公司首次覆盖报告：电控制动产品放量在即，轻量化业务增长可期

汽车/汽车零部件 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 23 伯 特 利（603596.SH） 2021年08月12日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/8/12 当前股价(元) 44.67 一年最高最低(元) 45.86/26.48 总市值(亿元) 182.50 流通市值(亿元) 181.63 总股本(亿股) 4.09 流通股本(亿股) 4.07 近3个月换手率(%) 101.01 股价走势图 数据来源：聚源 电控制动产品放量在即，轻量化业务增长可期 ——公司首次覆盖报告 邓健全（分析师） 任浪（分析师） dengjianquan@kysec.cn 证书编号：S0790521040001 renlang@kysec.cn 证书编号：S0790519100001 ⚫ 国内制动系统龙头，电控制动及轻量化业务增长可期 盘式制动器是公司传统业务，产业链垂直布局落地在即，产品毛利率中枢有望提升；电控制动产品具备技术及成本优势，放量在即；汽车轻量化大势所趋，墨西哥建厂布局轻量化业务，有利于开拓海外客户，提升海外营收占比，提升公司整体毛利率。我们预计2021-2023年公司营收为37.85、46.09、53.67亿元，归母净利润为5.70、7.33、8.82亿元，EPS为1.40、1.79、2.16元/股，对应当前股价PE为32.0、24.9、20.7倍。我们认为电控制动及轻量化业务或将为公司带来全新的增长空间，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 盘式制动器：产业链垂直布局落地在即，毛利率中枢有望提升 盘式制动器是伯特利的传统业务，产品销量与销售单价趋于稳定。公司铸铁件需求缺口较大，公司布局铸铁生产线降低原材料成本，产能落地在即，项目就近选址降低运输成本，盘式制动器毛利率中枢有望提升。 ⚫ 电控制动系统：双控EPB优势明显，线控制动WCBS放量在即 据汽车之家，以车型为统计口径，目前国内EPB渗透率为45.9%，低价及自主车型具有较大提升空间。伯特利是国内首家EPB量产企业，面向新能源车推出双控EPB，具备价格优势，市占率有望提升。线控制动系统是汽车制动技术的长期发展趋势。据新思界，目前国内线控制动系统渗透率不足5%，其中70%以上产品应用在新能源汽车上。伯特利线控制动WCBS产品采用One-Box方案，在性能和成本方面具备竞争优势，2021年将在多个车型上量产，即将贡献营收。 ⚫ 轻量化零部件业务：全球化布局开拓海外市场，底盘轻量化空间广阔 2019年公司首次成为通用汽车铸铝转向节Tier1供应商，供应产品由毛坯件转变为成品，公司盈利能力提升。公司计划在墨西哥建厂开启全球化布局，项目投产后有利于开拓新的海外客户，提升海外营收占比，提升公司整体毛利率。 ⚫ 风险提示：EPB渗透率不及预期、EHB渗透率不及预期、轻量化进程不及预期、乘用车销量不及预期、新能源汽车渗透率不及预期等。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,157 3,042 3,785 4,609 5,367 YOY(%) 21.3 -3.6 24.4 21.8 16.4 归母净利润(百万元) 402 461 570 733 882 YOY(%) 69.2 14.9 23.5 28.6 20.3 毛利率(%) 25.9 26.4 25.8 26.6 27.4 净利率(%) 12.7 15.2 15.1 15.9 16.4 ROE(%) 18.5 16.7 17.8 18.6 18.5 EPS(摊薄/元) 0.98 1.13 1.40 1.79 2.16 P/E(倍) 45.5 39.5 32.0 24.9 20.7 P/B(倍) 8.1 6.8 5.7 4.7 3.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%2020-082020-122021-04伯特利沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 23 目 录 1、 伯特利：国内制动系统龙头，产品梯队完善 .................................................................................................................... 4 1.1、 机械制动产品起家，业务多元化发展 ..................................................................................................................... 4 1.2、 产品结构改善带动毛利率提升，业绩维持高速增长 .............................................................................................. 6 2、 盘式制动器：产业链垂直布局落地在即，毛利率中枢有望提升 ..................................................................................... 7 3、 电控制动系统：双控EPB优势明显，线控制动WCBS放量在即 .................................................................................. 9 3.1、 双控EPB具备较高性价比，渗透率有望提升 ........................................................................................................ 9 3.1.1、 国内EPB应用现状：低价及自主车型EPB渗透率较低，具备较大提升空间 ........................................ 9 3.1.2、 双控EPB具备价格优势，公司市占率有望提升 ....................................................................................... 11 3.2、 电动化助力线控制动加速渗透，公司具备先发优势 ............................................................................................ 12 3.2.1、 液压式线控制动EHB成市场主流，产品主要应用于新能源汽车 ........................................................... 12 3.2.2、 公司线控制动WCBS产品采用One-Box方案量产在即，技术成本优势打造核心竞争力 ................... 13 4、 轻量化业务：全球化布局开拓海外市场，底盘轻量化空间广阔 ................................................................................... 15 4.1、 政策驱动，底盘轻量化空间广阔 ........................................................................................................................... 15 4.2、 客户结构升级，轻量化业务有望保持高速增长.................................................................................................... 17 5、 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 18 6、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 20 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 21 图表目录 图1： 公司产品梯队完善，业务多元化发展 ........................................................................................................................... 4 图2： 公司业务主要分三大板块 ............................................................................................................................................... 5 图3： 公司电控制动及轻量化产品营收占比渐升（%） ........................................................................................................ 6 图4： 公司电控制动及轻量化产品营收增速较快（%） ........................................................................................................ 6 图5： 公司产品结构改善带动毛利率提升（%） .................................................................................................................... 6 图6： 公司费用结构逐步优化，研发投入占比提升 ............................................................................................................... 7 图7： 公司资产负债率稳步下降 ............................................................................................................................................... 7 图8： 2013-2020公司营收CAGR为31.7% .........