高基数拖累医用耗材业务，健康消费品业务较快增长

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 稳健医疗 300888.SZ 高基数拖累医用耗材业务，健康消费品业务较快增长 核心观点 ⚫ 公司发布21Q3季报，公司前三季度实现营业收入58.2亿元，同比下滑38.9%，实现归母净利润11亿元，同比下滑65%，单Q3实现收入17.6亿元，同比下滑67%，实现归母净利润3.43亿元，同比下滑83.8%。 ⚫ 医用耗材业务：去年疫情导致的Q3高基数影响同比增速，C端和医院渠道扩张卓有成效。公司前三季度实现收入28.8亿元，同比下滑58.4%（较19年增长224.8%），单Q3实现收入7.6亿元，同比下滑83%。去年受海外疫情影响，20Q3疫情背景下海外出口销售收入高达37.8亿元，占医疗耗材当季销售收入的85.4%，也是历史上单季度的最高水平，因此导致今年的同比波动。前三季度医用耗材业务渠道扩展卓有成效：1）在国内电商、国内药店和跨境电商等C端的销售收入占比达27%，前三季度同比增长30.6%，较19年增长4.4倍；2）国内医院销售收入同比增长超21.8%，较19年增长超5倍，主要得益于一次性手术包和手术室耗材等产品快速占领市场。 ⚫ 健康生活消费品业务：保持较快增长，渠道、产品和营销齐头并进。消费品前三季度实现收入27亿元，同比增长16.9%，较19年增长35.8%。1）渠道方面：前三季度官网和小程序收入同比增长30%；线下截至Q3末新增门店53家，其中13家累计已实现盈利。2）产品方面：婴童服装、婴童用品、内衣物和床上用品等有纺产品前三季度同比增长40%。3）营销方面：截至21Q3全棉时代用户数量为3,406万人，单Q3新增用户超100万人，公司通过各类营销和媒体活动使得全棉理念更加深入人心。 ⚫ 我们认为，疫情导致去年Q3医用耗材业务的高基数的最大影响已经过去，未来公司有望受益于前期的渠道扩张和品牌提升回归健康、常态化增长；另一方面，健康生活消费品业务边际改善，看好中长期发展潜力，9月公布的3-5亿回购方案也将坚定投资者对公司未来发展的信心。 财务预测与投资建议 ⚫ 根据三季报，我们下调了未来三年的盈利预测，预计2021-2023年每股收益分别为3.61元、4.18元和4.89元（原21-23年为3.69、4.42和5.27元），参考行业可比公司，给予公司2022年21倍PE估值，对应目标价87.7元，维持公司“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，客户拓展、毛利率不及预期，品类扩张不及预期 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年10月27日） 77.22元 目标价格 87.7元 52周最高价/最低价 214.44/77.03元 总股本/流通A股（万股） 42,649/13,605 A股市值（百万元） 32,934 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2021年10月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -0.82 -2.74 -12.61 -50.03 相对表现 0.67 -7.35 -13.22 -53.75 沪深300 -1.49 4.61 0.61 3.72 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 证券分析师 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 证券分析师 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,575 12,534 9,483 11,329 13,280 同比增长(%) 19.2% 174.0% -24.3% 19.5% 17.2% 营业利润(百万元) 642 4,532 1,823 2,107 2,463 同比增长(%) 29.5% 606.1% -59.8% 15.6% 16.9% 归属母公司净利润(百万元) 546 3,810 1,538 1,781 2,086 同比增长(%) 28.6% 597.5% -59.6% 15.8% 17.1% 每股收益（元） 1.28 8.93 3.61 4.18 4.89 毛利率(%) 51.6% 59.5% 49.1% 48.3% 48.1% 净利率(%) 11.9% 30.4% 16.2% 15.7% 15.7% 净资产收益率(%) 18.8% 56.0% 13.7% 13.8% 14.1% 市盈率 61.3 8.8 21.8 18.8 16.0 市净率 10.6 3.2 2.8 2.4 2.