非公开发行助力公司发展，大股东控股子公司全额认购

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(亿股) 21.97 流通股本(亿股) 21.97 市价(元) 23.08 市值(亿元) 507 流通市值(亿元) 507 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：23.08 分析师：谢楠 执业证书编号：S0740519110001 电话： Email：xienan@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 桐昆股份（601233.SH）一季报点评：疫情及PTA价差回落拖累Q1业绩，浙石化盈利释放 2 桐昆股份2019年报点评：业绩符合预期，关注浙石化投产的盈利弹性 3 桐昆股份2019业绩预告点评：业绩预告超预期，长丝行业龙头持续受益 备注：股价选自2021年01月11日 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 41,601 50,582 47,596 59,530 67,156 增长率yoy% 26.78% 21.59% -5.90% 25.07% 12.81% 净利润 2,120 2,884 2,675 5,047 5,582 增长率yoy% 20.42% 36.04% -7.26% 88.65% 10.62% 每股收益（元） 0.97 1.31 1.45 2.73 3.02 每股现金流量 1.10 2.33 -0.07 3.42 0.65 净资产收益率 13.19% 15.18% 12.91% 19.94% 18.37% P/E 23.92 17.58 15.9 8.5 7.6 PEG 0.71 0.71 1.07 0.25 0.31 P/B 3.16 2.67 2.06 1.69 1.40 投资要点  事件：公司发布非公开发行预案，拟募集资金20亿元用于洋口港经济开发区热电联产扩产项目建设以及年产15万吨表面活性剂、20万吨纺织专用助剂建设项目，发行价格16.07元/股，发行股份数量不超过1.24亿股。  点评：  非公开发行募资建设热电联产及助剂项目，大股东控股子公司全额认购。公司发布非公开发行预案，拟募集资金20亿元用于洋口港经济开发区热电联产扩产项目建设以及年产15万吨表面活性剂、20万吨纺织专用助剂建设项目，发行价格16.07元/股，发行股份数量不超过1.24亿股，由公司控股股东桐昆控股控股子公司磊鑫实业全额认购，董事长陈世良及桐昆控股分别持有磊鑫实业43.57%和36.08%股权。热电联产扩产项目新建6×270t/h+1×120t/h高温超高压循环流化床锅炉+2×B10MW背压机+2×CB30MW级抽背式汽轮机及其配套辅助设施,满足解决区域供热、推进热电联产的同时，解决桐昆集团投资项目的用热的需求，根据公司公告，项目预计建设期为5年，项目总投资21.80亿元，预计投资回收期（所得税后）为10.24年。表面活性剂及纺织专用助剂项目建设15万吨/年表面活性剂及20万吨/年的纺织助剂的产能，桐昆集团油剂产品技术优势明显，从产品规格上看，桐昆集团的纺丝油剂在纺丝产品规格上涵盖了圆孔、扁平、三叶异型、纺棉、有色丝、多功能丝，从使用性能上看，完全可以替代进口油剂，项目建设有利于加快我国高端油剂的产业化进程，提高差别化涤纶油剂的国产比率，项目预计建设期为3年，项目总投资20.5亿元，根据公司公告，预计项目投资回收期（所得税后，含建设期）为7.18年。  纺织需求回暖、长丝景气有望复苏。随着疫情负面因素逐步缓解，长丝需求回暖，根据Wind，11月国内服装鞋帽针纺织品零售额同比增4.6%，针织及非针织衣着及附件出口额同比增6.59%和-2.46%。11月下旬以来，涤纶长丝行业需求恢复态势良好，根据CCFEI，POY/FDY/DTY库存自12天/17天/26天下降至4天/9天/18天，盈利也处于逐步向上态势。展望2021年，根据CCFEI,长丝行业新增产能仍维持在300万吨以内，叠加全球经济复苏带动纺服需求向上，行业供需格局有望进一步优化，看好长丝景气向上。  如东洋口、沭阳项目打开公司成长空间。2019年，公司与如东洋口港经济开发区管委会签订协议，拟投资180亿元建设年产500万吨PTA、240万吨新型功能性纤维石化聚酯一体化项目，目前项目报批工作已基本全部完成，正处于全面开工建设阶段。2020年12月，公司与沭阳经委会签订协议，拟投资150亿元建设240万吨长丝（短纤）、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目。以上项目区位优势明显、物流条件便利，同时项目还配套有热电联产等公用系统，预计新项目将进一步巩固公司在PTA-涤纶长丝行业的龙头地位，打开公司的成长空间。  浙石化一期投资收益丰厚，二期项目已试运行。浙江石化具有规模优势明显、一体化程度高、加工能力大、化工品占比高等优势。2019年年中一期2000万吨装置投入试运行后，全面投产后实际盈利能力强劲。公司拥有浙江石化20%股权，投资收益丰厚，三季度公司联营合营企业实现投资收益6.70亿元，环比增长0.94亿元，预计主要由浙石化一期项目贡献。目前，浙石化二期工程第一批装置（常减压及相关公用工程装置等）已于11月01日投入运行，有望逐步贡献业绩增量。  盈利预测：预计公司2020-2022年归母净利润至26.75亿元、50.47亿元和55.82亿元，对应PE分别为15.9、8.5和7.6倍，维持“买入”评级。  