【宏观快评】2月美国PCE数据点评：今年美国通胀上行的动力可能来自哪？

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【宏观快评】2月美国PCE数据点评 今年美国通胀上行的动力可能来自哪？ 事 项 2月PCE指数同比继续上行，核心PCE指数同比则小幅走弱：PCE指数同比1.6%，前值1.5%；核心PCE指数同比1.4%，前值1.5%。 主要观点  哪些商品或服务价格可能推动今年美国通胀上行？ 根据疫情发生后的价格走势，把各类商品和服务按照“从受损到受益的排序”，分为以下四类：1）价格受损严重的（在PCE中占比约10%）：去年价格同比跌幅较大，包括其他耐用品（珠宝手表和教育书籍等）、服装和鞋、交通服务、能源品及服务。2）价格受损的（在PCE中占比约37%）：去年价格同比涨幅回落，主要有居住、金融保险、教育、住宿服务等。3）价格受疫情影响不大的（在PCE中占比约10%）：家具和家用设备、娱乐品和交通工具以及除通信和教育外的其他服务（个人护理、社会服务等）。4）价格受益的（在PCE中占比约为42%）：相比正常年份，价格同比涨幅扩大或跌幅收窄的，主要有机动车及其零部件、食品饮料、医疗服务、其他非耐用品（药品、玩具、日化用品等）、娱乐服务和通信服务。 今年美国通胀上行动力或主要来自第一类和第二类商品及服务价格的修复，贡献最大的分项是能源品及服务、居住、金融服务和保险、服装和鞋、交通服务。中性情景下，估算今年PCE指数同比约为2.5%，核心PCE指数同比约为1.7%。在乐观情景下，预计今年PCE指数的同比约为3.1%，核心PCE指数同比约为2.3%。结合两种情景，我们可大概估算出一个通胀区间，即今年PCE指数同比在2.5%-3.1%之间，核心PCE指数同比在1.7%-2.3%之间。  如何理解2月PCE指数和核心PCE指数同比走势的背离？ PCE物价指数同比上行，主要影响因素是油价。油价上行带动汽油等能源品价格上涨，2月汽油及其他能源品价格同比上涨0.4%，1月同比为-8.8%。相比1月，2月汽油和其他能源品对PCE指数同比的拖累减少了0.21个百分点。 核心PCE指数同比小幅走弱，主要受服装和鞋、机动车及其零部件、娱乐品和交通工具的影响。服装和鞋、娱乐品和交通工具对核心PCE同比的拖累较上月分别增加0.04和0.01个百分点，机动车及其零部件对核心PCE同比的拉动较1月减少0.02个百分点。  2月PCE数据简评： PCE物价指数：商品和服务价格同比走势继续分化。商品价格同比上涨0.8%，前值0.4%，较上月回升0.4个百分点，拉动PCE同比约0.24个百分点。商品价格同比大幅上升最大的贡献项仍然是非耐用品价格。服务价格同比上涨1.9%，与上月持平，拉动PCE同比约1.32个百分点。医疗保健服务、居住和家庭公用事业、金融服务价格是主要支撑项。 个人总收入：2月，美国个人总收入约为19.95万亿，环比下降7.1%，同比增长4.3%。个人总收入环比大幅下降的主要原因是1月份的高基数效应：9000亿刺激法案的现金福利主要集中在1月份发放，使得当月个人总收入和可支配收入大幅增长。2月份现金福利基本发放完毕，对收入的提振效果大幅减弱。但从同比来看，受益于财政救济（体现为转移支付收入高增），相比正常时期，个人总收入和可支配收入同比仍然维持着较高速的增长。 个人消费支出：2月美国个人消费支出14.79万亿，环比下降1%，同比下降0.6%。收入影响支出，个人总收入和可支配收入环比下降，带动个人消费支出环比下降，尤其体现为商品消费支出的大幅缩减。此外，2月份美国严寒天气对消费场景的制约，或也是导致个人消费支出下降的一个因素。  风险提示：国际油价大幅上行，拜登基建计划今年落地 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 联系人：付春生 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创宏观】如何建设“高标准”市场体系？——政策观察双周报第9期》 2021-02-02 《【华创宏观】通胀的太阳即将升起——1月通胀数据点评》 2021-02-10 《【华创宏观】美国经济“值”多高的利率？》 2021-02-26 《【华创宏观】谁是股债双杀的凶手？》 2021-02-26 《【华创宏观】2月经济偏弱，3月向上可期——2月PMI数据点评》 2021-02-28 华创证券研究所 宏观研究 宏观快评 2021年03月29日 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、今年美国通胀上行的动力可能来自哪？ ......................................................................... 4 二、如何理解2月PCE指数和核心PCE指数同比走势的背离？ ..................................... 7 三、2月PCE数据点评 ............................................................................................................ 8 （一）商品和服务价格同比走势继续分化 ..................................................................... 8 （二）1月份现金发放带来的高基数效应使得个人总收入环比大幅下降................. 11 （三）收入下降带动个人消费支出下降 ....................................................................... 