股权激励方案落地，业绩目标超市场预期

利元亨（688499） 证券研究报告·公司研究· 锂电设备 1 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 股权激励方案落地，业绩目标超市场预期 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,430 2,366 4,261 5,952 同比（%） 60.9% 65.5% 80.1% 39.7% 归母净利润（百万元） 140 240 461 798 同比（%） 50.9% 70.7% 92.1% 73.2% 每股收益（元/股） 2.13 2.72 5.23 9.07 P/E（倍） 155.52 121.46 63.22 36.49 事件：公司发布2021年限制性股票激励计划（草案），拟授予限制性股票110.60万股，占公告时公司总股本的1.26%。本激励计划授予的激励对象总人数不超过629人，占公司员工总数6330人（截止2021Q3末）的10%，授予价格为119元。 投资要点  业绩指引超市场预期，未来三年业绩高增确定性较强：该激励计划三个归属期的归属比例分别为30%/30%/40%，根据其各归属期公司层面业绩考核目标，收入或利润满足其一即可行权：（1）营业收入：2021-2023年营收分别不低于22/34/52亿元，分别同比+54%/55%/53%；或（2）净利润：2021-2023年净利润分别不低于2.2/4.3/8.1亿元，分别同比+57%/93%/89%（此处“净利润”指归母且剔除股份支付费用影响后的净利润值），2021年11月22日收盘价对应2021-2023年PE分别为131/67/36X。此次股权激励摊销产生总费用1.9亿元，分别于2021-2024年摊销0.09/1.0/0.5/0.2亿元，若考虑股权支付费用影响，公司2021-2023年保底归母净利润为2.1/3.3/7.6亿元，2021年11月22日收盘价对应2021-2023年PE分别为138/88/38X。  锂电设备进入卖方市场订单毛利率回升，规模效应明显助力净利率大幅提高：若股权激励的营收和利润两个业绩目标均恰好达成，则公司2021-2023年净利率（指剔除股份支付费用影响后的净利率）分别为10%/12.6%/15.6%，订单质量改善&规模效应助力公司盈利能力提升明显。  公司起家于电芯装配线，持续高研发投入实现整线专机突破打开订单空间：公司持续高研发投入，2021前三季度研发投入1.94亿元，同比+69%，研发投入占比12%，产品由电芯装配线逐步突破化成分容测试机等核心专机，目前除了前道搅拌机外基本实现覆盖锂电全生产工序，包括前道的涂布机；中道的卷绕机、叠片机（叠片机和卷绕机将是利元亨拳头产品）、注液、激光切设备；后道的化成、分容、检测设备；并且在电芯装配线、电池组装线环节实现了集成。  动力电池厂迈入扩产高峰，公司动力专机大幅放量：截至2021年8月25日，公司在手锂电设备订单45.5亿元（含税），同时10月25日公司公告中标ATL 4.57亿元（含税）订单。随着动力电池厂迈入扩产高峰，公司受益于设备商稀缺性凸显，动力锂电专机将逐步放量，业绩弹性较大。  盈利预测与投资评级：受益于行业高景气度，公司订单充足，我们预计公司2021-2023年的净利润分别为 2.4（维持）/4.6（上调2%）/8.0（上调25%）亿元，对应当前股价PE为121/63/36倍，我们看好公司后续动力锂电设备放量， 业绩有望超市场预期，维持“买入”评级。  风险提示：锂电池行业增速放缓或下滑,竞争格局恶化。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 330.96 一年最低/最高价 154.82/381.46 市净率(倍) 15.04 流通A股市值(百万元) 5947.68 基础数据 每股净资产(元) 22.00 资产负债率(%) 59.05 总股本(百万股) 88.00 流通A股(百万股) 17.97 [Table_Report] 相关研究 1、《利元亨（688499）：2021年三季报点评：业绩符合市场预期，看好后续动力锂电专机放量》2021-10-29 2、《利元亨（688499）：从消费到动力实现整线布局，动力锂电设备有望放量迎第二增长曲线》2021-09-12 [Table_Author] 2021年11月23日 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 13915521100 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 朱贝贝 执业证号：S0600520090001 zhubb@dwzq.com.cn -20%0%20%40%60%80%100%120%2020-112021-032021-07沪深300利元亨 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 事件：公司发布2021年限制性股票激励计划（草案），拟授予限制性股票110.60万股，占公告时公司总股本的1.26%。本激励计划授予的激励对象总人数不超过629人，占公司员工总数6330人（截止2021Q3末）的10%，授予价格为119元。 1. 业绩指引超市场预期，未来三年业绩高增确定性较强 该激励计划三个归属期的归属比例分别为30%/30%/40%，根据其各归属期公司层面业绩考核目标，收入或利润满足其一即可行权： （1）营业收入：2021-2023年营收分别不低于22/34/52亿元，分别同比+54%/55%/53%；或 （2）净利润：2021-2023年净利润分别不低于2.2/4.3/8.1亿元，分别同比+57%/93%/89%（此处“净利润”指归母且剔除股份支付费用影响后的净利润值），2021年11月22日收盘价对应2021-2023年PE分别为131/67/36X。 