圆-支二连苗获新兽药注册证书，产品梯队又添一援

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中牧股份（600195） 证券研究报告 2018年11月21日 投资评级 行业 农林牧渔/动物保健 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 11.55元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 601.72 流通A股股本(百万股) 601.72 A股总市值(百万元) 6,949.87 流通A股市值(百万元) 6,949.87 每股净资产(元) 6.51 资产负债率(%) 35.25 一年内最高/最低(元) 23.80/9.90 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 杨钊 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070003 yangzhao@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中牧股份-季报点评:Q3业绩增速基本符合预期，四季度有望延续》 2018-10-31 2 《中牧股份-半年报点评:半年报业绩超预期，工艺改善、新品推出带来收入毛 利 率 双 升 ， 国 改 提 高 效 率 》 2018-08-29 3 《中牧股份-公司点评:华农资产增持彰显信心，预计中报业绩高速增长》 2018-07-14 股价走势 圆-支二连苗获新兽药注册证书，产品梯队又添一援 事件：公司公告称，经农业农村部审查，批准了公司控股子公司乾元浩生物股份有限公司与普莱柯生物工程股份有限公司、南京农业大学、江苏南农高科技股份有限公司、洛阳惠中生物技术有限公司联合申报的猪圆环病毒2型、猪肺炎支原体二联灭活疫苗（SH株+HN0613株）为三类新兽药，并核发了《新兽药注册证书》。 我们认为： 从该产品特点来看竞争力独特：该产品为独特的圆环-支原体二联苗，生产菌毒株分离自国内猪场，对国内流行株保护力好；生产过程采用独特培养基配方、发酵罐高密度培养工艺和抗原纯化工艺，以及专用水性佐剂，产品具有通针性好、副反应小、免疫力产生早且持续时间长等优点，真正实现一针两防，具有较好的竞争力。 从市场空间来看前景广阔：根据国家兽用药品工程技术研究中心统计，样本猪场中猪圆环病毒2型、猪肺炎支原体交叉感染率达到35.5%，交叉感染后导致的猪呼吸道疾病综合征(PRDC)是威胁规模化猪场最为突出的问题。2014-16年国内企业圆环疫苗市场销售额分为5.85/6.75/6.82亿元（不包括勃林格等国外厂商），国内圆环市场以勃林格、金宇、易邦等的基因工程圆环苗为主流，支原体病感染率较高但缺乏大单品，如果圆-支二连苗效果得到验证，其市场空间将前景广阔。 生物制品板块：边际效应持续改善，19年有望继续发力。上半年公司口蹄疫市场苗大型养殖客户采购占比保持稳定，由于去年上半年收入基数较低，今年上半年同增接近80%，实现政府采购疫苗中标无空白省份。猪用口蹄疫苗市场规范化提高带来竞争格局优化，公司猪OA疫苗新兽药证书预计最早18年底获得，19年中有望量产上市，我们预计18年公司口蹄疫市场苗有望实现收入1.7亿元左右，同比增长30%，口蹄疫政采苗有望实现收入4.2亿元左右，19年有望发力，其它伪狂犬、胃肠炎-腹泻二联、禽流感等单品收入有望稳步增长。此外，化药板块：预计全年收入同增25%左右，饲料板块预计全年收入同增20%左右。 国企改革持续推进，经营效率进一步改善。公司国企改革持续推进，8月公告纳入国资委国企改革“双百行动”，有望进一步推动公司改善经营效率。 投资建议：我们持续看好公司的变革和持续经营改善的潜力，预计18-20年公司实现归母净利润4.3/5.1/6.5亿元，对应EPS0.72/0.85/1.08元。18-20年主业贡献利润2.3/3.6/5.0亿元，三年复合增速30%，继续给予“买入”评级。 风险提示：产品销量不达预期，产品审批进度不达预期，疫病风险 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 3,973.87 4,069.73 4,414.59 5,073.84 5,815.73 增长率(%) (6.15) 2.41 8.47 14.93 14.62 EBITDA(百万元) 621.96 710.27 714.83 819.81 1,006.18 净利润(百万元) 334.42 399.87 434.29 512.20 647.30 增长率(%) 21.31 19.57 8.61 17.94 26.38 EPS(元/股) 0.56 0.66 0.72 0.85 1.08 市盈率(P/E) 21.23 17.76 16.35 13.86 10.97 市净率(P/B) 2.11 1.93 1.71 1.57 1.43 市销率(P/S) 1.79 1.74 1.61 1.40 1.22 EV/EBITDA 15.37 13.16 9.90 7.72 5.57 资料来源：wind，天风证券研究所 -29%-21%-13%-5%3%11%19%2017-112018-032018-07中牧股份 动物保健 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 1,065.65 495.51 997.94 2,038.47 2,764.91 营业收入 3,973.87 4,069.73 4,414.59 5,073.84 5,815.73 应收账款 260.25 320.78 313.06 393.93 431.30 营业成本 2,806.21 2,922.42 3,136.67 3,488.81 