风险提示：疫情导致需求持续低迷，新增项目投产进度不及预期 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2020-012020-032020-052020-072020-092020-11桐昆股份上证指数沪深300[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2021年01月11日 桐昆股份(601233)/化工 非公开发行助力公司发展，大股东控股子公司全额认购 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 附录：桐昆股份财务模型预测 资料来源：WIND、中泰证券研究所 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2018A2019A2020E2021E2022E2019A2020E2021E2022E营业总收入41,60150,58247,59659,53067,156货币资金8,5199,5198,92910,073 增长率26.8%21.6%-5.9%25.1%12.8%应收款项295596518738营业成本-36,742-44,610-44,816-54,917-61,992存货2,7174,1794,2715,268 %销售收入88.3%88.2%94.2%92.3%92.3%其他流动资产1,2141,1861,4661,363毛利4,8585,9722,7804,6135,163流动资产12,74515,48015,18517,442 %销售收入11.7%11.8%5.8%7.7%7.7% %总资产31.9%35.8%33.6%36.4%营业税金及附加-81-122-108-135-153长期投资6,8636,8706,8796,884 %销售收入0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%固定资产17,07317,86619,35019,850营业费用-126-163-154-192-217 %总资产42.7%41.3%42.8%41.4% %销售收入0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%无形资产1,5021,8472,1722,477管理费用-585-660-645-791-901非流动资产27,25627,80030,03830,523 %销售收入1.4%1.3%1.4%1.3%1.3% %总资产68.1%64.2%66.4%63.6%息税前利润（EBIT）4,0665,0271,8733,4943,892资产总计40,00143,28045,22347,965 %销售收入9.8%9.9%3.9%5.9%5.8%短期借款8,24713,2785,2274,728财务费用-573-415-394-321-312应付款项6,5855,5499,3317,465 %销售收入1.4%0.8%0.8%0.5%0.5%其他流动负债2,1372,1432,1392,140资产减值损失2940151515流动负债16,97020,96916,69714,333公允价值变动收益1816-30长期贷款8911,3833,0003,000投资收益201722,4003,6004,000其他长期负债3,063119119119 %税前利润0.7%4.6%84.9%64.6%64.2%负债20,92422,47119,81617,452营业利润2,7783,7572,8225,5636,223普通股股东权益19,00620,72725,30530,387 营业利润率6.7%7.4%5.9%9.3%9.3%少数股东权益7182103126营业外收支105555负债股东权益合计40,00143,28045,22347,965税前利润2,7883,7622,8275,5696,228 利润率6.7%7.4%5.9%9.4%9.3%比率分析所得税-656-866-141-501-6232016A2019A2020E2021E2022E 所得税率23.5%23.0%5.0%9.0%10.0%每股指标净利润2,1312,8962,6865,0675,606每股收益(元)1.311.452.733.02少数股东损益1112112123每股净资产(元)8.6511.2213.6916.44归属于母公司的净利润2,1202,8842,6755,0475,582每股经营现金净流(元)2.33-0.073.420.65 净利率5.1%5.7%5.6%8.5%8.3%每股股利(元)0.100.140.250.27回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率15.18%12.91%19.94%18.37%2018A2019A2020E2021E2022E总资产收益率7.24%6.21%11.21%11.69%净利润2,1312,8962,6865,0675,606投入资本收益率14.16%12.93%19.88%22.91%加:折旧和摊销1,4931,8061,9272,2362,484增长率 资产减值准备2942000营业总收入增长率21.59%-5.90%25.07%12.81% 公允价值变动损失-18-16-30EBIT增长率36.46%-18.01%65.95%11.34% 财务费用567514394321312净利润增长率36.04%-7.26%88.65%10.62% 投资收益-20-172-2,400-3,600-4,000总资产增长率15.41%8.20%4.49%6.06% 少数股东损益1112112123资产管理能力 营运资金的变动-2,072826-2,7723,487-2,979应收账款周转天数2.22.22.22.2经营活动现金净流2,4265,116-1597,5091,423存货周转天数24.426.125.625.6固定资本投资-2,353-2,564-2,030-4,030-2,530应付账款周转天数24.324.324.324.3投资活动现金净流-7,715-3,664-71-8741,031固定资产周转天数113.8132.1112.5105.1股利分配-219-219-268-469-500偿债能力其他5,0427881,498-6,755-810净负债/股东权益19.32%