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 相关报告 业绩符合预期，看好两大业务长期发展潜力： 2021-08-23 股价逐步进入价值配置区间，关注疫情催化影响： 2021-08-01 疫情催化20年业绩高增，中长期仍值得期待 2021-04-28 稳健医疗季报点评 —— 高基数拖累医用耗材业务，健康消费品业务较快增长 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据三季报，我们下调了医用耗材业务的收入预测，上调了医用耗材业务的毛利率预测，下调了健康生活消费品的毛利率预测，上调了全棉水刺无纺布的收入和毛利率预测，预计2021-2023年每股收益分别为3.61元、4.18元和4.89元（原21-23年为3.69、4.42和5.27元），参考行业可比公司，给予公司2022年21倍PE估值，对应目标价87.7元，维持公司“增持”评级。 表1：行业可比公司估值（截至2021年10月28日） 公司名称 公司代码 每股收益 市盈率 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 中顺洁柔 002511 0.69 0.69 0.87 1.05 24 24 19 16 安奈儿 002875 -0.27 0.39 0.55 0.78 -30 21 15 10 豪悦护理 605009 3.79 2.57 3.37 4.26 13 20 15 12 百亚股份 003006 0.43 0.54 0.68 0.85 41 32 26 21 依依股份 001206 2.06 1.51 1.98 2.49 21 28 22 17 华利集团 300979 1.61 2.28 2.84 3.46 51 36 29 24 振德医疗 603301 11.22 2.61 2.77 3.64 3 14 13 10 申洲国际 2313.HK 3.40 3.71 4.57 5.38 38 38 31 26 调整后平均 27 21 17 数据来源：朝阳永续，wind，东方证券研究所 oPqNqOuMoRyQnRxPzQoRtP6M8Q9PtRoOtRoPeRmNmMfQsQzR6MqRrQvPsOpRuOmMoM 稳健医疗季报点评 —— 高基数拖累医用耗材业务，健康消费品业务较快增长 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 481 4,163 5,914 7,338 9,084 营业收入 4,575 12,534 9,483 11,329 13,280 应收票据、账款及款项融资 425 863 639 763 895 营业成本 2,212 5,070 4,827 5,856 6,888 预付账款 97 124 94 112 131 营业税金及附加 40 117 88 105 124 存货 992 1,216 1,158 1,405 1,653 营业费用 1,356 1,575 2,029 2,379 2,762 其他 680 4,625 4,513 4,580 4,652 管理费用及研发费用 353 848 853 1,020 1,195 流动资产合计 2,675 10,990 12,317 14,198 16,414 财务费用 6 219 (41) (57) (73) 长期股权投资 9 13 13 13 13 资产、信用减值损失 48 276 6 22 24 固定资产 1,275 1,401 1,176 1,038 917 公允价值变动收益 11 11 11 11 11 在建工程 188 61 449 759 1,007 投资净收益 (14) 22 22 22 22 无形资产 132 208 195 182 169 其他 84 70 70 70 70 其他 254 328 229 207 207 营业利润 642 4,532 1,823 2,107 2,463 非流动资产合计 1,857 2,012 2,063 2,200 2,314 营业外收入 4 4 4 4 4 资产总计 4,531 13,002 14,380 16,399 18,728 营业外支出 7 34 34 34 34 短期借款 120 150 150 150 150 利润总额 638 4,502 1,794 2,078 2,434 应付票据及应付账款 736 756 720 873 1,027 所得税 91 680 251 291 341 其他 331 1,521 1,392 1,470 1,552 净利润 547 3,823 1,542 1,787 2,093 流动负债合计 1,187 2,427 2,261 2,493 2,729 少数股东损益 1 12 5 6 7 长期借款 134 0 0 0 0 归属于母公司净利润 546 3,810 1,538 1,781 2,086 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.28 8.93 3.61 4.18 4.89 其他 47 107 107 107 107 非流动负债合计 181 107 107 107 107 主要财务比率 负债合计 1,368 2,534 2,368 2,600 2,836 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 3 14 19 25 32 成长能力 实收资本（或股本） 376 426 426 426 426 营业收入 19.2% 174.0% -24.3% 19.5% 17.2% 资本公积 949 4,482 4,482 4,482 4,482