进入高端产能集中释放期，下半年业绩有望迎来拐点

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 基础化工行业 报告原因：定期报告 当升科技（300073.SZ） 维持评级 进入高端产能集中释放期，下半年业绩有望迎来拐点 买入 2020年8月26日 公司研究/点评报告 公司近一年市场表现 事件描述 ➢ 公司于2020年8月25日发布《2020年半年度报告》。 事件点评 ➢ 2020年上半年公司业绩随产品价格下行，扣非净利润下滑10.13%。2020年上半年，公司实现营业收入10.90亿元，较上年同期下滑18.61%；实现归母净利润1.46亿元，较上年同期下滑3.32%；实现扣非归母净利润1.13亿元，较上年同期下滑10.13%。2020年上半年，公司非经常损益主要来源于中科电气公允价值变动收益及出售中科电气股票收益。报告期内，公司主要产品价格随市场行情继续下滑，NCM523市场平均报价较2019年下降超过11%，NCM622市场平均报价较2019年下降约10%。公司扣非净利润下滑幅度基本与主要产品市场报价下滑幅度相当。 ➢ 二季度扣非净利润下滑11.35%，经营情况较一季度有所回暖。第二季度单季，公司实现营业收入6.75亿元，环比增长62.26%，同比下降1.66%，较一季度同比增速增加34.74个百分点；实现扣非归母净利润0.68亿元，环比增长47.83%，同比下降11.35%，较一季度同比增速减少3.10个百分点。 ➢ 报告期内公司毛利率维持高位。1）2020年上半年，公司综合毛利率为19.09%，较上年同期增加0.89个百分点，较2019年减少0.60个百分点，在产品价格较大幅度下行的背景下公司毛利率整体维持高位，说明公司生产成本控制能力较强。分项来看，公司锂电材料业务收入占比94.59%，较2019年增加0.59个百分点，毛利率为17.16%，较上年同期增加1.06个百分点，较2019年减少0.54个百分点；智能装备业务收入较上年同期下降10.17%，毛利率为51.60%，较上年同期增加5.91个百分点。2）2019年公司销售费用较上年同期增长2.19%，管理费用叫上年同期增长18.04%；财务费用较上年同期下降2274.14%，主要原因为报告期内短期借款减少、利息支出减少和汇兑收益增加；研发投入较上年同期下降20.70%，主要原因为报告期内原材料价格下降，研发试剂费投入价值相应降低。 ➢ 产能进入集中释放期，业绩可期。1）公司目前正极材料总产能为10,000吨，其中多元材料8,560吨，钴酸锂2,880吨；在建产能全部为高镍三元正极材料，共20,000吨。2）报告期内，江苏当升三期8,000吨产能 市场数据：2020年8月26日 收盘价(元)： 38.02 年内最高/最低（元）： 44.77/20.87 流通A股/总股本（亿）： 4.31/4.37 流通A股市值（亿）： 164 总市值（亿）： 166 基础数据：2020年06月30日 基本每股收益 0.33 摊薄每股收益： 0.33 每股净资产(元)： 7.26 净资产收益率： 4.61% 分析师：张莲玮 执业登记编码：S0760518090001 电话：010-83496301 邮箱：zhanglianwei@sxzq.com 北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心7层 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 完成工程建设和工艺调试，顺利通过国内外大客户认证，并实现大批量出货，目前保持较高的产能利用率。3）常州锂电新材料产业基地项目一期一阶段目前已完成生产厂房施工、生产线安装工作，目前正在进行产线调试和产品试制工作。4）2020年公司进入产能集中释放期，且公司三元材料开工率始终维持高位，发展瓶颈主要在于产能不足，新增产能消化无虞。 ➢ 持续加强海外业务拓展。1）公司前期与多家国际动力锂电大客户及车厂建立了深度合作，成为我国出口动力锂电正极材料数量最多的公司，在疫情导致国内市场总体需求大幅下滑的情况下，公司产能利用率保持较高水平，海外销售占比持续攀升，进一步巩固了公司在国际高端电动汽车产业链的领先地位。2）2020年上半年，公司海外收入占比为46.06%，较2019年大幅增加22.29个百分点，海外业务拓展情况亮眼。 投资建议 ➢ 我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.76\1.41\2.19元，对应公司8月26日收盘价38.02元/股，2020-2022年PE分别为49.76\27.03\17.39倍。