3,873.17 预付账款 93.82 180.16 161.15 190.88 200.91 营业税金及附加 23.76 32.16 44.15 40.39 50.14 存货 563.52 653.30 740.26 781.86 892.56 营业费用 486.39 466.54 488.25 560.66 657.18 其他 1,326.96 1,817.71 1,602.61 1,363.32 1,160.62 管理费用 374.54 377.54 401.73 461.72 523.42 流动资产合计 3,310.20 3,467.46 3,815.03 4,768.46 5,450.30 财务费用 30.74 39.87 16.70 19.70 38.20 长期股权投资 547.59 588.89 588.89 588.89 588.89 资产减值损失 8.66 31.33 14.77 18.26 21.45 固定资产 1,505.48 1,467.36 1,317.86 1,168.36 1,018.86 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 56.58 40.07 40.07 40.07 40.07 投资净收益 170.73 290.21 220.00 150.00 150.00 无形资产 502.17 574.66 558.35 542.04 525.74 其他 (341.45) (581.35) (440.00) (300.00) (300.00) 其他 108.66 144.50 115.84 117.79 119.92 营业利润 414.28 491.00 532.32 634.30 802.18 非流动资产合计 2,720.48 2,815.47 2,621.00 2,457.15 2,293.47 营业外收入 15.59 5.61 8.00 9.73 7.78 资产总计 6,030.68 6,282.93 6,436.03 7,225.60 7,743.77 营业外支出 2.33 2.00 2.50 2.28 2.26 短期借款 75.05 51.17 0.00 0.00 0.00 利润总额 427.54 494.61 537.82 641.76 807.70 应付账款 647.40 624.38 679.34 824.01 830.77 所得税 66.91 69.02 80.67 96.26 121.15 其他 371.31 406.47 462.23 448.50 511.19 净利润 360.62 425.59 457.15 545.50 686.54 流动负债合计 1,093.77 1,082.02 1,141.57 1,272.52 1,341.96 少数股东损益 26.20 25.72 22.86 33.29 39.24 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 334.42 399.87 434.29 512.20 647.30 应付债券 1,190.88 1,192.97 794.62 1,059.49 1,015.69 每股收益（元） 0.56 0.66 0.72 0.85 1.08 其他 51.87 54.35 50.23 52.15 52.24 非流动负债合计 1,242.76 1,247.32 844.84 1,111.64 1,067.94 负债合计 2,336.52 2,329.34 1,986.42 2,384.16 2,409.89 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 336.58 273.20 296.06 329.35 368.59 成长能力 股本 429.80 429.80 601.72 601.72 601.72 营业收入 -6.15% 2.41% 8.47% 14.93% 14.62% 资本公积 975.01 1,006.05 1,005.82 1,005.82 1,005.89 营业利润 27.82% 18.52% 8.42% 19.16% 26.47% 留存收益 2,918.15 3,248.06 3,551.83 3,910.38 4,363.57 归属于母公司净利润 21.31% 19.57% 8.61% 17.94% 26.38% 其他 (965.39) (1,003.52) (1,005.82) (1,005.82) (1,005.89) 获利能力 股东权益合计 3,694.16 3,953.59 4,449.61 4,841.45 5,333.88 毛利率 29.38% 28.19% 28.95% 31.24% 33.40% 负债和股东权益总计 6,030.68 6,282.93 6,436.03 7,225.60 7,743.77 净利率 8.42% 9.83% 9.84% 10.10% 11.13% ROE 9.96% 10.87% 10.46% 11.35% 13.04% ROIC 14.55% 12.07% 10.24% 13.46% 19.08% 现金流量表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 净利润 360.62 425.59 434.29 512.20 647.30 资产负债率 38.74% 37.07% 30.86% 33.00% 31.12% 折旧摊销 180.22 183.43 165.81 165.81 165.81 净负债率 8.05% 0.12% 13.25% 4.00% -13.38% 财务费用 36.89 44.13 16.70 19.70 38.20 流动比率 3.03 3.20 3.34 3.75 4.06 投资损失 (170.73) (29