2021年5月出货量公告点评：手机光学出货量增速短期虽有放缓，预计全年达到指引无虞

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年6月10日 公司研究 手机光学出货量增速短期虽有放缓，预计全年达到指引无虞 ——舜宇光学科技（2382.HK）2021年5月出货量公告点评 买入（维持） 事件：公司公布2021年5月出货量数据，5月手机镜头出货量环比下降19.7%、同比上升2.0%；手机摄像模组出货量环比下降12.7%、同比上升16.0%；车载镜头出货量环比上升8.0%、同比大幅上升159.7%。2021年1-5月手机镜头出货量同比上升20%，位于全年[15%-20%]增速指引区间上限；2021年1-5月手机摄像模组出货量同比上升38%，大幅超出全年[20%-25%]增速指引区间，主要由于市场份额提升；2021年1-5月车载镜头出货量同比上升92%，大幅超出全年[20%-25%]增速指引区间，主要由于去年同期车载镜头受海外疫情影响延迟发货致基数较低。 手机光学出货量增速短期虽有放缓，预计全年达到指引无虞：受印度疫情反复、国内手机市场需求减弱影响，2Q21安卓手机出货量承压，公司5月手机镜头、手机摄像模组出货量均见环比下降。参考去年4-5月印度疫情爆发后，伴随3Q20起疫情逐步改善，印度市场需求反弹迅速。我们认为疫情反复背景下，需求被推迟而非消除，21年全年来看，我们维持手机出货量同比个位数增长预期。公司手机镜头方面，1Q21出货量同比增速28%；考虑到公司高端产品份额不断提升、下半年手机需求有望边际回暖，我们预计2Q21/2H21出货量同比增速分别为11%/15%，对应21年全年出货量增速17%，达到指引区间。手机摄像模组方面，鉴于下游终端客户份额提升空间更大、叠加持续发力三星客户拓展，预计2Q21整体出货表现将优于手机镜头，后续月度出货有望持续超市场预期，21年全年出货量增速有望超出指引。 中低端手机镜头价格竞争压力有限，产品结构改善，以及效率、良率提升驱动盈利改善：鉴于：1）公司主要聚焦中高端市场，5p及以上产品占比远超中低端市场竞争对手，此外即使同为5p镜头，公司在超广角、超薄等产品高端化程度亦显著优于同业；2）凭借产线自动化率提升改善良率、效率，以及领先的技术实力，公司能够在维持利润率的条件下，让渡一部分利润空间从容应对价格竞争，我们认为中低端手机镜头价格竞争压力有限。伴随公司高端产品占比提升驱动产品结构改善，以及良率、效率提升，盈利能力有望进一步提升。 车载镜头延续强劲增长势头，车载多领域布局构筑长期增长点：伴随疫情改善驱动车载镜头市场加速回暖，叠加公司份额持续提升，公司车载镜头出货量有望延续强劲势头。长期来看，综合：1）技术进步、自动驾驶法规政策进一步推进、以及造车新势力示范效应，驱动单车配备车载镜头数量继续上升，预计车载镜头及车载模组业务持续高增长；2）以及LiDAR、HUD、智能大灯放量，车载光学有望再造一个手机光学业务。 盈利预测、估值与评级：基于公司手机镜头、手机摄像模组出货量有望达到指引，产品结构符合预期，以及车载镜头业务延续强劲势头，我们维持21-23年净利润预测为62/75/93亿元人民币。伴随光学行业景气复苏逐步印证、美国大客户项目陆续平稳导入、汽车HUD等新产品线起量等多重因素催化，有望提振市场对其持续增长前景的信心，参考公司历史估值区间18-48倍PE，给予21年35倍PE，维持目标价238港币，维持“买入”评级。 风险提示：镜头行业竞争加剧；产品结构升级不及预期。公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万人民币） 37,849 38,002 46,381 54,391 64,798 营业收入增长率（%） 46.0 0.4 22.0 17.3 19.1 净利润（百万人民币） 3,991 4,872 6,217 7,493 9,328 EPS（人民币） 3.65 4.46 5.69 6.86 8.53 EPS增长率（%） 60.1 22.2 27.6 20.5 24.5 P/E 44 36 28 23 19 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2021-06-10；按照1HKD=0.8365RMB换算 当前价/目标价：190.6/238.0港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 分析师：吴柳燕 执业证书编号：S0930519070004 021-52523690 wuliuyan@ebscn.com 联系人：王贇 021-52523862 yunwang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 10.97 总市值(亿港元)： 2,090.60 一年最低/最高(港元)： 106.2-241.8 近3月换手率： 56.6 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 10.81.854.1绝对 13.4-0.468.8资料来源：Wind 相关研报 份额提升驱动出货量超预期增长，产品结构改善带动业绩稳健提升......2021-05-12 份额提升驱动光学龙头3月出货量增速超预期.................................2021-04-10 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 舜宇光学科技（2382.