12 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 去年价格受损严重的商品或服务 ............................................................................. 4 图表 2 去年价格受损的商品或服务 ..................................................................................... 4 图表 3 去年价格受影响不大的商品或服务 ......................................................................... 5 图表 4 去年价格受益的商品或服务 ..................................................................................... 5 图表 5 中性情景下，各类商品和服务对今年PCE同比的拉动 ........................................ 6 图表 6 乐观情景下，各类商品和服务对今年PCE同比的拉动 ........................................ 7 图表 7 非耐用品价格上行，主要体现在汽油及其他能源品价格上 ................................. 8 图表 8 动车及其零部件、娱乐商品和交通工具、服装和鞋拖累核心PCE同比走弱 .... 8 图表 9 PCE和核心PCE物价指数同比长期走势 ................................................................ 9 图表 10 核心PCE物价指数同比小幅回落0.1个百分点 ................................................... 9 图表 11 商品和服务价格同比走势继续分化 ....................................................................... 9 图表 12 非耐用品价格同比大幅上涨 ................................................................................... 9 图表 13 汽油及其他能源品价格不再拖累PCE同比 ........................................................ 10 图表 14 医疗保健和居住价格对PCE同比拉动较大 ........................................................ 10 图表 15 能源品价格同比跌幅持续收窄 ............................................................................. 10 图表 16 居住、医疗和金融服务价格同比涨幅扩大 ......................................................... 10 图表 17 2月PCE及核心PCE指数环比涨幅继续放缓 .................................................... 11 图表 18 商品价格环比涨幅有所收窄 ................................................................................. 11 图表 19 汽油及其他能源品是商品价格环比上涨的主要贡献力量 ................................. 11 图表 20 交通和娱乐服务价格环比由负转正，不再对服务价格环比走势造成拖累 ...... 11 图表 21 个人当期转移支付收入环比下降27.4%，拖累个人总收入环比7.4个百分点 12 图表 22 个人当期转移支付收入同比增长30.6%，拉动个人总收入同比5.1个百分点 12 图表 23 商品消费支出环比下降3%，服务消费支出环比增长0.1% .............................. 13 图表 24 商品消费支出同比增长9.9%，服务消费支出同比下降5.2% ........................... 13 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、今年美国通胀上行的动力可能来自哪？ 今年美国通胀上行是大概率事件，但是通胀上行的动力在哪？低基数效应下的油价同比高增会确定性地带动通胀上行，但是能源品及服务在PCE中的占比不到4%，仅靠能源价格上涨，可能不足以支撑通胀的上行。除此之外，还有哪些商品和服务的价格变动可能会推动今年通胀上行呢？ 要推测今年哪些商品和服务价格会明显回升并推升通胀，首先要知道去年哪些商品和服务的价格受疫情的影响较大。根据疫情发生后的价格走势，我们把各类商品和服务按照“从受损到受益的排序”，分为以下四类： 1）价格受损严重的（在PCE中占比约为10%）：该类商品和服务的价格同比跌幅较大，主要有其他耐用品（主要是珠宝手表、医疗设备和教育书籍）、服装和鞋、交通服务、能源品及服务。 2）价格受损的（在PCE中占比约为37%）：该类商品和服务的价格同比涨幅回落，主要有居住、金融服务和保险、教育、住宿服务、非营利性机构服务消费支出（