美团-W（03690.HK）是一家互联网传媒公司，主要业务包括外卖、到店酒旅等。到店酒旅业务是美团的重要组成部分，过去美团网在团购业务的成功并非由单一因素导致，而是多重因素。到店酒旅业务的现在，我们基于公开新闻及报告对到店酒旅进行拆分，2019年我们预计1）到店餐饮整体货币化率达7%，交易额估算为858亿；2）酒店货币化率在7.2%~7.6%区间，交易额估算为773.6亿元；3）到店综合中，i）休闲娱乐货币化率在10%~15%，其中佣金率为1%~6%，广告变现率为4%~9%，2019年交易额估算中位数337亿元，按货币化率13%估算，对应2019年收入为44亿元；ii）丽人货币化率在10%~18%，其中佣金率在6%~10%，广告变现率在4%~8%，2019年交易额估算中位数为168亿元，按货币化率14%估算，对应2019年收入为24亿元；iii）2019年美团医美货币化率在14%~15%，其中佣金率在8%~10%，广告变现率在4%~5%。2019-20年交易额估算为60、146亿元，美团收入分别为9、22亿元。到店酒旅业务的未来，1）美团从团购平台转型广告平台。2）预计佣金基本保持稳定。3）预期本地生活线上化率稳步提升。综合 SOTP 算出合理市值为2.54万亿港元，维持每股价值 418.08港元/股及“买入”评级。