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 利润表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 37,849 38,002 46,381 54,391 64,798 营业成本 (30,098) (29,304) (35,002) (40,834) (48,622) 毛利 7,751 8,698 11,378 13,558 16,176 其它收入 223 634 362 251 232 营业开支 (3,212) (3,519) (4,328) (5,086) (5,675) 营业利润 4,761 5,813 7,413 8,722 10,733 财务成本净额 (205) (170) (167) (40) 75 应占利润及亏损 (6) 0 0 0 0 税前利润 4,550 5,643 7,246 8,682 10,808 所得税开支 (531) (703) (942) (1,129) (1,405) 税后经营利润 4,019 4,940 6,304 7,554 9,403 少数股东权益 (28) (68) (87) (60) (75) 净利润 3,991 4,872 6,217 7,493 9,328 息税折旧前利润 5,943 7,019 8,818 10,418 12,701 息税前利润 4,665 5,336 7,210 8,511 10,521 每股收益（元） 3.65 4.46 5.69 6.86 8.53 每股股息（元） 0.57 0.73 0.92 1.11 1.38 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 国投瑞银 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 舜宇光学科技（2382.HK） 资产负债表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 30,693 35,438 40,955 49,285 59,551 流动资产 22,446 25,630 29,820 37,041 46,967 现金及短期投资 1,938 3,080 7,362 10,769 16,494 有价证劵及短期投资 5,732 8,554 5,273 6,103 6,416 应收账款 8,358 6,792 10,045 11,795 14,047 存货 5,146 5,783 5,250 6,125 7,293 其它流动资产 1,271 1,420 1,891 2,247 2,717 非流动资产 8,247 9,809 11,135 12,244 12,584 长期投资 1 2 65 65 65 固定资产净额 5,853 6,660 8,220 9,439 9,861 其他非流动资产 2,394 3,146 2,850 2,741 2,658 总负债 17,967 18,612 18,623 20,408 22,480 流动负债 12,630 13,411 13,843 16,183 19,254 应付账款 8,790 7,349 10,501 12,250 14,587 短期借贷 1,119 2,071 0 0 0 其它流动负债 2,721 3,991 3,342 3,933 4,668 长期负债 5,336 5,201 4,780 4,225 3,226 长期债务 4,156 3,896 3,896 3,896 3,896 其它 1,180 1,305 885 329 (670) 股东权益合计 12,726 16,826 22,332 28,877 37,071 股东权益 12,553 16,597 22,015 28,500 36,619 少数股东权益 173 229 316 377 452 负债及股东权益总额 30,693 35,438 40,955 49,285 59,551 净现金/(负债) (4,517) (4,191) 2,581 6,544 13,268 营运资本 4,714 5,226 4,794 5,670 6,754 长期可运用资本 18,063 22,027 27,112 33,102 40,297 股东及少数股东权益 12,726 16,826 22,332 28,877 37,071 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 舜宇光学科技（2382.HK） 现金流量表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 4,662 7,160 7,331 8,633 10,460 净利润 3,991 4,872 6,217 7,493 9,328 折旧与摊销 1,278 1,683 1,609 1,908 2,180 营运资本变动 (426) (434) 432 (876) (1,084) 其它 (182) 1,039 (926) 108 37 投资活动现金流 (3,556) (5,976) 409 (3,619) (2,601) 资本性支出净额 (3,158) (2,736) (3,000) (3,000) (2,500) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 37 (1) 0 0 0 其它资产变化 (435) (3,239) 3,409 (619) (101) 自由现金流 364 4,210 3,494 5,006 7,203 融资活动现金流 (1,441) (222) (3,458) (1,606) (2,135) 股本变动 (170) (173) 0 0 0 净债务变化 (288) 692 (2,071) 0 0 派发红利 (621) (796) (799) (1,009) (1,209) 其它长期负债变化 (362) 55