原片资产注入迎落地，盈利能力有望更上一层

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 亚玛顿（002623） 证券研究报告 2021年12月24日 投资评级 行业 建筑材料/玻璃制造 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 41.39元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 199.06 流通A股股本(百万股) 159.57 A股总市值(百万元) 8,239.20 流通A股市值(百万元) 6,604.75 每股净资产(元) 16.95 资产负债率(%) 30.92 一年内最高/最低(元) 57.60/29.04 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 熊可为 联系人 xiongkewei@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1《亚玛顿-季报点评:Q3环比扭亏为盈，Q4盈 利 能 力 有 望 持 续 改 善 》2021-10-27 2《亚玛顿-首次覆盖报告:光伏玻璃技术引 领 者 ， 业 绩 或 迎 向 上 拐 点 》2021-09-08 股价走势 原片资产注入迎落地，盈利能力有望更上一层 事件 公司拟通过向寿光灵达、寿光达领、中石化资本、黄山毅达、扬中毅达、宿迁毅达和华辉投资发行股份及支付现金的方式，购买凤阳硅谷100%股权，并非公开发行股票募集配套资金。其中通过发行股份方式购买73.7%股权，发行价格35.73元/股（12月10日收盘价41.39元/股），支付现金购买26.3%股权；本次交易完成后，公司将持有凤阳硅谷 100%股权，盈利能力有望大幅上升。 原片痛点彻底解决，盈利能力有望提升 公司过往深加工业务布局常州，2020年产量约0.4亿平米，而新增产能与母公司新增原片产能（3*650t/d）配套，预计9月投产后将形成1.2-1.5亿平米年产能，公司全部产能有望增至1.5-1.8亿平方米。目前凤阳硅谷原片玻璃100%供应给公司，预计能满足公司80%左右的原片需求，同时凤阳硅谷尚有四座1000吨日熔量窑炉建造指标，将会陆续建设。随着原片产能投产，公司原片紧缺状态降得到有效缓解，有利于深加工产能利用率的提升，而凤阳原片-深加工一体化产能投产后，也有望使运输费用明显下降，与隆基、天合、晶澳签订的长单已能消化公司的绝大部分加工产能。21Q1-Q3公司毛利率仅为6.85%，对比福莱特的42.1%，我们认为随着窑炉资产的注入，光伏玻璃业务有望迎来销量与单位盈利双升阶段。 母公司原片产能注入终将迎来落地，维持“买入”评级 21年公司业绩仍然有所受制于原片供应及价格，但随着母公司三座原片窑炉的全面投产及产能爬坡，Q4局面有望明显改善。8月28日，公司公告与西安隆基新能源有限公司签署《合作框架协议》，拟在光伏建筑一体化领域展开深度合作，公司后续新建的厂房屋顶及幕墙交由西安隆基负责开发建设建筑光伏一体化项目，同时共同开发1.6mmBIPV用超薄轻质防眩光玻璃，西安隆基承诺2022-2027年BIPV产品所用光伏玻璃优先采购公司产品，同时公司为特斯拉合格供应商，后续业绩弹性可期。母公司原片产能注入公司落地，公司原片-深加工一体化能力有望得到大幅加强，盈利能力预计将大幅提升。我们预计，公司21-23年归母净利润0.9/2.07/3.30亿元，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机不及预期、公司扩产不及预期、原材料涨价超预期、合约为框架性协议存在不确定性 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,184.37 1,802.86 2,341.75 3,447.51 4,664.48 增长率(%) (22.61) 52.22 29.89 47.22 35.30 EBITDA(百万元) 263.66 439.30 376.26 520.71 692.19 净利润(百万元) (97.05) 137.75 92.71 207.01 330.25 增长率(%) (222.49) (241.93) (32.69) 123.28 59.53 EPS(元/股) (0.49) 0.69 0.47 1.04 1.66 市盈率(P/E) (84.89) 59.81 88.87 39.80 24.95 市净率(P/B) 3.93 3.51 2.47 2.33 2.13 市销率(P/S) 6.96 4.57 3.52 2.39 1.77 EV/EBITDA 14.66 14.88 18.11 13.26 9.76 资料来源：wind，天风证券研究所 -30%-15%0%15%30%45%60%75%2020-122021-042021-08亚玛顿玻璃制造沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 254.35 836.47 2,383.07 2,160.51 2,271.95 营业收入 1,184.37 1,802.86 2,341.75 3,447.51 4,664.48 应收票据及应收账款 641.84 645.11 1,465.03 1,553.68 2,530.63 营业成本 1,018.79 1,515.14 2,063.77 2,952.32 3,895.33 预付账款 57.88 58.51 127.86 141.18 194.15 营业税金及附加 9.80 13.35 16.39 24.13 32.65 存货 127.63 129.72 324.73 309.87 543.80 