2021年三季报点评：四大板块业绩符合预期，龙头地位进一步稳固

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 瀚蓝环境（600323）2021年三季报点评 强推（维持） 四大板块业绩符合预期，龙头地位进一步稳固 目标价：31.8元 当前价：21.96元 事项：  公司发布 2021 年三季报，2021Q1-Q3 实现营业收入 71.24亿元，同比增长 38.4%，实现归母净利润 9.29 亿元，同比增长 20.82%。其中单 Q3 收入 25.73 亿元，同比增长 27.95%、归母净利润 3.02 亿元，同比增长 -1.96%。 评论：  四大板块业绩符合预期，龙头地位进一步稳固。尽管出现局部地区新冠疫情反复和国际大宗商品价格上涨等不利因素，2021Q3公司四大业务板块均实现主营业务收入增长：其中固废处理业务主营业务收入 12.52 亿元，增幅 15.13%；能源业务主营业务收入 8.92 亿元，增幅 86.33%；供水业务主营业务收入 2.62 亿元，增幅 0.41%；排水业务主营业务收入 1.19 亿元，增幅 8.65%。单 Q3 公司综合毛利率25.53%较H1有所下降，但随着发改委调控后大宗商品价格回归理性以及公司产能利用率的逐步提升，毛利率水平有较大提升空间。  垃圾焚烧项目有序投产，“大固废”战略平稳推进。因多个固废项目完工转入无形资产或者固定资产公司的在建工程下降43.57%。随着万载项目（800吨/日）于第三季度正式投产，公司生活垃圾焚烧发电在手订单项目规模已达到 34,150 吨/日（不含顺德项目），其中已投产项目规模为 23,750 吨/日。在垃圾焚烧项目的带动下，公司的工业危废处理量和餐厨垃圾处理量较去年同期大幅提升158.94%和87.88%，大固废横向拓展顺利，为公司打开发展空间，固废处理业务单Q3实现净利润 2.01 亿元，同比增长 29.83%。  能源业务短暂承压，不改长期向好。尽管佛山市南海区建筑陶瓷企业清洁能源改造工程完成增加了燃气板块的营业收入，但其盈利能力较低，再叠加国际能源价格持续上涨因素影响，天然气综合采购成本不断攀升，而受限于限价政策，导致大用户在第三季度普遍出现购、销差价倒挂现象，天然气净利润出现阶段性同比下滑，天然气业务盈利能力同比下降。公司政府已向主管部门申请调整天然气最高限价，并已取得了积极的进展，10月份起非居民天然气销售均价已经上调，购、销差价倒挂现象已得到缓解，未来对能源业务的负面影响有限。  盈利预测、估值及投资评级。公司固废项目逐步落地，进入业绩兑现期，外加燃气、水务业务提供的稳定现金流夯实确定性，但能源板块盈利能力下降和费用率的提升也对公司整体盈利能力有一定影响，因此我们略调整了公司的盈利预期，2021年、2022年、2023年的归母净利润分别为12.95亿元（前值为13.5亿元）、15.88亿元（前值为16.5亿元）和18.24亿元（前值为19.0亿元），对应PE14倍、11倍和10倍，对应EPS调整为1.59元（前值为1.65元），1.95（前值为2.03元）元和2.24元（前值为2.33元）。考虑到公司是业内龙头，手握众多优质项目，结合同行业公司的平均估值，给予公司 2021 年合理估值水平（PE）20 倍，对应目标价 31.8 元，较目前股价有44.8%的上升空间，维持“强推”评级。  风险提示：固废项目落地不及预期；市场竞争加剧；燃气供水业务单价下滑；大宗商品价格波动。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 7,481 8,762 11,222 12,652 同比增速(%) 21.5% 17.1% 28.1% 12.7% 归母净利润(百万) 1,058 1,295 1,588 1,824 同比增速(%) 15.9% 22.4% 22.6% 14.9% 每股盈利(元) 1.38 1.59 1.95 2.24 市盈率(倍) 16 14 11 10 市净率(倍) 2 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年10月28日收盘价 证券分析师：庞天一 电话：010-63214659 邮箱：pangtianyi@hcyjs.com 执业编号：S0360518070002 公司基本数据 总股本(万股) 81,535 已上市流通股(万股) 81,535 总市值(亿元) 179.05 流通市值(亿元) 179.05 资产负债率(%) 65.1 每股净资产(元) 1.9 12个月内最高/最低价 29.1/19.85 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《瀚蓝环境（600323）2020年中报点评：业绩符合预期，期待白马一骑绝尘》 2020-08-14 《瀚蓝环境（600323）2020年三季报点评：优质龙头内生外延积极推进》 2020-10-27 《瀚蓝环境（600323）深度研究报告：十年百城，行稳致远》 2021-08-12 -21%-7%8%23%20/1020/1221/0221/0421/0621/082020-10-28～2021-10-28沪深300瀚蓝环境华创证券研究所 公司研究 环保工程及服务 2021年10月28日 瀚蓝环境（600323）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,017 925 1,827 2,604 营业收入 7,481 8,762 11,222 12,652 应收票据 0 0 0 0 营业成本 5,268 6,142 7,904 8,879 应收账款 1,028 1,248 1,436 1,755 税金及附加 52 69 82 91 预付账款 235 374 555 599 销售费用 86 129 166 187 存货 554 464 620 753 管理费用 