图1：本激励计划授予的限制性股票公司层面各年度业绩考核目标如下 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 此次股权激励将带来摊销总费用1.9亿元，分别于2021-2024年摊销0.09/1.0/0.5/0.2亿元，若考虑股权支付费用影响，公司2021-2023年保底归母净利润为2.1/3.3/7.6亿元，2021年11月22日收盘价对应2021-2023年PE分别为138/88/38X。 3 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图2：本次股权激励的费用摊销 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2. 锂电设备进入卖方市场订单毛利率回升，规模效应明显助力净利率大幅提高 若股权激励的营收和利润两个业绩目标均恰好达成，则公司2021-2023年净利率（指剔除股份支付费用影响后的净利率）分别为10%/12.6%/15.6%，订单质量改善&规模效应助力公司盈利能力提升明显。 3. 公司起家于电芯装配线，持续高研发投入实现整线专机突破打开订单空间 公司持续高研发投入，2021前三季度研发投入1.94亿元，同比+69%，研发投入占比12%，产品由电芯装配线逐步突破化成分容测试机等核心专机，目前除了前道搅拌机外基本实现覆盖锂电全生产工序，包括前道的涂布机；中道的卷绕机、叠片机（叠片机和卷绕机将是利元亨拳头产品）、注液、激光切设备；后道的化成、分容、检测设备；并且在电芯装配线、电池组装线环节实现了集成。 根据公司10月8日微信公众号，最新开发的高速动力卷绕机可实现6米长极片12PPM的高效率生产，通过压缩设备辅助时间，公司深入开发粉尘控制、极片闭环纠偏控制等技术，有效解决了卷绕机效率提升、卷绕的头部张力控制、生产过程的粉尘控制以及卷绕的对齐度（覆盖）等指标难题；高速宽幅涂布机最大幅宽已达1400MM、涂布速度达60-90m/min，在提升涂布的宽幅、速度、智能化等关键指标的同时，还解决了涂布机的裂纹、气泡、漏金属、划痕、打皱等痛点，实现产品快速研发迭代。 4 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 根据公司11月11日微信公众号，利元亨在传统叠片工艺上进行的创新性变革开发的高速叠片工艺，提升了生产效率，利元亨已将该工艺应用于方形铝壳电芯。利元亨高速动力切叠一体机目前最优叠片速度0.15s/pcs，并且正在开发整机0.125s/pcs的超高速叠片工艺，有望从根本上解决叠片工艺的效率问题，甚至比肩卷绕工艺效率。利用高速高精度裁切控制技术，精度可以控制在±0.15mm，大幅提升动力电池能量密度和安全性。 4. 动力电池厂迈入扩产高峰，公司动力专机大幅放量 截至2021年8月25日，公司在手锂电设备订单45.5亿元（含税），其中动力类订单27.8亿元，占比61%，消费类订单17.7亿元（含税），占比39%；同时10月25日公司公告中标ATL 4.57亿元（含税）订单，此次中标设备以叠片机为主，表明公司自2017年突破核心专机叠片机以来，已获下游客户高度认可。 全球电动化大趋势下一二线动力电池厂加速扩产，其中根据我们的统计蜂巢未来规划新增产能达107GWh，2021年8月公司公告中标国内蜂巢的湖州等基地项目，合计约15.45亿元，此外2021年7月公司还中标蜂巢能源欧洲项目1633.99万欧元（约合1.25亿元人民币）。此外公司还是比亚迪的优选供应商，同时与宁德时代、国轩高科、 欣旺达、赣锋锂业等全球知名厂商建立了长期稳定的合作关系。随着动力电池厂迈入扩产高峰，公司受益于设备商稀缺性凸显，动力锂电专机将逐步放量，业绩弹性较大。 5. 盈利预测与投资评级 受益于行业高景气度，公司订单充足，我们预计公司2021-2023年的净利润分别为 2.4（维持）/4.6（上调2%）/8.0（上调25%）亿元，对应当前股价PE为121/63/36倍，我们看好公司后续动力锂电设备放量， 业绩有望超市场预期，维持“买入”评级。 6. 风险提示 锂电池行业增速放缓或下滑,竞争格局恶化。 5 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 利元亨三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 2735 4077 7024 9831 营业收入 1430 2366 4261 5952 现金 405 204 181 150 减:营业成本 882 1466 2628 3634 应收账款 375 1556 2685 3913 营业税金及附加 10 19 34 48 存货 1016 1607 2880 3982 营业费用 79 118 187 238 其他流动资产 938 710 1278 1786 管理费用 161 494 901 1144 非流动资产 729 906 1088 1305 财务费用 21 11 10 13 长期股权投资 0 0 0 0 资产减值损失 14 0 0 0 固定资产 487 677 855 1057 加:投资净收益 8 0 0 0 在建工程 102 91 96 113 其他收益 -124 12 17 22 无形资产 50 48 46 45 营业利润 147 269 518 897 其他非流