保险行业上市险企1H21中报综述：二季度经营压力增大，投资表现回暖提振业绩

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业·证券研究报告】 保险行业 二季度经营压力增大，投资表现回暖提振业绩 ——上市险企1H21中报综述 核心观点 ⚫ 寿险新单低迷拖累NBV表现，产能与收入负向效应导致队伍规模收缩。一季度旧款重疾集中冲量对客户资源的过度消耗，导致二季度全行业整体销售明显承压，新单保费均处于负增长周期；叠加重疾压力下的储蓄险占比被动提升，Margin也有所让步，共同影响导致NBV连续负增长，且后疫情时代的收入不稳定性增强，继续率承压，退保率也小幅提升。新单乏力下的收入大幅下挫，上市险企个险代理人队伍较年初均下滑10%以上，其中新华减少近30%。虽然各家推动转型提升质态的方向不改，但实施过程仍存较大压力，未来如何平衡好客户需求与代理人收入，进而提升产能与留存率是行业关注重点。 ⚫ 财险保费稳增长但非车险COR改善，浮盈释放推动总投资收益提升。车险增速整体回落，但上市险企表现优于行业，非车险增速稳健，推动占比逐步抬升，业务结构不断优化；出行回归常态叠加商车费改导致车险COR小幅抬升，但预计四季度将迎来保费与成本率的拐点；信保业务品质大幅改善，COR同比改善约40pct，均已实现承保盈利。投资方面，上半年各家均加速浮盈释放，权益占比有所下滑，推动总投资收益率大幅提升（平安除外）；利率下行趋势一定程度上拖累净投资收益表现。 ⚫ 投资拉动利润快速增长，NBV拖累EV整体增速。除平安计提大额减值外，上半年上市险企利润均保持较快增长，主要系权益弹性向上带动的投资收益拉动，营运利润口径下的增长保持相对稳健。NBV贡献度降低，对寿险EV拉动效应下降约0.7pct，导致EV增速整体放缓，同比增长仅为9%-13%。 ⚫ 展望：寿险转型空间可观，财险拐点将现，权益投资仍具较大向上弹性。1）负债端来看，多维保障体系搭建，居民需求逐步激活，商业险空间可观，同时转型升级下的代理人队伍质态提升值得期待；车险拐点有望四季度显现，COR改善也将增强盈利能力。2）投资端：长端利率虽仍呈向下趋势，但总投资收益仍具较大向上弹性。3）估值端：P/EV处历史极低水平，通过不合理的极端假设测算保险板块仍有18%的增长空间，配置机遇凸显。 投资建议与投资标的 ⚫ 我们仍坚持此前观点，1）负债端来看，行业转型中的代理人队伍升级是未来关注点，打造分层队伍以匹配客户分层需求是发展方向，监管引导下的产品回归保障也有效提升价值率，险企将主要以“产品+服务”来提升综合竞争力；2）投资端来看，大型险企在市场波动背景下，加速布局养老社区、商业地产等外延扩张，以缓解市场对利差损的悲观预期，同时也有望反哺寿险主业，以期实现医养结合，提升客户粘性与二次开发。 ⚫ 因此，我们维持行业看好评级。建议关注寿险改革态度坚决、参与方正重组以期实现业务融合与协同的中国平安(601318，未评级)；同时，建议关注积极布局康养产业，发布“长航行动”为寿险领航，同时引入原友邦CEO蔡强先生加盟，在司庆三十周年之际取得较好新单表现的中国太保(601601，未评级)；此外，建议关注“分改子”后探寻区域扩张、与东亚中国推动独家银保合作、“卓越代理人”为全市场学习榜样的友邦保险(01299，未评级)。 风险提示 ⚫ 新单销售不及预期，长端利率下行，权益市场波动，假设不成立风险。 Table_ Base Info 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 保险行业 报告发布日期 2021年09月03日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 陶圣禹 021-63325888*1818 taoshengyu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070002 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 证券分析师 施静 021-63325888*3206 shijing1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520090002 香港证监会牌照：BMO306 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 保险行业深度报告 —— 二季度经营压力增大，投资表现回暖提振业绩 2 目 录 1、六大核心看点回顾上市险企1H21中报表现 .............................................. 5 1）寿险新单低迷拖累NBV表现，后疫情时代继续率承压 ................................................. 5 2）新单乏力下的队伍规模收缩，期待转型升级下的产能提升 ............................................ 7 3）车险增速回落但非车增长稳健，经济复苏推动非车险COR改善 .................................. 9 4）浮盈释放推动总投资收益提升，灵活调整权益资产配置 ............................................. 11 5）投资拉动利润快速增长，折现率下滑推动准备金计提 ................................................. 12 6）NBV与投资正偏差拉动效应减弱，EV增速整体放缓 ................................................. 13 2、展望行业发展的机遇与挑战 .................................................................... 14 1）寿险转型升级空间可观，财险拐点即将显现 ............................................................... 14 2）长期利率呈向下趋势，但总投资收益仍具较大向上弹性 ............................................. 15 3）估值处极低水平，不合理假设下仍有18%的增长空间 ................................................ 15 3、投资建议 ................................................................................................ 15 4、风险提示 ................................................................................................ 16 rQmRtQtQsRpQoNnRoPoNoP6MdN7NmOmMmOoPiNrRvMlOoOsRaQtRqQwMtOpMNZnRpQ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 保险行业深度报告 —— 二季度经营压力增大，投资表现回暖提振业绩 3 图表目录 图1：大型上市险企1H21首年保费表现 ...................................................................................... 5 图2：期交业务在首年保费中占比稳步抬升 .................................................................................. 5 图3：个险仍为主要渠道 .............................................................................................................. 6 图4：大型上市险企13个月保单继续率变化 ................................................................................ 6 图5：大型上市险企25个月保单继续率变化 ................................................................................ 6 图6：退保率也现小幅抬升 ........................................................................................................... 7 图7：大型上市险企NBV增长承压 .............................................................................................. 7 图8：大型上市险企新业务价值率有所调整 .................................................................................. 7 图9：上市险企个险代理人规模变动............................................................................................. 8 图10：上市险企个险代理人半年度环比变动 ................................................................................ 8 图11：上市险企代理人产能水平 .................................................................................................. 9 图12：上市险企个险代理人薪酬收入水平 ................................................................................... 9 图13：大型上市险企1H21财产险保费收入表现 ......................................................................... 9 图14：大型上市险企1H21财产险综合成本率表现...................................................................... 9 图15：大型上市险企1H21财险分业务保费收入表现 ...................................................