固定收益主题报告：5月超储率或降至1%附近，6月关注央行投放和政府债发行

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近。4月末，根据准备金存款计算的超储规模在2.56万亿附近，超储率降至1.2%附近。截至5月22日，5月公开市场操作净回笼100亿元，国债和地方债净融资消耗6018亿元左右。如果财政存款投放节奏与2018-2019年同期均值水平接近，M0、库存现金变动与2015-2019年同期均值接近，则5月超储率或下行至1%左右。 ■6月财政存款净投放规模预计较高，但政府债发行规模或有上升，资金面对央行投放或仍存一定依赖。影响超储率的五个因素中，现金和缴准年初以来变动与历史规律相差不大；4月以来人民币汇率再度走强，外汇占款或将有小额净投放。财政存款方面，6月财政存款以净投放为主，18-19年6月平均投放规模在1万亿附近。如果6月地方债和国债发行节奏与2016-2020同期接近，则6月政府债券发行量或在1.55万亿附近，消耗超储9000亿左右，则资金面对央行投放或仍存一定依赖。但从近期政治局会议、金稳会以及央行表态来看，6月资金面大概率仍将较为平稳，资金利率难以明显高于政策利率。 ■6月存单发行压力不大，存单利率上行压力不大。5月以来，同业存单发行利率持续低于1YMLF利率。6-9月政府债供给上升等因素会分散存单配臵需求，但从历史来看，银行同业存单发行通常会避开地方债发行高峰，使得多数情况下地方债供给增加对存单利率影响有限。 今年下半年存单到期压力明显处于历史偏低水平，在今年前4个月净融资量较大，后续到期量不高影响下，为满足直至9月到期规模，6-9月月均存单发行仅需8700亿元左右，远低于过去三年同期。存单发行压力并不大，存单利率后续上行压力不大。 ■5月全市场质押式回购日度均值较4月有所上升，市场对资金面预期修复。5月质押式回购日度均值上升至3.99万亿，高于4月的3.86万亿，但回购量仍接近2020年以来中枢3.86万亿。分时段来看，5月上旬至中旬回购量基本处在4万亿附近，临近税期，本周回购交易量小幅下行。 ■风险提示：央行公开市场投放超预期，地方债发行节奏超预期等。 减少Table_Tit le 2021年05月23日 5月超储率或降至1%附近，6月关注央行投放和政府债发行 Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 黄海澜 分析师 SAC执业证书编号：S1450521020001 huanghl@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 首批集中供地观察：城市表现、房企行为与行业影响 2021-05-20 为何本轮物价上涨难以带来货币政策收紧？ 2021-05-19 4月经济数据点评：内需恢复力度偏弱，经济动能或已临顶 2021-05-18 券商保险外资增持利率债，广义基金转增信用债—4 月托管数据点评 2021-05-15 2020年主流房企旧改项目有哪些变化？城市更新系列报告三 2021-05-15 2 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 5月流动性回顾：4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近 .............................. 3 2. 6月流动性展望：关注央行投放和政府债券发行 .......................................................... 4 2.1 6月公开市场到期规模2700亿元，财政收支转为净投放 .................................... 4 2.2 6月关注政府债券发行情况 ................................................................................. 4 2.3 6月存单发行压力不大，存单利率上行压力不大 ................................................. 5 2.4 5月质押式回购金额中枢较4月上升，但中枢并不算高....................................... 6 图表目录 图1：4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近（标蓝色的部分为预测值）.................. 3 图2：4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近（%） ................................................. 4 图3：4月，剔除政府债之外的财政存款变动规模高于历史同期（亿元，2021年5月开始为预测值，按照2018-2019年同期作为2021年同期预测值） .......................................................... 4 图4：按照2016-2020年发行节奏，对6月开始政府债券发行规模的预估（亿元） ................ 5 图5：同业存单后续到期规模明显低于往年同期（亿元）........................................................ 5 图6：同业存单不同期限发行占比变化（季度数据，截至5月22日）.................................... 6 图7：今年前4个月净融资量较大，三季度开始到期量下降影响下，为满足直至9月的到期规模，6-9月存单月均发行需要达到多少（亿元，5月净融资为截至5.22数据）............................... 6 图8：5月质押式回购金额中枢较4月进一步上升，但中枢并不算高（亿元） ........................ 7 未找到图形项目表。 