490 596 763 860 合同资产 200 59 94 132 研发费用 111 130 166 187 其他流动资产 877 710 994 1,212 财务费用 324 255 339 356 流动资产合计 3,711 3,721 5,432 6,923 信用减值损失 -34 -34 -34 -34 其他长期投资 1 1 1 1 资产减值损失 -26 -26 -26 -26 长期股权投资 499 499 499 499 公允价值变动收益 1 1 1 1 固定资产 5,596 5,941 6,264 6,466 投资收益 80 80 80 80 在建工程 4,069 4,169 4,294 4,394 其他收益 127 127 127 127 无形资产 10,138 12,438 14,674 16,860 营业利润 1,297 1,588 1,948 2,238 其他非流动资产 915 953 964 976 营业外收入 21 20 20 20 非流动资产合计 21,218 24,001 26,696 29,196 营业外支出 19 19 19 19 资产合计 24,929 27,722 32,128 36,119 利润总额 1,299 1,589 1,949 2,239 短期借款 1,158 1,044 930 816 所得税 241 294 361 415 应付票据 2 10 16 23 净利润 1,058 1,295 1,588 1,824 应付账款 2,722 2,673 3,619 4,196 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,058 1,295 1,588 1,824 合同负债 223 261 335 377 NOPLAT 1,321 1,502 1,864 2,114 其他应付款 583 583 583 583 EPS(摊薄)（元） 1.38 1.59 1.95 2.24 一年内到期的非流动负债 1,626 1,626 1,626 1,626 其他流动负债 1,480 1,748 2,234 2,518 主要财务比率 流动负债合计 7,794 7,945 9,343 10,139 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 6,144 7,767 9,391 11,014 成长能力 应付债券 919 919 919 919 营业收入增长率 21.5% 17.1% 28.1% 12.7% 其他非流动负债 1,902 1,903 1,902 1,902 EBIT增长率 21.1% 13.7% 24.1% 13.4% 非流动负债合计 8,965 10,589 12,212 13,835 归母净利润增长率 15.9% 22.4% 22.6% 14.9% 负债合计 16,759 18,534 21,555 23,974 获利能力 归属母公司所有者权益 7,557 8,575 9,959 11,531 毛利率 29.6% 29.9% 29.6% 29.8% 少数股东权益 613 613 614 614 净利率 14.1% 14.8% 14.1% 14.4% 所有者权益合计 8,170 9,188 10,573 12,145 ROE 12.9% 14.1% 15.0% 15.0% 负债和股东权益 24,929 27,722 32,128 36,119 ROIC 8.2% 8.2% 9.0% 9.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 67.2% 66.9% 67.1% 66.4% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 143.8% 144.3% 139.7% 134.0% 经营活动现金流 1,956 2,896 4,058 4,094 流动比率 0.5 0.5 0.6 0.7 现金收益 2,357 2,938 3,575 4,075 速动比率 0.4 0.4 0.5 0.6 存货影响 -199 90 -156 -133 营运能力 经营性应收影响 89 -333 -344 -337 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 经营性应付影响 186 -40 952 584 应收账款周转天数 47 47 43 45 其他影响 -477 241 31 -95 应付账款周转天数 166 158 143 158 投资活动现金流 -3,709 -4,172 -4,343 -4,395 存货周转天数 31 30 25 28 资本支出 -4,363 -4,134 -4,332 -4,383 每股指标(元) 股权投资 -57 0 0 0 每股收益 1.38 1.59 1.95 2.24 其他长期资产变化 711 -38 -11 -12 每股经营现金流 2.40 3.55 4.98 5.02 融资活动现金流 1,767 1,184 1,187 1,078 每股净资产 9.27 10.52 12.21 14.14 借款增加 2,172 1,509 1,509 1,509 估值比率 股利及利息支付 -593 -472 -604 -658 P/E 16 14 11 10 股东融资 130 130 130 130 P/B 2 2 2 2 其他影响 58 17 152 97 EV/EBITDA 14 11 9 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 pOrMqOwOsNvNtRrOsNoMtP7NbP7NoMqQoMqRkPpOnNiNmOyR6MrQpPuOnNuMvPrMxP 瀚蓝环境（600323）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批