公司深度报告：光伏胶膜全球市占龙头，感光干膜国产替代先锋

福斯特（603806）公司深度报告 2020年11月20日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（首次） 报告日期：2020年11月20日 目前股价 73.35 总市值（亿元） 564.47 流通市值（亿元） 564.47 总股本（万股） 76,955 流通股本（万股） 76,955 12个月最高/最低 87.77/27.42 分析师：马晓明 S1070518090003 ☎ 021-31829702  maxiaoming@cgws.com 分析师：金欣欣 S1070520090001 ☎ 010-88366060-8013  jinxinxin@cgws.com 分析师：于夕朦 S1070520030003 ☎ 010-88366060-8831  yuximeng@cgws.com 数据来源：贝格数据 光伏胶膜全球市占龙头，感光干膜国产替代先锋 ——福斯特（603806）公司深度报告 单位：百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 4810 6378 7852 11569 12965 (+/-%) 4.9% 32.6% 23.1% 47.3% 12.1% 净利润 751 957 1262 1685 1820 (+/-%) 28.4% 27.4% 31.9% 33.5% 8.0% 摊薄EPS 0.98 1.24 1.64 2.19 2.36 PE 75 59 45 34 31 资料来源：长城证券研究所 ◼ 光伏胶膜龙头，继续开拓新材料，感光干膜将成为公司的新营收增长点。公司主营业务是光伏封装材料，包括光伏电池胶膜和光伏电池背板，其中光伏胶膜在营收中占比超过90%。2015年，公司根据“立足光伏主业，大力发展其他新材料产业”战略目标，决定开展感光干膜、FCCL、铝塑复合膜、有机硅封装材料等新材料项目建设。目前新材料中感光干膜已经实现量产，并顺利导入深南电路、景旺电子、奥士康等国内大型PCB企业，2019年全年销售感光干膜1423.55万平米，销售收入5721.95万元；2020年三季度，公司年产2.16亿平方米的感光干膜项目及与其配套的2万吨/年碱溶性树脂项目转固，公司感光干膜产销量有望进一步增长。 ◼ 光伏胶膜龙头地位稳固，产能快速提升，尽享行业红利。公司是光伏胶膜龙头企业，连续多年市占率超过50%。公司规模效应显著以及成本控制能力强，与主要供应商保持着长期稳定的合作关系。光伏技术快速进步，行业发展空间进一步打开，预计“十四五”期间光伏行业将保持一定的增速。公司2019年以来持续加快光伏胶膜生产基地的建设，从而满足光伏行业发展对胶膜的需求，预计公司的胶膜产能在2-3年内实现翻倍、市占率稳定在50%以上。随着光伏行业的技术进步，双面电池、异质结电池等电池增益技术快速发展，高端胶膜需求量持续提升，公司优先掌握高端胶膜生产技术，新扩产线中包括白色EVA胶膜和POE胶膜，同时部分胶膜产线可以在EVA与POE之间切换，从而最大程度满足客户对不同类型胶膜的需求。同时公司依托光伏胶膜的优势，进一步拓展背板业务。预计公司将充分受益于光伏行业的发展。 ◼ 感光干膜新产能释放，国产替代指日可待。感光干膜是PCB制造专用品，其主体是光致刻蚀剂。我国为PCB全球生产大国，全球市占率超过50%，未来市占率有望进一步提高，但光致刻蚀剂及其主要成分碱性树脂仍长期依赖进口。目前PCB用光致抗蚀剂全球只有7家可以生产，均为台资企业和外企，其中前5家企业几乎占到98%的市场份额。公司自2014年开始进行感光干膜的研发工作，2019年感光干膜产品首次完成了酸蚀、电-200%0%200%400%19-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-10沪深300电力设备与新能源福斯特核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 公司深度报告 公司报告 电力设备与新能源 证券研究报告 市场数据 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 镀及LDI主要市场系列的全覆盖，并达到国内领先水平，产品的应用也从硬板拓展到软板，产品顺利导入深南电路、景旺电子、奥士康等国内大型PCB企业。2020年三季度，公司在建的“年产2.16亿平方米感光干膜项目”、“年产20000吨碱溶性树脂”均已转固，满产对应8-10亿元的销售收入；碱溶性树脂产线的投产，改变了上游原材料受制于人的状态，保障感光干膜原材料的供应；同时产能提高、上游材料自给自足有利于提高感光干膜的盈利能力，预计未来该项业务的盈利能力将有所提高。此外，公司FCCL、铝塑膜等新材料研发持续推进。 ◼ 盈利预测：预计公司2020-2022年营业收入分别为78.52亿元、115.69亿元、129.65亿元，同比增速分别为23.1%、47.3%、12.1%；归母净利润分别为12.6亿元、16.8亿元、18.2亿元，同比增速分别为31.9%、33.5%、8%。 ◼ 风险提示：原料价格波动，下游需求不及预期，行业竞争加剧，行业政策变化，宏观经济波动等。 rQyRwPrMsRmOpNpPmQnOrQbR9R6MpNoOtRqQjMpOmNiNoMnO7NnMrMMYoOuMvPtRnM 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 光伏胶膜龙头，新材料业务拓宽护城河 ............................................................................. 6 2. 光伏技术快速进步，行业空间进一步打开 ......................................................................... 7 3. 光伏胶膜：龙头地位稳固，产能快速提升，尽享行业红利 ........................................... 10 3.1 胶膜为组件核心辅材，高品质胶膜市占率将逐步提高 ........................................... 10 3.2 胶膜市场格局稳定，龙头具有较强竞争优势 ........................................................... 12 3.3 公司胶膜产能快速提升，尽享行业发展红利 ........................................................... 13 4. 光伏背板：依托胶膜优势，受益于行业发展 ................................................................... 14 5. 感光干膜：新产能释放，国产替代指日可待 ................................................................... 17 5.1 全球PCB需求将保持增长，国内企业市占率超过50% ........................................... 17 5.2 感光干膜技术被垄断，国产替代空间广阔 ............................................................... 18 5.3 公司感光干膜新产能释放，国产替代空间进一步打开 ........................................... 19 6. FCCL、铝塑膜等新材料研发持续推进 ................................................................................ 20 6.1 FCCL：发挥研发优势，推进国产化进程 .................................................................... 20 6.2 铝塑膜：成功导入3C客户，产品性能持续提升 ..................................................... 20 7. 公司经营与财务分析 ........................................................................................................... 21 8. 盈利预测与投资建议 ........................................................................................................... 24 9. 风险提示 ............................................................................................................................... 24 附：盈利预测表 .................................................................................................................. 25 公司深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：公司发展历史 ................................................................................................................... 6 图2：公司股权结构图（截止至2020年三季报） ................................................................. 6 图3：公司各业务营业收入历史变化（单位：亿元） ........................................................... 7 图4：公司各业务营业收入增速 ............................................................................................... 7 图5：公司产品类型 ................................................................................................................... 7 图6：近年光伏发电最低中标电价走势（单位：美分/kWh） .............................................. 8 图7：全球光伏发电平均度电成本（单位：美分/kWh） ...................................................... 8 图8：2020年全球光伏并网规模情况预测（单位：GW） .................................................... 8 图9：2020年全球光伏并网规模情况预测（单位：GW） .................................................... 8 图10：全球光伏发电度电成本预测（单位：元/kWh）