风起于青萍之末，浪成于微澜之间

1 摘要： 2021年12月26日 星期日 橡胶·年度报告 国贸期货.研究院 能源化工研究中心 叶海文 从业资格证号：F3071622 投资咨询证号：Z0014205 相关研究： 多头卷土重来，橡胶回落继续做多 2020.12.03 基本面支撑犹在，橡胶低多思路不改 2021.03.08 短期下行空间有限，橡胶有望重拾升势 2021.05.31 供需维持稳定，橡胶偏强反弹2021.07.07 风起于青萍之末，浪成于微澜之间 宏观方面：因为疫情控制内外有别，海外经济和我国经济所面临的主要矛盾不同，政策应对也因此走向分化。欧美经济仍处于疫后复苏的轨道之上，经济中的主要威胁来自于通胀上行，因此美联储和欧央行的货币政策呈趋紧态势，加息预期不断升温。而国内目前经济的主要矛盾是经济下行压力加大，从政治局会议及中央经济工作会议的定调来看，2022年国内的经济政策方向是保增长，因此货币政策趋于放松，流动性合理充裕，财政政策保持积极姿态将是2022年的主基调。而对于商品来说，也将维持分化表现的格局，以国内为主商品仍然有较好的交易机会。 供需基本面：供给端，从总种植面积来看，东南亚主产国近些年来总种植面积有微幅下降的趋势，但是整体上仍维持在比较高位置，因此从生产体量和惯性上来讲主产国的天然橡胶仍具有相当大的增产潜力。2020年以来，受到疫情、天气和劳工问题的影响，单位面积开割量有所下滑，但总体上来看产量仍有所增长，短期内对产量的影响更多需要关注疫情和天气的扰动，这也将是短期多头行情的主要刺激因素。需求端，疫情发生以来，全球的财政和货币双宽松政策为经济复苏起到了关键作用，但是随着全球通胀的走高以及经济复苏动力的减弱，需求仍未回归至疫情前的常态化水平。同时全球疫情仍是反复发展，对全球的生产供应链扰动依旧存在。最后叠加经济下行周期的压力增大，居民收入水平仍未完全修复，消费需求受到制约，因此整体需求端难有起色，也难以起对橡胶价格起到决定性的拉动作用。中游库存方面，国内库存持续去化，这也是对当前橡胶价格的有力支撑因素。而目前在橡胶绝对价格并不高的位置下，同时期现价差套利空间有限，套利盘加仓意愿较弱，套利驱动下的进口量难有显著放量，中游库存压力可控。展望2022年，虽然产业大周期的环境决定了橡胶牛市的到来仍需耐心等待，但是结构性行情依然值得期待，继续看好橡胶价格重心的上移。操作策略：偏多观点看待，维持橡胶价格运行区间【14000,18000】的判断，短期供给端事件的变动或是触发突破上区间的主要驱动，而宏观层面因素的走弱则是跌破下区间的风险因素。产业客户在套利套保方面，关注现货品种标的切换，耐心等待合适价差出现的机会，提高套保套利的成功率和利润率。 国内来看，积极的财政政策和稳健的货币政策为我国经济从疫情冲击中复苏起到了积极作用，随着国内疫情得到控制，中国经济率先反弹修复，国内货币政策正从应对疫情冲击的偏宽松状态向后疫情时代的稳健中性取向回归。海外来看，因为疫情依旧严重，海外经济复苏节奏弱于国内，货币和财政双宽松政策预计仍摘要 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期 市 有 风 险 ，入 市 需 谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 2 目 录 一、行情回顾--------------------------------------------------------------------------------------3 （一）沪胶走势回顾-----------------------------------------------------------------------------3 （二）盘面价差分析-----------------------------------------------------------------------------4 1、1-5与5-9价差短暂逆转----------------------------------------------------------------4 2、1-9价差窄幅波动-----------------------------------------------------------------------4 二、宏观环境展望----------------------------------------------------------------------------------5 （一）宏观政策内外有别------------------------------------------------------------------------5 1、海外：通胀推高流动性收紧预期---------------------------------------------------------5 2、国内：积极的财政政策与边际宽松的货币政策-------------------------------------------7 （二）全球经济全球经济持续分化---------------------------------------------------------------8 1、经济复苏高点已现-----------------------------------------------------------------------8 2、基建、地产偏弱，增速有望回暖---------------------------------------------------------9 