环卫、再生资源创新发展，固废龙头再起航

和 1 公 司 研 究 证 券 研 究 报 告 公 司 深 度 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观研究 启迪桑德（000826.SZ）： 环卫、再生资源创新发展，固废龙头再起航 内容提要：  启迪桑德是国内固废龙头企业，公司致力于发展成为一流的全产业链综合环境服务商。主营业务涉及固废处置、互联网环卫、再生资源回收与利用、水务业务、环卫专用车辆及环保设备制造等诸多领域，借助互联网平台对环卫、垃圾分类收运、再生资源回收利用等进行智能化管理，通过各产业链之间的有机协同、关键环节的有效掌控形成了整体核心竞争力。  环卫业务方面，公司是环卫行业龙头，拿单能力突出，2018年上半年新签订单增速高达90%。环卫车辆类型丰富，实体废物回收站增强环卫前端业务粘性，模式有望在全国复制。预计未来几年环卫业务仍将保持高增速。  再生资源回收利用业务方面，随着电器电子报废高峰期的来临，行业有望加速释放，政策红利将有效扭转行业颓势，提升业务平均毛利率水平。公司构建易再生网上交易平台，形成线上线下再生资源回收全产业链。待新政出台后，行业规模提升，将逐步释放订单。  盈利预测及投资建议。公司大固废产业链逐步完善，环卫业务模式领先并进入盈利期，再生资源业务受益政策红利，运营收入占比超过五成，经营稳健，融资渠道丰富，资金较为充足。预计公司2018-2020年归母净利润分别为14.79、18.32、22.56亿元，EPS分别为1.03、1.28、1.58元，以当前10.45元的收盘价计算，对应PE分别为10.11、8.16、6.63倍，给予公司“推荐”的投资评级。  风险提示。环卫市场化进程低于预期、再生资源财政补贴发放时间不及预期、项目推进不及预期、资金成本进一步提升、业绩增长不及预期、国内外二级市场系统性风险。 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 9358 12608 16321 20651 (+/-)% 35.30% 34.73% 29.45% 26.53% 营业利润（百万元） 1446 1879 2391 2889 (+/-)% 20.30% 29.95% 27.25% 20.82% 归母净利润（百万元） 1251 1479 1832 2256 (+/-)% 15.70% 18.22% 23.88% 23.09% 每股收益（元） 1.22 1.03 1.28 1.58 市盈率（倍） 26.97 10.11 8.16 6.63 备注：2017年数据为WIND一致预期，2018-2020年数据系预测值，其中2018-2020PE根据2018年12月24日收盘价预测 资料来源：WIND，国开证券研究部 2018年12月26日 分析师 梁晨 执业证书编号：S1380518120001 联系电话：010-88300853 邮箱：liangchen@gkzq.com.cn 公司评级 当前价格（元）： 10.45 本次评级： 推荐（首次覆盖） 公司基本数据 总股本（百万股）： 1431 流通股本（百万股）： 1188 流通A股市值（亿元）： 124.15 每股净资产（元）： 9.22 资产负债率（%）： 60.80 启迪桑德与沪深300指数涨跌幅比较 相关报告 《紧贴政策导向，静待融资回暖----2019年环保行业投资策略》2018.12.04 -70.00%-60.00%-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%17-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-11启迪桑德沪深300 公司深度报告 1of21 请务必阅读正文之后的免责条款 目 录 1、公司概况：固废龙头创新发展，环卫、再生资源业务快速增长 ...................... 3 1.1互联网助力固废龙头加速发展 .................................................. 3 1.2 毛利率提升，环卫、再生资源业务快速增长 ...................................... 4 2、环卫装备+服务齐备，订单高增 ...................................................................... 7 2.1环卫服务订单快速增长，乡村市场空间较大 ...................................... 7 2.2 环卫装备+服务+实体废物回收站形成完整产业链 .................................. 8 3、政策促进再生资源行业改善，线上线下布局提升毛利率 ............................... 12 3.1政策助力废电子和废汽车行业扭转颓势 ......................................... 12 3.2易再生网上交易平台实现供需匹配，毛利率显著提升 ............................. 16 4、盈利预测及投资建议 .................................................................................... 18 4.1具体假设和预测 ............................................................. 18 4.2投资建议 ................................................................... 20 5、风险提示 ...................................................................................................... 20 公司深度报告 2of21 请务必阅读正文之后的免责条款 图表目录 图1：启迪桑德发展历程 ................................................................... 3 图2：公司主营业务 ....................................................................... 3 图3：公司股权结构及控制子公司（截至2018年Q3） .......................................... 4 图4：公司近年营业收入情况 ............................................................... 5 图5：公司近年归母净利润情况 ............................................................. 5 图6：公司近年来盈利和费用情况（%） ...................................................... 5 图7：公司近年各业务毛利率（%） .......................................................... 5 图8：公司2018年H1收入构成情况（%） .................................................... 6 图9：公司2018年H1毛利构成情况（%） .................................................... 6 图10：公司近年来收入构成情况（万元） .................................................... 6 图11：公司近年来毛利构成情况（万元） .................................................... 6 图12：环卫服务项目订单释放情况 .......................................................... 7 图13：2017年底环卫服务龙头企业市场占有率 ................................................ 8 图14：2018年上半年企业拿单能力比较 ...................................................... 8 图15：公司环卫业务布局 .................................................................. 9 图16：垃圾分类模式 ...................................................................... 9 图17：子公司湖北合加 ................................................................... 10 图18：子公司湖北合加环卫设备 ........................................................... 10 图19：好嘞便民服务站 ................................................................... 11 图20：好嘞社区 ......................................................................... 11 图21：近年环卫营收和增长率情况 ......................................................... 11 图22：近年环卫毛利和毛利率情况 ......................................................... 11 图23：再生资源分类 ..................................................................... 12 图24：近年再生资源回收总量 ............................................................. 13 图25：近年再生资源回收总值 ............................................................. 13 图26：2017年主要再生资源类别回收量同比增长情况 ......................................... 13 图27：2016-2017年主要再生资源类别回收价值占比情况 ...................................... 13 图28：废弃电器电子产品回收情况 ......................................................... 14 图29：首批目录产品理论报废量（万台） ....