2021年半年报点评：收入增速逐季提升，国产化布局领先

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月27日 公司研究 收入增速逐季提升，国产化布局领先 ——泛微网络（603039.SH）2021年半年报点评 增持（维持） 事件：公司发布2021年半年报：上半年公司实现收入6.98亿元，同比增长30.96%；实现归母净利润为1.15亿元，同比增长128.79%；实现扣非后净利润5634.51万元，同比增加68.77%，各项财务指标稳健向好。 收入增速逐季提升，盈利能力持续提升：分季度来看，Q1和Q2收入分别同比增长了24.10%和35.11%，收入增速逐季提升。分产品来看，e-office实现收入1074万元，同比增长15.89%；e-cology实现收入3.18亿元，同比增长19.57%；受益于老客户贡献收入占比提升和云业务拓展顺利，技术服务实现收入3.44亿元，同比增长42.63%；第三方产品实现收入2267万元，同比增长39.69%。上半年整体毛利率96.08%，相比去年同期增加0.39个百分点，基本维持稳定。上半年期间费用率、销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别变化-1.61、-0.18、-0.75、0.09和-0.77个百分点，公司整体费用率进一步下降。受益于投资收益增加和费用率下降，公司净利润增速明显快于收入增长。 国产化布局领先，经验丰富：公司各产品线已适配华为鸿蒙，在鸿蒙HarmonyOS 2.0上即时实现正常使用，作为数字化办公服务平台，将与华为鸿蒙一起将“设备与办公应用”结合，实现智能化、数字化转型；公司与腾讯云TDSQL完成产品兼容性互认证，双方产品相互兼容、系统运行稳定、产品体验良好，完成适配后，双方将充分发挥在各自领域的专业优势，坚持以客户实际需求为基础，助力客户组织安全、敏捷地实现数字化转型。深入构建和支持国产化体系，适配多个国产化技术平台，支持国产操作系统、国产中间件、国产数据库等项目部署，服务众多国产化客户，积累了丰富的经验，公司后续有望受益于信创的加速推进。 与契约锁协同效应进一步显现：参股子公司亘岩网络（公司持股33.3%）深耕企业服务市场，提供契约锁电子合同公有云端 SaaS 平台、私有化部署电子合同管理平台、最小化电子签章系统、智能印控管理系统、防伪打印一体化解决方案。双方业务具备明显的协同效应，亘岩网络通过与公司各产品线实现集成应用，可以共同为组织提供全程数字化解决方案，双方合作推销取得良好的效果，上半年亘岩网络实现收入2730万元，同比大幅增长102%。 盈利预测、估值与评级：维持公司21-23年归母净利润预测分别为2.80、3.58和4.54亿元。我们看好腾讯入股对公司业务拓展带来的助力、公司作为OA龙头企业受益于国产化进程加速、e-cology受益潜在客户数量增长和云业务加速发展带来估值提升，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，行业增速不及预期，云OA 推广不及预期，双方合作不及预期，市场整体估值水平下降。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,286 1,482 1,883 2,400 3,007 营业收入增长率 28.14% 15.27% 27.03% 27.47% 25.27% 净利润（百万元） 140 230 280 358 454 净利润增长率 22.05% 64.28% 21.85% 27.94% 26.74% EPS（元） 0.92 1.07 1.09 1.39 1.76 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.52% 17.04% 15.47% 16.82% 17.92% P/E 78 67 66 52 41 P/B 12.1 11.4 10.2 8.7 7.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-26 注：公司19年和20年总股本分别为1.5和2.1亿股 当前价：71.99元 作者 分析师：万义麟 执业证书编号：S0930519080001 021-52523859 wanyilin@ebscn.com 分析师：姜国平 执业证书编号：S0930514080007 021-52523857 jianggp@ebscn.com 分析师：吴春旸 执业证书编号：S0930521080002 021-52523686 wuchunyang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 2.61 总市值(亿元)： 187.62 一年最低/最高(元)： 74.00/109.59 近3月换手率： 27.61% 股价相对走势 -13%-3%7%17%27%07/2011/2002/2105/21泛微网络沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.30 4.94 -6.84 绝对 -4.81 -4.81 -4.81 资料来源：Wind 相关研报 收入增速逐季回升，整体费用率进一步下降——泛微网络（603039.SH）2020年年报点评（2021-03-31） 收入增长符合预期，各项财务指标稳健增长——泛微网络（603039.SH）2020年三季报点评（2020-10-29） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 泛微网络（603039.