宏观经济分析报告：8月贸易数据点评：出口有韧性，但下行趋势或不变

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] 韦志超 首席分析师 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-56511920 王蔚然 研究助理 wangweiran@sczq.com.cn 电话：86-10-56511796 相关研究 [Table_OtherReport]  结构性行情还能继续吗？  8月PMI数据点评：疫情影响凸显  多看少动 核心观点 [Table_Summary] ⚫ 8月进出口数据均超预期。受益于替代效应，我国出口份额保持高位平稳；外需略降，但幅度不大，因此出口有韧性。往后看，随着外需下行，新兴国家疫情好转，出口下行可能性仍大。 ⚫ 出口复合增速17%，进口复合增速14.4%。剔除价格因素后，出口在二月形成高点，目前保持震荡走势，虽然短期小幅上行，但增速相较2月的29.7%已经下降12.5%。进口复合增速小幅上行至14.6%，但明显低于3月和6月近20%的高点。 ⚫ 疫情冲击新兴市场，替代效应推升出口。从出口份额来看，7月份中国出口份额上升0.7%至21.17%。这可能与新兴市场特别是东南亚地区疫情相对严峻有关。从各国对外出口数据来看，越南出口增速大幅走弱，由于封城措施，出口从上月9%下滑至3%。韩国增速基本持平，我国则小幅上升。 ⚫ 外需可能走弱，出口或许将下行。从国内PMI数据来看，企业新订单、新出口订单分项连续两月下滑，新出口订单已回落到46.7，由此来看后续出口压力仍存。海外方面，全球制造业PMI下降1.3个点至54.1，美国、欧元区、日本PMI也已经拐头向下。目前国内受益于替代效应出口相对较强，但这种强势能否持续仍需观察。中期来看，我国出口增速可能继续下行。 ⚫ 以半年维度来看，国内经济有望维持低位平稳，股债大体维持震荡格局。然而，全球经济特别是工业经济走弱值得关注，监管政策有一定的不确定性，全球疫情仍存变数。建议多看少做，紧密跟踪，灵活应对。 风险提示：疫情超预期，经济下行超预期。 [Table_Title] 8月贸易数据点评：出口有韧性，但下行趋势或不变 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2021.09.08 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 8月进出口数据均超预期。受益于替代效应，我国出口份额保持高位平稳；外需略降，但幅度不大，因此出口有韧性。往后看，随着外需下行，新兴国家疫情好转，出口下行可能性仍大。 商品价格保持高位，进出口均超预期 8月进出口均超预期上行，出口复合增速17%，进口复合增速14.4%。 图1： 进出口超预期上行 资料来源：Wind,首创证券 根据进出口价格指数(HS2)，我们得到剔除价格因素后的进出口走势，出口于二月形成高点，目前保持震荡走势，虽然小幅上行，但增速相较2月的29.7%已经下降12.5%。 图2：剔除价格因素的出口 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2019-012019-072020-012020-072021-012021-07中国：出口金额:隔年复合增长率进口金额:隔年复合增长率-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2019-012019-072020-012020-072021-012021-07出口：隔年复合增长率剔除价格因素后出口复合增速 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 资料来源：Wind，首创证券 剔除价格后的进口复合增速小幅上行至14.6%，但明显低于3月和6月近20%的高点。 图3：剔除价格因素的进口 资料来源：Wind，首创证券 从出口分项数据看，各项产品出口金额均上行，疫情严峻导致纺织纱线类增速提高7.6%至11.8%，箱包服装、家具、灯具等增速均上涨，指向海外地产后周期景气度尚未明显回落。 图4：出口分项隔年增长率 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2019-012019-072020-012020-072021-012021-07进口：隔年复合增长率剔除价格因素的进口复合增速-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21箱包及类似容器家具及其零件集成电路服装及衣着附件纺织纱线、织物及制品灯具、照明装置及类似品机电产品 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 资料来源：Wind、首创证券 疫情冲击新兴市场，替代效应推升出口 从出口份额来看，7月份中国出口份额上升0.7%至21.17%。这可能与新兴市场特别是东南亚地区疫情相对严峻有关，7月以来，东南亚地区疫情恶化速度加快，多地新增病例出现大幅增长，受此影响部分订单可能回流东亚地区，由于替代效应我国出口短期上升。 图5： 中国出口份额 资料来源：Wind,首创证券 图6：东南亚疫情严重，订单可能回流东亚 14.00%16.00%18.00%20.00%22.00%24.00%26.00%1-23456789101112201620172018201916-19均值20202021010,00020,00030,00040,00050,00060,00005,00010,00015,00020,00025,0002020-02-012020-08-012021-02-012021-08-01泰国马来西亚菲律宾越南印度尼西亚（右轴） 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 资料来源：Wind,首创证券 从各国对外出口数据来看，越南出口增速大幅走弱，由于封城措施，出口从上月9%下滑至3%。韩国增速基本持平，我国则小幅上升。 图7：各地区出口情况 资料来源：Wind,首创证券 从我国对其他各国出口情况来看，中国对美国出口增速连续两个月大幅上涨，隔年复合增速为17.7%。8月份对其他地区出口也有所上升。 图8：我国对各国出口情况 资料来源：Wind、首创证券 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2019-012019-072020-012020-072021-012021-07韩国越南中国台湾中国-20%-10%0%10%20%30%2019/1/312020/1/312021/1/31对美国:出口金额:隔年增长对欧盟:出口金额:隔年增长对日本:出口金额:隔年增长对东南亚国家联盟:出口金额:隔年增长 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 外需可能走弱，出口或许将下行 从国内PMI数据来看，企业新订单、新出口订单分项连续两月下滑，新出口订单已回落到46.7，由此来看后续出口压力仍存。 图9：新订单量趋于下行 资料来源：Wind,首创证券 海外方面，全球制造业PMI下降1.3个点至54.1，美国、欧元区、日本PMI也已经拐头向下。目前国内受益于替代效应出口相对较强，但这种强势能否持续仍需观察，随着东南亚疫情好转，生产能力恢复，我国出口增速可能继续下行。 图10：美欧日PMI 资料来源：Wind,首创证券 444648505254562019-012019-072020-012020-072021-012021-07新订单新出口订单倒算的国内订单45505560651/31/197/31/191/31/207/31/201/31/217/31/21制造业PMI美国欧元区日本 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图11：全球PMI 资料来源：Wind,首创证券 以半年维度来看，国内经济有望维持低位平稳，股债大体维持震荡格局。然而，全球经济特别是工业经济走弱值得关注，监管政策有一定的不确定性，全球疫情仍存变数。建议多看少做，紧密跟踪，灵活应对。 风险提示：疫情超预期，经济下行超预期。 45.047.049.051.053.055.057.059.061.01/31/187/31/181/31/197/31/191/31/207/31/201/31/217/31/21全球制造业PMI全球服务业PMI 宏观经济分析报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 韦志超，首创证券首席经济学家。韦志超为美国布朗大学经济学博士，曾在国泰君安证券、华夏基金及安信证券担任宏观负责人。2020年11月加入首创证券研究发展部。 王蔚然，中国人民大学经济学硕士，曾就职于保险公司资产管理部，2021年3月加入首创证券研究发展部。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2. 投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深