固定收益主题报告：3月超储率升至1.7%附近，4月关注缴税和政府债发行

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■受跨季影响，上周资金利率先下后上，跨季预计仍将对本周资金利率影响较大。展望4月缴税大月，地方债发行规模存在进一步上升的可能，如果央行对冲不及时，资金利率或存在上行压力。 ■2月超储率降至1-1.1%，3月预计季节性回升至1.7%附近。在2020年12月超储基础上，2月末，根据准备金存款计算的超储率降至1%附近。根据2月主要分项计算的超储率降至1.1%附近。3月公开市场操作净回笼600亿元，国债和地方债净融资消耗3113亿元左右。如果M0、库存现金、财政存款投放节奏与2018-2019年同期均值水平接近，缴准基数和一般性存款同比维持2月水平，则3月超储率回升至1.7%左右。4月为缴税大月，且地方债发行规模存在进一步上升的可能，如果央行公开市场净投放规模较小，超储率料将下行。 ■4月公开市场到期规模不大，关注税收恢复情况及对缴税规模的影响。4月公开市场到期规模不大。4月公开市场到期规模为1711亿元，包括200亿逆回购、1000亿MLF和561亿TMLF。今年以来税收收入增长较慢、上年年末财政结余规模较大、以及1月财政支出或受疫情影响三方面因素影响下，2月财政支出-收入差额达到历史最高水平。目前税收收入增长仍然较慢，且应对疫情部分税费优惠政策延续。4月为缴税大月，需关注税收收入恢复情况以及对缴税规模的影响。 ■4月关注政府债券发行存在放量的可能。3月政府债净融资规模达到3113亿元左右。4月政府债券到期规模达到9025亿元，接近2017年8月的历史高点。需关注政府债券发行存在放量的可能，以及对资金面的影响。 ■4月存单供给存边际增加可能，存单利率继续下行空间可能不大。同业存单方面，3月下旬以来，供需两方面原因推动存单利率下行。跨季之后，导致3月下旬银行发行节奏放缓的因素或有所消退。同时，不排除银行为了降低季度内发行成本不确定性、减轻后续发行压力，而在季初增加存单发行的可能，存单供给或边际增加。 ■3月全市场质押式回购日度均值较2月有所上升，市场对资金面预期有所修复。分时段来看，质押式回购金额在3月第一周两会期间显著回升，两会后质押式回购金额小幅下行。 ■风险提示：信用风险冲击超预期等。 减少Table_Tit le 2021年03月28日 3月超储率升至1.7%附近，4月关注缴税和政府债发行 Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 黄海澜 分析师 SAC执业证书编号：S1450521020001 huanghl@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 如何看待近期同业存单利率的下行？ 2021-03-26 如何看待部分新兴市场央行加息？ 2021-03-21 供给端调控收紧，需求端持续旺盛—2021年2月地产债月报 2021-03-18 一文读懂绿色债券 2021-03-16 1-2月经济数据点评：生产继续走强，外需强于内需 2021-03-16 2 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 3月流动性回顾：2月超储率降至1-1.1%，3月升至1.7%附近........................................... 3 2. 4月流动性展望：关注缴税情况和政府债券发行.................................................................. 3 2.1 4月公开市场到期规模不大，关注税收恢复情况以及对缴税规模的影响 .............. 3 2.2 4月关注政府债券发行存在放量的可能 ............................................................... 4 2.3 4月存单供给存边际增加可能，存单利率继续下行空间可能不大 ......................... 5 2.4 3月质押式回购金额中枢较2月有所上升，市场对资金预期有所修复.................. 6 3. 4月债市月历 ...................................................................................................................... 7 图表目录 图1：2月超储率降至1-1.1%，3月升至1.7%附近（标蓝色的部分为预测值） ...................... 3 图2：2月超储率降至1-1.1%，3月升至1.7%附近（%） ...................................................... 3 图3：2021年2月财政支出-收入差额达到历史最高水平（亿元） .......................................... 4 图4：4月政府债券到期规模达到历史高位（亿元） ............................................................... 4 图5：3月同业存单净融资规模较大（亿元）.......................................................................... 5 图6：3月1日-17日存单发行量已经超过1.7万亿，满足一季度到期量要求（亿元） ............ 5 图7：3月质押式回购金额日度均值较2月有所上升，市场对资金预期有所修复（亿元） ....... 6 图8：4月债市重点关注 ......................................................................................................... 