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,286 1,482 1,883 2,400 3,007 营业成本 48 69 85 107 132 折旧和摊销 14 14 17 25 34 税金及附加 6 7 9 11 14 销售费用 910 1,008 1,280 1,625 2,033 管理费用 87 80 101 129 162 研发费用 166 199 244 310 388 财务费用 -26 -31 -43 -55 -73 投资收益 -8 38 15 15 15 营业利润 137 244 297 380 482 利润总额 143 250 304 389 493 所得税 3 20 25 32 40 净利润 139 229 280 358 453 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 140 230 280 358 454 EPS(元) 0.92 1.07 1.09 1.39 1.76 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 238 305 433 513 628 净利润 140 230 280 358 454 折旧摊销 14 14 17 25 34 净营运资金增加 214 29 263 78 17 其他 -129 32 -127 51 124 投资活动产生现金流 -182 -410 -64 -63 -71 净资本支出 -46 -67 -71 -78 -86 长期投资变化 252 225 0 0 0 其他资产变化 -388 -568 7 15 15 融资活动现金流 -17 257 60 16 23 股本变化 49 62 47 0 0 债务净变化 0 164 -164 0 0 无息负债变化 139 203 254 362 419 净现金流 40 152 429 465 580 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 1,926 2,713 3,263 3,944 4,766 货币资金 960 1,619 2,047 2,513 3,093 交易性金融资产 0 16 16 16 16 应收帐款 114 102 113 142 175 应收票据 4 9 11 14 18 其他应收款（合计） 18 13 17 22 27 存货 11 18 22 28 34 其他流动资产 60 28 32 37 43 流动资产合计 1,460 2,227 2,716 3,344 4,114 其他权益工具 1 0 0 0 0 长期股权投资 252 225 225 225 225 固定资产 130 90 168 238 303 在建工程 41 102 78 60 47 无形资产 26 19 18 18 18 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 0 0 8 8 8 非流动资产合计 466 486 548 600 652 总负债 999 1,366 1,455 1,817 2,237 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 238 312 342 428 529 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 600 1 1 1 2 其他流动负债 0 64 193 361 558 流动负债合计 998 1,200 1,454 1,816 2,236 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 164 0 0 0 其他非流动负债 0 0 0 0 0 非流动负债合计 1 165 1 1 1 股东权益 928 1,347 1,808 2,127 2,530 股本 152 214 261 261 261 公积金 309 428 623 645 645 未分配利润 491 678 898 1,194 1,598 归属母公司权益 901 1,347 1,808 2,127 2,530 少数股东权益 27 0 0 0 -1 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 96.3% 95.4% 95.5% 95.5% 95.6% EBITDA率 10.9% 13.5% 13.8% 14.3% 14.5% EBIT率 9.6% 12.4% 12.8% 13.2% 13.4% 税前净利润率 11.1% 16.8% 16.2% 16.2% 16.4% 归母净利润率 10.9% 15.5% 14.9% 14.9% 15.1% ROA 7.2% 8.5% 8.6% 9.1% 9.5% ROE（摊薄） 15.5% 17.0% 15.5% 16.8% 17.9% 经营性ROIC 12.1% 16.2% 16.3% 19.5% 23.7% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 52% 50% 45% 46% 47% 流动比率 1.46 1.85 1.87 1.84 1.84 速动比率 1.45 1.84 1.85 1.83 1.82 归母权益/有息债务 - 8.19 - - - 有形资产/有息债务 - 16.31 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 70.72% 67.97% 67.97% 67.70% 67.60% 管理费用率 6.79% 5.38% 5.38% 5.38% 5.38% 财务费用率 -2.06% -2.07% -2.29% -2.28% -2.41% 研发费用率 12.94% 13.44% 12.95% 12.90% 12.90% 所得税率 2% 8% 8% 8% 8% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.15 0.15 0.15 0.19 0.25 每股经营现金流 1.57 1.43 1.68 1.99 2.44 每股净资产 5.94 6.30 7.03 8.27 9.83 每股销售收入 8.48 6.93 7.32 9.33 11.69 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 78 67 66 52 41 PB 12.1 11.4 10.2 8.7 7.3 EV/EBITDA 80.1 76.7 70.7 52.8 40.8 股息率 0.2% 0.2% 0.2% 0