2021年光伏行业投资策略：风起于青萍之末，光伏成于技术变革之间

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年12月29日 电气设备行业 风起于青萍之末，光伏成于技术变革之间 ——2021年光伏行业投资策略 行业深度  能源革命加速推进，全球光伏装机需求快速提升。碳中和目标的提出、美国ITC税收政策延长等，推动全球新能源浪潮来袭。光伏行业在2021年退出补贴后，将展现出超预期的成长性，行业标的将迎来业绩和估值的双提升。预计2021年全球光伏装机量可达170GW，同比增长36%；其中中国预计装机66GW，欧洲、美国分别预计装机25GW、18GW。 “十四五”开局之年，国内光伏市场需求旺盛。基于国内“2030年碳达峰”、“2060年碳中和”的大背景下，“十四五”期间国内装机高速增长信号愈发明确。我们预计2021年国内装机66GW，同比增长67.3%，年均复合增速有望达到15%以上。  产业链结构性供给紧张，各环节集中度逐步提高：（1）硅料环节：2021年硅料供给基本没有增量，供需差使得硅料价格打开向上通道，预计明年将维持8~8.5万元/吨的高位，甚至继续上涨。（2）硅片环节：隆基、中环双寡头竞争格局稳定；硅片薄片化和大尺寸趋势明确，头部厂商进入新一轮扩产周期。（3）电池片环节：无论是一体化厂商还是专业化厂商，扩产进程稳步推进且以大尺寸为主，行业集中度逐步提升。（4）组件环节：头部组件厂商产能扩张加快，强者恒强，行业竞争格局趋于稳定，鲜有新进入者。（5）光伏玻璃：2020年Q4光伏玻璃有效产能吃紧，供需矛盾导致价格上涨79%左右。光伏玻璃拟放开产能臵换政策限制，中长期引导盈利回归合理水平。  风起于青萍之末，光伏成于技术变革之间。（1）单晶+PERC电池组合推动光伏行业走向平价时代。（2）TOPCon和HJT进入孕育期，期待新的技术红利启动。（3）微创新持续推进，例如钙钛矿、多主栅、透明背板等。  投资建议及评级 （I）寻找结构亮点是明年投资主线，建议把握5条主线：1）明年供需较为紧张的硅料环节，推荐通威股份；2）垂直一体化龙头，推荐隆基股份、晶澳科技；3）多重增长逻辑叠加，业绩有望持续高增长的逆变器环节，推荐锦浪科技、固德威；4）具备长期竞争优势的胶膜绝对龙头，推荐福斯特；5）受益于技术创新的公司，推荐中来股份、爱旭股份（II）电站资源重估，相关标的林洋能源、晶科科技、太阳能。  风险提示：光伏装机量不及预期、新冠疫情反复、超预期的技术变革 重点公司财务及估值 证券代码 股票名称 市值 （亿元） ROE EPS PE 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 601012.SH 隆基股份* 3476 24.3% 1.40 2.24 2.94 17.7 41.2 31.3 600438.SH 通威股份* 1825 20.4% 0.68 1.01 1.20 19.4 40.2 33.8 603806.SH 福斯特* 664 16.3% 1.31 1.44 1.97 65.9 59.9 43.8 300763.SZ 锦浪科技* 230 24.1% 1.58 2.06 3.17 99.9 76.6 49.8 688390.SH 固德威* 218 30.3% 1.56 3.05 4.50 159.0 81.3 55.1 300393.SZ 中来股份* 109 9.8% 0.31 0.45 0.59 45.1 31.1 23.7 600732.SH 爱旭股份* 351 20.6% 0.29 0.38 0.68 59.4 45.3 25.3 601222.SH 林洋能源 142 9.3% 0.40 0.58 0.73 12.2 13.9 11.1 601778.SH 晶科科技 217 8.3% 0.34 23.1 000591.SZ 太阳能 214 6.8% 0.30 0.36 0.48 12.1 20.0 14.8 资料来源：Wind，新时代证券研究所，（带*为新时代覆盖标的，其余采用wind一致预期） 推荐（维持评级） 开文明（分析师） 021-68865582 kaiwenming@xsdzq.cn 证书编号：S0280517100002 曹瑞元（联系人） caoruiyuan@xsdzq.cn 证书编号：S0280119090014 行业主要数据 项目 现价 3个月涨跌 致密料 单晶硅片166 单晶PERC166 单晶PERC组件 3.2mm玻璃 2.0mm玻璃 81.0元/kg 3.22元/片 0.95元/W 1.54元/W 42.0元/平米 34.0元/平米 -13.8% 0.6% 2.2% -0.6% 40.0% 41.7% 行业指数一年走势 相关报告 《日本公布“绿色增长战略”，美国光伏投资税抵免再延长》2020-12-27 《新能源汽车销量高增，碳中和开启风、光新篇章》2020-12-21 《全球新能源汽车加速渗透，碳中和开启风、光新篇章》2020-12-13 《国内优质新能源车热销，欧洲电动化超预期》2020-12-06 《年末新能源汽车迎来热销，光伏大尺寸趋势加速》2020-11-29 -14%1%16%31%46%61%76%91%2019/12 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 电气设备 沪深300 2020-12-29 电气设备行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 投资要件 研究背景 2020年12月21日，国新办发布《新时代的中国能源发展》白皮书，白皮书指出开发利用非化石能源是推进能源绿色低碳转型的主要途径。光伏作为近十年内所有可再生能源类型中降本速度最快的能源（光伏 LCOE由2010年的0.378$/kWh快速下降至2020年的0.048$/kWh，降幅高达87%），在2021年退出补贴之后，将展现出超预期的成长性，行业标的将迎来业绩和估值的双提升。 