汽车板龙头，底部反转

宝钢股份（600019） 证券研究报告·公司研究·钢铁 1 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 汽车板龙头，底部反转 买入（首次） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 291,594 300,925 322,592 340,334 同比（%） -4.3% 3.2% 7.2% 5.5% 归母净利润（百万元） 12,423 11,538 15,250 16,551 同比（%） -42.1% -7.8% 32.7% 8.5% 每股收益（元/股） 0.56 0.52 0.68 0.74 P/E（倍） 9.32 10.04 7.59 7.00 投资要点  中国钢铁行业核心资产。2019公司粗钢产能为4853万吨，为全行业第一；钢产量4688万吨，为全世界第二。公司主营板材（冷轧板、热轧板），板材产量占比80%，营收占比50%；公司核心产品汽车板市占率高达60%，家电板市占率高达70%。  公司被显著低估。公司2020年10月22日PB为0.66x，PE-TTM为11.31x，均处于历史低位。2019年公司分红比例为50.2%，股息率4.88%，处于历史中等水平；而2019年公司净利为124亿元、ROE为7.05%，处于历史中高水平。剔除公司持股三家市值较高的非钢铁业务公司以后，公司实际PB仅为0.39x。并且我们通过分析认为公司的业绩具有持续性，并且能够中期大幅提升，因此认为公司是被显著低估的。  汽车、家电回暖，板材景气上行。公司业绩驱动依靠汽车、家电行业。2019年公司汽车、家电销量占比合计40%，利润贡献近60%。公司业绩波动与汽车、家电产量增速波动具有一定相关性。复工复产以来，汽车产销触底回升，家电产量整体向好。由于国内无汽车板新增产能，产能利用率较高，综合考虑进口因素，我们预计国内汽车板供给增速-2.60%/0.82%/0.83%；需求端，根据中汽协预测，2025年我国千人汽车保有量可达200台，对应2020/21/22年汽车板需求增速0.2%/3.2%/2.9%，因此2020/21/22年供给缺口为14/-59/-125万吨。家电板同样无新增产能，产能利用率居于高位，因此供给增速0.15%/0.28%/0.48%；需求端考虑地产中期竣工将维持高位，家电新增需求持稳，出口和消费改善需求贡献新增量，因此预计家电板2020/21/22年需求增速为1.5%/1.8%/1.7%，供给缺口分别为-7/-20/-30万吨。  公司业绩将中期向上。公司主营产品连续六个月上调出厂价，冷轧、热轧、彩涂、镀锌板价格上调8.8%、4.1%、13.1%、21.4%，且产品价格-铁矿石价格比均有所上调。因此我们预测公司业绩将中期向上，20年Q3/Q4净利36/39亿元，同比34%/10%；21年Q1/Q2净利38/44亿元，同比147%/78%。  盈利预测与投资评级：公司下游汽车、家电产销回暖，汽车板、家电板供不应求带来价格上涨，公司作为龙头将率先受益。我们预计2020/2021/2022年公司总营收分别为3009/3226/3403亿元，增速3.2%/7.2%/5.5%；净利润分别为115/153/166亿元，增速分别为-7.8%/32.7%/8.5%；PE分别为10.0x/7.6x/7.0x，PB仅为0.66x，低于行业可比公司均值；PE历史区间10-30x，PB区间0.5-3x，公司估值为历史底位，故首次覆盖予以“买入”评级。  风险提示：下游汽车、家电回暖不及预期；原材料铁矿石价格上涨超预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 5.20 一年最低/最高价 4.32/5.58 市净率(倍) 0.66 流通A股市值(百万元) 115211.11 基础数据 每股净资产(元) 7.92 资产负债率(%) 46.02 总股本(百万股) 22271.29 流通A股(百万股) 22155.98 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2020年10月22日 证券分析师 杨件 执业证号：S0600520050001 13166018765 yangjian@dwzq.com.cn -34%-23%-11%0%11%23%34%2019-102020-022020-06宝钢股份沪深300 2 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 中国钢铁行业核心资产 .................................................................................................................. 4 1.1. 中国钢铁业龙头..................................................................................................................... 4 1.2. 产品优异，产能行业第一..................................................................................................... 5 1.3. 股权结构集中，参控股公司下游丰富................................................................................. 6 2. 公司被显著低估 .............................................................................................................................. 6 2.1. 公司估值处于历史低位......................................................................................................... 6 2.2. 公司分红、业绩处于历史中位............................................................................................. 7 2.3. 剔除持股高市值非钢铁业务公司，实际PB仅为0.39x .................................................... 8 3. 汽车、家电回暖，板材景气上行 .................................................................................................. 9 3.1. 公司业绩驱动依赖汽车、家电............................................................................................. 9 3.2. 汽车产销触底回升，汽车板供需反转............................................................................... 10 3.3. 家电回暖，家电板景气上行............................................................................................... 13 4. 公司业绩将中期向上 .................................................................................................................... 16 5. 盈利预测、估值与投资建议 ........................................................................................................ 18 6. 风险提示 ........................................................................................................................................ 20 gUdYwVgZcZgVpObR9RbRsQoOnPoOkPpOrRkPnPmQbRoPoQMYnNnPuOtRoP 3 / 22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 图表目录 图1：宝钢股份发展历程..................................................................................................................... 4 图2：公司四大生产基地（2020年H1） .......................................................................................... 5 图3：公司实际控制人为国务院国资委（2020年10月22日）.................................................... 6 图4：公司 PB-Bands（2020年10月22日） ................................................................................. 6 图5：公司PE-Bands（2020年10月22日）................................................................................... 6 图6：公司分红比例处于历史中等水平............................................................................................. 7 图7：公司股息率处于历史中位......................................................................................................... 7 图8：公司净利处于历史中高水平..................................................................................................... 8 图9：公司ROE处于历史中位........................................................................................................... 8 图10：公司销量下游划分（2019年）...............................