三、天胶产业链供需分析-------------------------------------------------------------------------12 （一）供给端受疫情和天气扰动----------------------------------------------------------------12 （二）疫情扰动进口海运，库存持续去化--------------------------------------------------------15 （三）需求走弱，外强内弱---------------------------------------------------------------------18 1、轮胎产量增长，库存压力上升-----------------------------------------------------------18 2、汽车产销增速下滑压力大---------------------------------------------------------------19 3、重卡销量进入下行通道-----------------------------------------------------------------20 4、海外需求复苏，轮胎出口提升-----------------------------------------------------------21 （四）期现价差分析----------------------------------------------------------------------------22 四、结语-----------------------------------------------------------------------------------------24 免责声明及联系方式-----------------------------------------------------------------------------25 3 一、行情回顾 （一）沪胶走势回顾 回顾2021年橡胶行情表现，依然是底部区间行情，在供需大周期的指引下橡胶基本面难以摆脱供过于求的桎梏，然而在疫情和天气的影响之下，阶段性的多头行情也并不鲜见，整体上来看沪胶价格重心稳步上移。（1）2月份春节前后：在市场交易经济复苏的预期之下，原油和铜大涨带动整体商品上行，沪胶主力从13500元/吨附近上涨至最高17300元/吨左右，期现价差扩大至3400元/吨上下。在此期间橡胶基本面并无较大的变化，行情主要受到外围宏观因素的影响为主，商品盘面呈现普涨状态，橡胶被动跟随上涨，期现价差进一步扩大。（2）3-6月份：橡胶从高点开始连续下跌，这阶段的市场行情首先是受到宏观因素影响为主，3月份以后商品市场普遍出现回调，期间美债收益率快速上行，同时随着疫苗接种率的逐步提高，美国经济数据显著好转，前期宽松的政策预期开始出现分化，因此商品市场有所走弱。橡胶在自身基本面缺乏有力支撑的情况下，再度成为空头打压的对象。其次是春节前后的大涨行情也为后来的下跌埋下了隐患，在前期期现价差大幅扩大至3400元/吨的阶段性高点之后，巨大的非标期现套利空间也引得一众套利盘纷纷加仓，因此在巨大的抛空压力之下，橡胶走上期现价差回归之路。（3）7月份-至12月份：进入下半年后，伴随着沪胶指数在6月中旬下跌到12600元/吨的低点，橡胶的期现价差一度缩窄至800元/吨上下，尔后开启震荡反弹走势，沪胶指数从12600元/吨的低点开启反弹，一路上行至10月份最高的16000元/吨上下。下半年以来随着海运运力紧张以及天气的影响，橡胶整体表现偏强。特别是10月份以后东南亚产区多雨，叠加疫情对港口运输造成扰动，进口船期被推迟，中游库存持续下降的影响，在此期间黑色系等品种冲高回落，国际油价也高位暴跌，橡胶虽也小幅走弱，但相比以往仍显现出较强的韧性。 图表1：沪胶指数走势 数据来源：Wind 期现价差持续回归，市场对于宏观的预期开始出现分化，随着实际通胀率回升，流动性收紧的预期加强。 疫苗大规模应用后海外需求复苏，原油和铜大幅上涨。 国际原油持续上行，黑色系品种暴涨暴跌，海外产区受降雨天气影响，疫情躁动物流运输，港口库存持续下降，橡胶维持反弹走势。 4 （二）盘面价差分析 1、1-5和5-9价差短暂的逆转 2021年沪胶5-1价差好9-1价差基本维持在与往年同期同样的水平。沪胶盘面的跨期价差从侧面反映的是单边行情的变化，一般在基本面走强和盘面强势上涨的时候，近远月价差容易跟随走强扩大，而基本面维持弱势的时候，近远月价差则维持相对稳定。2020年10月份，由于市场资金开始疯狂炒作天气和低仓单的逻辑，导致近月合约连续拉涨，RU2101合约在短短一个月的时间内由12000元/吨附近上涨至16000元/吨以上，因此沪胶的近远月价差结构彻底扭转，由此前近月贴水远月的格局转变成近月升水远月的结构，其中RU2105-RU2101价差一度缩小至-670元/吨的水平。而11月份以来伴随着橡胶从高点回落，沪胶的RU2105-RU2101价差逐步回归至常态。在2月份沪胶冲破17000元/吨的关口时，沪胶RU2109-RU2105的价差最大扩大至5元/吨，近远月几乎维持平水状态，对应的是年内沪胶的绝对高点，此后价差基本维持在往年同期正常水平。价差结构的变化反映的是盘面行情以及基本面的变动，因此我们也可以看出2021年沪胶整体基本面并无根本性逆转，更多是阶段性资金行情炒作。 图表2：沪胶5-1价差 图表3：沪胶9-5价差 数据来源：Wind 数据来源：Wind 2、1-9价