收入环比提速，造影剂龙头API+制剂持续发力值得期待

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：49.91 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 联系人：李建 电话： Email：lijian01@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 245.02 流通股本(百万股) 244.43 市价(元) 49.91 市值(百万元) 12,228.79 流通市值(百万元) 12,199.32 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1司太立(603520.SH)-2021年中报点评：高基数下稳健增长，造影剂龙头发力值得期待 2司太立(603520.SH)- 2020年报&2021年一季报点评：业绩呈现强劲增长，2021年迎接API+制剂加速释放 3司太立(603520.SH)- 2020年三季报点评：停产背景下业绩快速增长，期待API新产能、制剂放量 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1308.84 1367.09 1774.34 2347.31 2987.11 增长率yoy% 46.98% 4.45% 29.79% 32.29% 27.26% 净利润（百万元） 170.33 238.73 338.77 502.22 705.50 增长率yoy% 81.83% 40.16% 41.90% 48.25% 40.48% 每股收益（元） 0.70 0.97 1.38 2.05 2.88 每股现金流量 1.01 0.71 1.98 2.25 2.89 净资产收益率 17.11% 13.09% 16.39% 19.55% 21.55% P/E 71.76 51.20 36.08 24.34 17.33 PEG 0.88 1.28 0.86 0.50 0.43 P/B 12.27 6.70 5.91 4.76 3.73 备注：数据截至2021.10.31 投资要点  事件：公司发布2021年三季报，前三季度实现营业收入13.11亿元，同比增长25.25%；归母净利润2.20亿元，同比增长10.61%；扣非净利润2.24亿元，同比增长15.71%。  收入增长环比上半年进一步加速，制剂销售放量顺利。2021年前三季度，公司收入同比增长25.25%，环比上半年增加6.82pp,我们预计主要因为公司碘造影剂API正常发货、制剂销售顺利放量。利润端增速慢于收入端，我们预计主要因为研发费用快速增长所致，公司Q1-Q3研发费用8156万元，同比增长43.87%。单季度看，Q3营收4.56亿元，同比增长40.45%，环比下降7.22%，预计一定程度上受到恒瑞碘克沙醇未中标的影响，我们认为随着公司后续陆续增加与正大天晴等大客户的合作，有望弥补恒瑞丢标的阶段性影响；归母净利润6385万元，同比增长8.65%；扣非净利润6069万元，同比增长8.32%。  分业务：碘造影剂API正常发货，制剂放量元年有望开启。API：Q1-Q3碘造影剂预计发货900吨左右，Q3预计发货350吨左右。制剂：我们预计集采品种碘海醇注射液、碘克沙醇注射液保持正常发货节奏，从收入端来看，制剂销售放量较为顺利，利润端预计受到研发费用等影响。整体来看，我们认为2021年公司有望开启制剂放量元年。  费用率：毛利率受基数影响波动，费用率保持稳定，研发投入持续增加。毛利率：2021年前三季度毛利率40.15%（-6.34pp/-3.84pp，同比/环比2020年），我们预计毛利率波动主要来自原材料涨价、中间体以及去年结构性高基数，其中Q3毛利率35.25%（同比-9.19pp/环比-6.39pp），预计主要受到恒瑞碘克沙醇丢标的阶段性影响。费用率：2021年前三季度的销售费用率为0.83%（+0.10pp），管理费用率为7.34%（-2.55pp），财务费用率为4.36%（-1.41pp）。研发费用：2021年前三季度公司研发费用8156万元（+43.87%），占收入比例6.22%（+0.80pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。  造影剂API龙头强者恒强，与全球厂家不断开展深入合作，持续发力值得期待。我们认为在造影剂API壁垒持续强化及制剂集采大背景下，行业新进入者预计较难规模化发展，司太立作为全球造影剂API龙头企业，将保持强者恒强地位。公司凭借强优势地位，有望不断加深与国内外主要原研及仿制药厂家的合作，持续扩大造影剂业务的体量规模，保持业绩的快速增长。  盈利预测与投资建议：公司业绩短期受API产能、制剂研发投入、恒瑞集采丢标等影响，随着API产能释放、制剂销售不断放量以及公司不断加深与大客户合作，长期来看有望保持快速增长。我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年收入17.74、23.47和29.87亿元（调整前19.13、24.41和31.05亿元），同比增长29.79%、32.29%和27.26%；归母净利润3.39、5.02和7.06亿元（调整前4.01、5.81和8.03亿元），同比增长41.90%、48.25%和40.48%。当前股价对应2021-2023年PE为36/24/17倍。考虑公司处于需求快速发展及竞争格局良好的造影剂行业，叠加自身产能释放和制剂收获的持续快速增长，维持“买入”评级。  