碳中和目标的提出、美国ITC税收政策延长等，推动全球新能源浪潮来袭。我们预计2021年全球光伏装机量可达170GW，同比增长36%；其中中国预计装机66GW，欧洲、美国分别预计装机25GW、18GW。 我们区别于市场的观点/创新之处 （I）产业链结构性供给紧张，各环节集中度逐步提高： 1）硅料环节：2021年硅料供给基本没有增量，供需差使得硅料价格打开向上通道，预计明年将维持8~8.5万元/吨的高位。据我们测算，在2021年全球装机量170GW的情况下，对应多晶硅料需求达到52.7万吨。2020年底全球多晶硅料产能达到60.9万吨，预计2021年全球多晶硅料名义产能达到75.9万吨，但由于大多为2021Q4达产，预计明年上半年硅料供需紧平衡。 2）硅片环节：硅片薄片化和大尺寸趋势明确，头部厂商进入新一轮扩产周期。隆基和中环在单晶硅片环节的产能占比高达70%以上，呈现双寡头垄断格局，市场亟需独立第三方供应商。假设21年Q1硅片总需求为36GW，210mm硅片渗透率为20%，则上半年产能将出现紧缺。21年下半年随着大炉径新产能陆续投产，210mm硅片产能紧缺有望得到缓解。 3）电池片环节：无论是一体化厂商还是专业化厂商，扩产进程稳步推进且以大尺寸为主，行业集中度逐步提升。根据PV Infolink数据，2020年底全球电池片产能达到262GW，2021年底产能预计可达到366GW，同比增长39.7%。相比于其他环节，电池片格局较为分散，2019年CR5仅占37.9%，CR10仅为60%；产能、出货第一的通威2019年市占率仅为11.2%。疫情加速行业产能出清，龙头企业加速布局，未来电池片行业集中度还有较大提升空间。 4）组件环节：头部组件厂商产能扩张加快，强者恒强。根据我们预测，2021年全球光伏装机量预计在170GW左右，以1：1.2容配比计算，对应的组件总需求预计约为204GW，这意味着头部企业的市占率目标将超过90%。根据PV Infolink数据，2021年组件厂商产能预计约为300GW，同比+33.76%，各家产能扩张迅速。 （II）风起于青萍之末，光伏成于技术变革之间 1）单晶+PERC电池组合推动光伏行业走向平价时代。 2）TOPCon和HJT进入孕育期，期待新的技术红利启动。2020年12月9日泰州中来生产的TOPCon电池量产转换效率已达到24.5%。2020年12月16日，爱康科技第一片异质结电池试样生产正式下线，该电池片为G1叠加MBB技术，功率为6.20W，电池效率达24.59%。未来随着新产能爬坡，运营效率提升带来成本下降，新技术将进一步释放增量空间。 3）微创新持续推进，例如钙钛矿、多主栅、透明背板等。 2020-12-29 电气设备行业 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 投资观点 （I）寻找结构亮点是明年投资主线 综合考虑光伏各环节竞争格局、增长空间以及上下游产业链匹配能力，建议把握五条主线： 1）明年供应偏紧的硅料环节：推荐硅料龙头通威股份（600438.SH）； 2）具备长期竞争优势的企业：推荐胶膜绝对龙头福斯特（603806.SH）； 3）一体化制造龙头：推荐隆基股份（601012.SH）、晶澳科技（002459.SZ）； 4）受益于行业结构性变化、国产替代叠加海外高毛利市场切入，储能逆变器出货提升等多重增长因素，业绩有望持续高增长的逆变器环节：推荐锦浪科技（300763.SZ）、固德威（688390.SH）。 5）受益于技术创新的公司：推荐中来股份（300393.SZ）、爱旭股份（600732.SH）。 （II）电站资源重估 传统观点认为：光伏电站属于重资产行业，融资压力大；尤其是户用光伏运营商属于To C端，客户较为分散，整体融资能力一般，回款周期较长。 我们认为：随着国家源、网、荷、储一体化进程的推进，未来有望放开分布式光伏电量交易，采取隔墙售电或者净电量上网的办法，以实现投资者、电网以及用户的三赢；此外国家拟发行1500亿债券，解决补贴新能源拖欠问题，电站资源有望重估。具体可以参考我们2020年9月发布的《美股Ten bagger系列二：分布式光伏运营商Sunrun和Vivint Solar》。 相关标的林洋能源（601222.SH）、晶科科技（601778.SH）、太阳能（000591.SZ）。 投资风险 光伏装机量不及预期、新冠疫情反复、超预期的技术变革 2020-12-29 电气设备行业 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 目 录 1、 光伏进入平价时代，碳中和目标开启新篇章 .................................................................................................................. 6 1.1、 能源革命加速推进，全球光伏装机需求快速提升 ............................................................................................ 7 1.2、 “十四五”规划提振国内光伏装机需求 ................................................................................................................ 8 1.3、 价格企稳回升，低基数将支撑明年高增长........................................................................................................ 8 2、 产业链结构性供给紧张，各环节集中度逐步提高 ........