虽然公司2020年半年度业绩在疫情及产品价格下滑的影响下有所下行，但随着国内外下游需求的复苏，行业基本面有望回暖，且公司将从2020年起进入高端产能集中释放期，此前公司发展瓶颈主要在于产能不足，已有产能长期维持高开工率，产能增加后业绩可期；此外，2020年3月国常会确定新能源补贴及免征购置税政策延长至2022年，政策面回暖。维持“买入”评级。 存在风险 ➢ 原材料价格波动风险；海外疫情持续蔓延风险；下游新能源汽车销量不及预期风险；高镍正极材料产能释放不及预期风险；系统性风险。 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 流动资产 3,265 3,168 4,241 6,175 营业收入 2,284 2,956 5,887 9,452 现金 2,172 1,748 1,955 2,815 营业成本 1,834 2,379 4,769 7,681 应收账款 582 843 1,574 2,529 税金及附加 6 13 24 43 其他应收款 10 0 0 0 销售费用 33 53 124 227 预付账款 18 21 (9) (80) 管理费用 51 59 118 189 存货 219 296 555 922 财务费用 (3) (3) 10 2 其他流动资产 264 262 166 (11) 资产减值损失 (294) (2) 3 5 非流动资产 1,323 1,885 2,747 3,171 公允价值变动收益 67 (0) 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 27 0 0 0 固定资产 411 971 1,644 2,165 营业利润 (201) 456 840 1,305 无形资产 118 114 109 105 营业外收入 3 0 0 0 其他非流动资产 794 800 993 901 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 4,588 5,054 6,988 9,345 利润总额 (199) 456 840 1,305 流动负债 1,009 935 2,113 3,337 所得税 10 68 126 196 短期借款 32 25 351 348 净利润 (209) 388 714 1,110 应付账款 539 573 1,103 1,960 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 438 337 660 1,028 归属母公司净利润 (209) 388 714 1,110 非流动负债 156 160 202 227 EBITDA 801 563 1,041 1,572 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） (0.48) 0.76 1.41 2.19 其他非流动负债 156 160 202 227 负债合计 1,166 1,095 2,315 3,563 主要财务比率 少数股东权益 400 400 400 400 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E 股本 437 508 508 508 成长能力 资本公积 2,208 2,285 2,285 2,285 营业收入 -30.37% 29.40% 99.16% 60.55% 留存收益 378 766 1,480 2,590 营业利润 -154.70% 326.56% 84.11% 55.37% 归属母公司股东权益 3,023 3,558 4,272 5,382 归属于母公司净利润 -166.12% 285.55% 84.11% 55.37% 负债和股东权益 4,588 5,054 6,988 9,345 获利能力 毛利率(%) 19.69% 19.50% 18.98% 18.73% 现金流量表 单位:百万元 净利率(%) -9.15% 13.12% 12.13% 11.74% 会计年度 2019 2020E 2021E 2022E ROE(%) -6.11% 9.80% 15.28% 19.19% 经营活动现金流 347 140 945 1,567 ROIC(%) -15.72% 37.21% 26.45% 25.82% 净利润 (209) 388 714 1,110 偿债能力 折旧摊销 54 110 191 265 资产负债率(%) 25.40% 21.67% 33.13% 38.13% 财务费用 10 (3) 10 2 净负债比率(%) -34.67% -15.51% -18.94% -14.71% 投资损失 (27) 0 0 0 流动比率 3.24 3.39 2.01 1.85 营运资金变动 (82) (353) 27 186 速动比率 3.02 3.07 1.74 1.57 其他经营现金流 602 (2) 3 5 营运能力