风险提示事件：环保风险；质量风险；与客户形成竞争导致订单流失风险；原材料价格上涨风险；产品获批进度低于预期风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 收入环比提速，造影剂龙头API+制剂持续发力值得期待 司太立（603520.SH）/化学制药 证券研究报告/公司点评 2021年10月31日 [Table_Industry] -100%0%100%200%300%400%500%600%2019-04-262020-04-262021-04-26司太立沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：2021Q1-Q3主要财务数据变化（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：司太立营收（百万元，%） 图表3：司太立归母净利润（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表4：司太立分季度财务数据（单位：百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润扣非归母净利润经营现金流2020Q1-Q31046.42559.937.58103.5256.6960.4043.89198.45193.8498.112021Q1-Q31310.65784.4610.8696.1881.5657.1453.73219.50224.28226.90同比增速25.25%40.10%43.27%-7.09%43.87%5.40%22.42%10.61%15.70%131.27%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%02004006008001,0001,2001,4002020Q1-Q32021Q1-Q3同比增速672.95710.94890.471,308.841,367.091,310.65-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001000120014001600营业收入yoy76.1283.1293.68170.33238.73219.500%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050100150200250300归母净利润yoy项目2019-1Q2019-2Q2019-3Q2019-4Q2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q2021-3Q营业收入294.28341.58349.88323.10291.49430.57324.35320.67364.08491.02455.55营业收入同比49.35%47.86%69.74%26.07%-0.95%26.05%-7.30%-0.75%24.90%14.04%40.45%营业收入环比14.83%16.07%2.43%-7.65%-9.78%47.71%-24.67%-1.13%13.54%34.87%-7.22%营业成本178.74192.50200.39178.03159.55220.18180.20205.80202.97286.54294.95毛利率39.26%43.64%42.73%44.90%45.26%48.86%44.44%35.82%44.25%41.64%35.25%销售费用3.481.412.592.551.903.022.652.142.854.793.22管理费用22.4733.8033.3929.7528.1632.1443.2136.8930.4038.7027.08研发费用16.7521.6012.8226.6013.5122.6320.5531.1524.8128.2028.55财务费用20.7518.3038.5314.8025.3924.5210.508.6827.186.5023.46营业利润52.8768.9662.0046.4962.04121.8672.4737.5779.93121.6974.71利润总额52.2168.5360.5040.6661.05120.4971.4850.6879.31119.0674.00所得税9.4913.7614.501.2211.7821.9210.196.2214.7030.938.11归母净利润40.8352.3044.3132.9045.6694.0358.7640.2864.5791.0863.85归母净利润同比84.25%22.14%123.58%270.39%11.83%79.80%32.62%22.44%41.43%-3.14%8.66%净利率13.87%15.31%12.66%10.18%15.66%21.84%18.12%12.56%17.74%18.55%14.02% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表7：司太立历年毛利率和净利率（%） 图表8：司太立历年三项费用率（%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表9：司太立研发费用率（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 294.3 341.6 349.9 323.1 291.5 430.6 324.4 320.7 364.1 491.0 455.6 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0100200300400500600营业收入YOY40.8 52.3 44.3 32.9 45.7 94.0 58.8 40.3 64.6 91.1 63.9 -50%0%50%100%150%200%250%300%0102030405060708090100归母净利润YOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%毛利率净利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率49.0653.1366.1377.7887.8481.560%1%2%3%4%5%6%7%8%0102030405060708090100研发费用研发费用率 请务必阅读正文之后的重要