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 5月流动性回顾：4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近 4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近。4月末，根据准备金存款计算的超储规模在2.56万亿附近，超储率降至1.2%附近。截至5月22日，5月公开市场操作净回笼100亿元，国债和地方债净融资消耗6018亿元左右。如果财政存款投放节奏与2018-2019年同期均值水平接近，M0、库存现金变动与2015-2019年同期均值接近，由于基数较高，缴准基数和一般性存款同比预计较4月水平继续下行，同时2015年以来5月央行对存款性公司债权均为环比增加，以及货政报告表示“进一步发挥好再贷款、再贴现和直达实体经济货币政策工具的牵引带动作用”，再贷款等渠道投放存在环比增加的可能，则5月超储率或下行至1%左右。 6月资金面对央行投放或仍然存在一定的依赖。影响超储率的五个因素中，现金和缴准年初以来变动与历史规律相差不大；4月以来人民币汇率再度走强，外汇占款或将有小额净投放。财政存款方面，6月财政存款以净投放为主，18-19年6月平均投放规模在1万亿附近。如果6月地方债和国债发行节奏与2016-2020同期接近，则6月政府债券发行量或在1.55万亿附近，消耗超储9000亿左右，则如果公开市场不进行净投放，超储率或维持较低水平。 考虑到“430”政治局会议着眼于中长期调结构防风险，5月21日的金稳会提出“加大对实体经济的支持力度，流动性保持合理充裕”，此外国常会持续吹风遏制大宗商品价格不合理上涨，政策预计更多通过行政手段调控物价上涨，而非通过货币政策收紧，同时一季度央行对资金面水平较为满意，6月资金面大概率仍将较为平稳，资金利率难以明显高于政策利率。 图1：4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近（标蓝色的部分为预测值） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2021年1月E2021年2月E2021年3月E2021年4月E2021年5月E超储规模（根据准备金存款测算）24511223013464325629超储规模（分项加总测算）2460021171342462767821505△逆回购-1760-3040-500100-100△MLF+TMLF-40500-610△国库定存0007000△外汇占款92235-81.6173.8100△其他基础货币投放（PSL、再贷款等）790-4883673-266500△国债+地方债-2522-739-2991-3314-6018△M0-5311-229953817401622△库存现金-701-1695198866912△财政收支差额-9178118638677-3722-609△法定存款准备金-1865-1476-1634-806-1200△非金融机构存款-282-13951562-782-481 合 计-21141-342913075-6567-6174一般性存款21652562178147221547622083582225981超储率（根据准备金存款测算，%）1.131.021.561.16超储率（分项加总测算，%）1.140.971.551.251.0其他分项央行资金投放 4 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图2：4月超储率降至1.2%附近，5月或降至1%附近（%） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2. 6月流动性展望：关注央行投放和政府债券发行 2.1 6月公开市场到期规模2700亿元，财政收支转为净投放 6月公开市场到期规模不大。6月公开市场到期规模为2700亿元，包括2000亿MLF和700亿国库定存。 财政收支方面，6月财政存款以净投放为主。从4月财政存款变动情况来看，剔除政府债券之后，财政存款净回笼3722亿元，处于2017年以来同期最高水平，可能与财政收入有所恢复，而财政支出增速仍然较低有关，4月一般预算收入和支出增速分别在29.4%和-3.4%，两年平均增速分别为4.9%和1.9%，财政支出相对收入增速仍然较低。 图3：4月，剔除政府债之外的财政存款变动规模高于历史同期（亿元，2021年5月开始为预测值，按照2018-2019年同期作为2021年同期预测值） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2.2 6月关注政府债券发行情况 截至28日，5月政府债发行规模在1.12万亿元附近，净融资规模达到6587亿元左右。按照2016-2020年平均的每月国债和地方债发行进度，6月政府债券发行规模或在1.55万亿附近，其中国债6000亿左右，地方债9500亿左右。 0.00.51.01.52.02.53.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2015201620172018201920202021-20000-15000-10000-50000500010000150001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 20172018201920202021 5 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图4：按照2016-2020年发行节奏，对6月开始政府债券发行规模的预估（亿元） 资料来源：Wind、安信证券研究中心 2.3 6月存单发行压力不大，存单利率上行压力不大 5月以来，同业存单发行利率持续低于1YMLF利率。6-9月政府债供给上升等因素会分散存单配臵需求，但从历史来看，多数情况下对存单利率影响不大。从历史情况来看，银行同业存单发行通常会避开地方债发行高峰，使得多数情况下地方债供给增加对存单利率影响有限。 今年下半年存单到期压力明显处于历史偏低水平。主要是受到2020年下半年存单发行利率快速抬升，市场发行集中于6M及