，进一步压缩供应链成本。公司计划2022年对疆外市场进行分产品、分区域的产品提价，提价幅度约4%-8%，以对冲原材料上涨带来的压力。由于公司产品渠道利润丰厚，提价有望被渠道部分消化，真正对终端价