海外文献速览系列之九：基金风格漂移度量以及其对基金业绩的预测作用

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 金融工程 东兴证券股份有限公司证券研究报告 基金风格漂移度量以及其对基金业绩的预测作用 ——海外文献速览系列之九 2021年10月15日 金融工程 定期报告 分析师 高智威 电话：0755-82832012 邮箱：gaozhw@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521030002 投资摘要： 在开发量化投资策略时，海外优秀论文往往能够提供新的思路和方法，为了能够让各位投资者更有效率地吸收海外的经验，东兴金工团队推出海外文献速览系列报告。作者将定期从海外文献中筛选思路较为新颖且有潜力应用于国内市场投资的文章，以速览的形式呈现给各位投资者，内容涵盖资产配置、量化选股、基金评价以及衍生品投资等多个方面。 本篇报告作为该系列报告的第九篇，作者选取了Yezhou Sha发表于《Economic Modelling》的文献《The devil in the style: Mutual fund style drift, performance and common risk factors》。本文作者以中国市场主动权益基金为研究对象，在Wermers（2012）基于基金持股的风格漂移度量方法的基础上，提出了修正后的风格漂移度量方法，并对风格漂移对基金业绩的预测能力进行了实证分析。 作者扩展了先前研究中的风格漂移度量，将漂移定义为特定风格漂移的波动性，从风格的绝对变化到风格方差的总和。新的风格漂移度量克服了Wermers（2012）和其他建模方法中对风格漂移求和的缺点。如果风格漂移从两个相反的方向出现，如股票规模的负漂移和股票估值的正变化，两者都在提升基金的业绩，而方向则是对冲的，最终没有出现风格漂移。改进后的风格漂移度量方法与Wermers（2012）的被动风格漂移（PSD）和主动风格漂移（ASD）一起构成了HBSA-SD方法，可以进一步研究风格漂移与基金业绩之间的关系。 通过对中国共同基金应用基于基金持股的风格分析，首先，作者发现共同基金风格的变化是由持有股票特征的变化引起的，主要是规模维度的变化。风格变化的总波动率集中为零，表明基金经理进行主动风格漂移是为了控制被动风格的过度漂移。其次，作者发现具有强烈风格漂移的基金有很强的风格漂移溢价。溢价是持续的，因为风格漂移预测基金随后的横截面回报。根据投资组合的表现，风格漂移的预测能力来自承担作为风格代表的重大共同风险。风格漂移对共同基金回报的溢价和预测能力不受基金公司和特殊波动性的影响。即使是基金R2也无法完全解释风格漂移溢价。 这篇文章为我们提供了度量主动权益基金风格漂移的新方法，并且揭示了风格漂移与基金业绩的关系，为我们筛选主动权益基金提供了新角度，值得关注。 本报告内容来源于相关文献，不构成投资建议。文中的结果基于原作者对中国市场历史数据进行的实证研究，当市场环境发生变化的时候，存在模型失效的风险。 P2 东兴证券金融工程报告 金融工程：基金风格漂移度量以及其对基金业绩的预测作用 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 研究背景................................................................................................................................................................................................... 3 2. 文献综述................................................................................................................................................................................................... 4 3. 数据、变量和样本概览 .......................................................................................................................................................................... 5 3.1 数据集构建 .................................................................................................................................................................................... 6 3.2 风格漂移的度量 ............................................................................................................................................................................ 6 3.3 汇总统计 ........................................................................................................................................................................................ 7 4. 实证结果................................................................................................................................................................................................... 8 4.1 基金风格的漂移 ............................................................................................................................................................................ 8 4.2 风格漂移排序的投资组合表现 ..................................................................................................................................................10 4.3 横截面基金收益分析中风格漂移的预测能力 ..........................................................................................................................13 5. 风格漂移与基金业绩关系 ....................................................................................................................................................................14 5.1 基金公司效应的影响 ..................................................................................................................................................................14 5.2 未观察到的风格漂移重要吗？ ..................................................................................................................................................15 6. 结论.........................................................................................................................................................................................................17 7. 我们的点评.............................................................................................................................................................................................17 8. 参考文献.................................................................................................................................................................................................18 9. 风险提示.................................................................................................................................................................................................18 相关报告汇总 ..............................................................................................................................................................................................19 插图目录 图1： 中国共同基金风格的性质............................................................................................................................................................... 7 图2： 跨时间的共同基金风格（2000-2018） ...