营业费用 44.24 6.25 9.37 10.34 13.99 其他 401.00 596.23 364.71 932.15 653.86 管理费用 60.34 62.61 77.28 106.87 139.93 流动资产合计 1,482.70 2,266.04 4,665.40 5,097.40 6,194.40 研发费用 35.12 51.68 60.89 86.19 111.95 长期股权投资 18.87 28.92 28.92 28.92 28.92 财务费用 63.19 66.22 66.22 70.25 68.95 固定资产 1,886.65 1,257.33 1,120.33 978.52 809.83 资产减值损失 (41.65) (10.75) 0.00 0.00 0.00 在建工程 33.54 69.52 86.11 87.67 52.60 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 144.41 140.42 137.61 134.80 131.99 投资净收益 5.59 61.58 65.00 50.00 15.00 其他 143.44 291.62 171.44 191.94 212.70 其他 100.20 (124.89) (125.97) (101.30) (10.33) 非流动资产合计 2,226.90 1,787.80 1,544.41 1,421.85 1,236.04 营业利润 (111.27) 161.67 108.80 248.70 397.00 资产总计 3,709.61 4,053.84 6,209.81 6,519.26 7,430.44 营业外收入 0.73 7.85 4.68 3.45 4.66 短期借款 408.67 629.33 729.33 629.33 629.33 营业外支出 1.24 0.66 1.00 1.00 1.00 应付票据及应付账款 472.29 701.62 1,093.91 1,431.82 1,814.69 利润总额 (111.78) 168.87 112.48 251.15 400.67 其他 277.09 177.55 458.99 344.28 551.09 所得税 (17.89) 28.49 18.00 40.18 64.11 流动负债合计 1,158.05 1,508.50 2,282.23 2,405.43 2,995.11 净利润 (93.90) 140.38 94.48 210.97 336.56 长期借款 142.00 0.00 300.00 300.00 300.00 少数股东损益 3.16 2.63 1.77 3.96 6.31 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 (97.05) 137.75 92.71 207.01 330.25 其他 302.88 187.80 282.42 257.70 242.64 每股收益（元） (0.49) 0.69 0.47 1.04 1.66 非流动负债合计 444.88 187.80 582.42 557.70 542.64 负债合计 1,602.93 1,696.30 2,864.65 2,963.13 3,537.75 少数股东权益 9.41 12.04 13.82 17.77 24.08 主要财务比率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 股本 160.00 160.00 199.06 199.06 199.06 成长能力 资本公积 1,485.17 1,485.17 2,432.01 2,432.01 2,432.01 营业收入 -22.61% 52.22% 29.89% 47.22% 35.30% 留存收益 1,954.99 2,092.74 3,132.28 3,339.30 3,669.55 营业利润 -241.77% -245.29% -32.70% 128.59% 59.63% 其他 (1,502.90) (1,392.41) (2,432.01) (2,432.01) (2,432.01) 归属于母公司净利润 -222.49% -241.93% -32.69% 123.28% 59.53% 股东权益合计 2,106.68 2,357.54 3,345.16 3,556.13 3,892.69 获利能力 负债和股东权益总计 3,709.61 4,053.84 6,209.81 6,519.26 7,430.44 毛利率 13.98% 15.96% 11.87% 14.36% 16.49% 净利率 -8.19% 7.64% 3.96% 6.00% 7.08% ROE -4.63% 5.87% 2.78% 5.85% 8.54% ROIC -1.62% 7.91% 7.96% 14.05% 17.77% 现金流量表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 (93.90) 140.38 92.71 207.01 330.25 资产负债率 43.21% 41.84% 46.13% 45.45% 47.61% 折旧摊销 185.72 168.86 197.21 203.06 206.56 净负债率 24.70% -6.54% -36.32% -30.72% -31.66% 财务费用 66.71 51.21 66.22 70.25 68.95 流动比率 1.28 1.50 2.04 2.12 2.07 投资损失 (5.59) (61.58) (65.00) (50.00) (15.00) 速动比率 1.17 1.42 1.90 1.99 1.89 营运资金变动 (260.4