7 未找到图形项目表。 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 3月流动性回顾：2月超储率降至1-1.1%，3月升至1.7%附近 2月超储率降至1-1.1%，3月预计季节性回升至1.7%附近。在2020年12月超储基础上，2月末，根据准备金存款计算的超储规模在2.23万亿附近，超储率降至1%附近。根据2月主要分项计算的超储规模在2.4万亿附近，超储率降至1.1%附近。3月公开市场操作净回笼600亿元，国债和地方债净融资消耗3113亿元左右。如果M0、库存现金、财政存款投放节奏与2018-2019年同期均值水平接近，缴准基数和一般性存款同比维持2月水平，则3月超储率回升至1.7%左右。4月为缴税大月，且地方债发行规模存在进一步上升的可能，如果央行公开市场净投放规模较小，超储率料将下行。 图1：2月超储率降至1-1.1%，3月升至1.7%附近（标蓝色的部分为预测值） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图2：2月超储率降至1-1.1%，3月升至1.7%附近（%） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2. 4月流动性展望：关注缴税情况和政府债券发行 2.1 4月公开市场到期规模不大，关注税收恢复情况以及对缴税规模的影响 4月公开市场到期规模不大。4月公开市场到期规模为1711亿元，包括200亿逆回购、2021年1月E2021年2月E2021年3月E2021年4月E超储规模（根据准备金存款测算）2451122301超储规模（分项加总测算）24226240983831430540△逆回购-1760-3040-600△MLF+TMLF-40500△国库定存000△其他基础货币投放（PSL等）133-3320△外汇占款92235100△国债+地方债-2522-1017-3113-5000△M0-5311-229967511077△库存现金-701-16952585629△财政收支差额-9178949610977-1398△法定存款准备金-1865-1476-2483-3082 合 计-21516-12714216-7774一般性存款2165256217814722233322238884超储率（根据准备金存款测算，%）1.11.0超储率（分项加总测算，%）1.11.11.71.4其他分项央行资金投放0.00.51.01.52.02.53.02017/32017/52017/72017/92017/112018/12018/32018/52018/72018/92018/112019/12019/32019/52019/72019/92019/112020/12020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/3超额存款准备金率(超储率):金融机构 超储率估计值（根据准备金存款测算） 4 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1000亿MLF和561亿TMLF。2021年一季度央行例会提出要进一步发挥好再贷款、再贴现和直达实体经济货币政策工具的牵引带动作用，延续普惠小微企业贷款延期还本付息政策和信用贷款支持计划，加大再贷款再贴现支持普惠金融力度，部分疫情期间的再贷款再贴现政策预计延续。 财政存款投放方面，需关注税收收入恢复情况以及对缴税规模的影响。税收收入增长较慢、上年年末财政结余规模较大、以及1月财政支出或受到疫情影响三方面因素影响下，2月财政支出-收入差额达到历史最高水平。目前税收收入增长仍然较慢，1-2月累计增长18.9%，两年平均增速为2.75%，仍然处于较低水平；3月24日，财政部、国家税务总局发布公告，明确延续实施应对疫情部分税费优惠政策。4月为缴税大月，4月20日为报税截止日，需关注税收收入恢复情况以及对缴税规模的影响。 图3：2021年2月财政支出-收入差额达到历史最高水平（亿元） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2.2 4月关注政府债券发行存在放量的可能 3月政府债净融资规模达到3113亿元左右。4月政府债券到期规模达到9025亿元，接近2017年8月的历史高点。需关注政府债券发行存在放量的可能，以及对资金面的影响。 图4：4月政府债券到期规模达到历史高位（亿元） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 -20000-15000-10000-50000500010000150001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 201720182019202020210100020003000400050006000700080009000100001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2015201620172018201920202021 5 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2.3 4月存单供给存边际增加可能，存单利率继续下行空间可能不大 同业存单方面，3月下旬以来，同业存单发行利率开始下行。截至3月25日，股份行1Y同业存单发行利率较3月17日累计下行7.6BP。 存单收益率下行来自于存单市场供需两方面的原因。从供给端来看，3月下旬以来，银行同业存单发行压力不大。1-2月存单净融资额达到4225亿元。3月同业存单到期量为2.06万亿，减去前两个月净融资额4225亿元，3月需再发行1.64万亿左右同业存单以满足到期要求，而3月1日-17日存单发行量已经超过1.7万亿，满足一季度到期量要求。因此3月下旬以来，银行同业存单发行压力不大，存单发行节奏有所放缓。而市场对同业存单的需求仍然