中报点评：中期业绩高增，精细化管理凸显竞争力

本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第1 页 / 共5页 分析师:唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com 021-50586738 中期业绩高增，精细化管理凸显竞争力 ——玉禾田(300815)中报点评 证券研究报告-中报点评 增持（维持） 市场数据(2020-08-18) 收盘价(元) 140.14 一年内最高/最低(元) 151.35/35.46 沪深300指数 4812.76 市净率(倍) 19.49 流通市值(亿元) 48.49 基础数据(2020-6-30) 每股净资产(元) 16.44 每股经营现金流(元) 0.80 毛利率(%) 31.11 净资产收益率_摊薄(%) 15.29 资产负债率(%) 34.50 总股本/流通股(万股) 13840/3459.96 B股/H股(万股) 0/0 个股相对沪深300指数表现 资料来源：贝格数据，中原证券 相关报告 1 《玉禾田(300815)公司点评报告：国内环卫服务龙头，经营效率提升凸显竞争力》 2020-03-03 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586328 地址： 上海浦东新区世纪大道1600号14楼 邮编： 200122 发布日期：2020年08月19日 事件： 公司公布2020年中报：上半年实现营业总收入20.57亿元，同比增长20.75%；归属于上市公司股东的净利润3.48亿元，同比增长156.26%；经营活动产生的现金流量净额1.11亿元，同比增长23.96%；加权平均净资产收益率17.66%，同比下滑0.43pct；基本每股收益2.62元；中期不派发现金红利，不送红股，不公积金转增股本。 公司发布非公开发行股票预案，拟发行不超过4152万股，募集资金不超过30亿元，扣除发行费用后用于环卫装备配置中心项目、环卫信息化运营中心项目、补充流动资金及偿还银行贷款。 点评:  环卫服务业务盈利能力显著提升，带动公司业绩高增。2020H1公司环卫服务实现营业收入16.10亿元，同比增长25.54%；毛利率36.09%，同比提升12.04pct。环卫服务业务规模增加和盈利能力提升是公司业绩增长的核心动力。值得关注的是， 1）2020H1受社保和税收减免以及企业经营效率的提升影响，公司环卫服务毛利率出现较大幅度提升。目前税费优惠政策延续到年底，预计明年环卫服务毛利率将有一定程度的回落，但从中期来看，企业能通过精细化管理保持偏高毛利率。 2）市场扩张方面，公司上半年中标石河子垃圾分类、博鳌亚洲论坛年会环卫保障项目、深圳龙华、黑龙江牡丹江、江西南昌、深圳区域若干清扫保洁项目。截至6月30日，公司在手环卫合同总金额213.14亿元，待执行合同金额156.99亿元，奠定业绩持续增长基础。 目前公司通过机械化、信息化、智慧化和互联网+等技术手段，结合制度、流程的改进，强化企业的精细化管理，具备明显的管理优势。尽管目前物业管理公司、园林绿化公司等多类企业参与环卫服务市场的竞争，但考虑到竞争要素如品牌知名度、过往业绩、资本实力，公司竞争优势仍然明显，有望保持稳健增长。  物业清洁服务发展平稳。2020H1公司物业清洁服务收入4.39亿元，同比增长4.32%；毛利率12.66%，同比提升0.69pct。公司物业清洁向轨道交通、医院、学校、写字楼、商圈及市政公园等领域扩张，总体发展趋势较为稳健。截至2020年6月30日，公司物业清洁在手合同总金额14.73亿元，待执行合同7.05亿元。预计该板块业务继续保持稳定。 -7%30%67%104%141%178%215%2019-082019-122020-04玉禾田 沪深300 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第2 页 / 共5页  应收账款增长较快，关注回款情况。截至6月30日，公司应收账款账面余额12.14亿元，计提坏账准备4122.70万元，计提比例3.4%，账面价值11.73亿元，较年初增长54.75%；应收账款周转天数84.48天，同比增加9.48天，并呈现逐季度提升趋势。应收账款回款放缓预计与新增环卫服务项目按季支付服务费占比提升有关。公司的环卫服务客户为地方环卫管理局或城管服务中心，发生坏账的风险较小，但应收账款增长较快增加公司资金占用，降低盈利质量。  非公开发行股票金额较大，关注发行进度。在环卫服务市场化持续推进导致第三方服务市场需求扩大，以及机械化和信息化成为提升效率的重要手段的背景下，环卫服务公司通过IPO、发行可转换公司债券、非公开发行股票补充资本实力，进而实现环卫设备的购置和信息化升级。公司于2020年8月18日发布公告，拟向不超过35名投资者募集不超过30亿元用于环卫装备集中配置中心项目、环卫信息化及总部运营管理中心项目和补充流动资金及偿还银行贷款。募投项目基本符合产业发展趋势。发行进度尚需股东大会、深交所和证监会审核通过。  维持公司“增持”投资评级。暂时不考虑非公开发行股票摊薄影响，预计公司20、21年全面摊薄EPS分别为4.94、4.61元，按照8月18日140.14元/股收盘价计算，对应PE分别为28.4和30.4倍。考虑到公司作为行业领头企业，具备明显的规模优势、管理优势，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：行业参与者较多，市场分散，竞争趋于激烈；劳动力成本增加，调价不及预期；社保和税收优惠政策退出，毛利率降低风险；应收账款增长较快，回款放缓风险。 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元) 2,816 3,595 4,403 5,328 6,420 增长比率（%） 30.9 27.6 22.5 21.0 20.5 净利润(百万元) 182 313 683 638 771 增长比率（%） 18.2 71.5 118.5 -6.7 20.9 每股收益(元) 1.32 2.26 4.94 4.61 5.57 市盈率(倍) 106.3 62.0 28.4 30.4 25.2 资料来源：贝格数据，中原证券 sNsRnOrMzRvMbRcM8OsQnNmOqQkPoOwOlOmOoO6MpPuMuOoMtNMYqRmO 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第3 页 / 共5页 图1：16-20年市政环卫构成公司核心增长动力 图2：2020H1公司市政环卫和物业清洁毛利率回升 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图3：16-20年公司应收账款周转率持续走低 图4：16-20年公司现金流和收现比例变化情况 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图5：20年公司待执行环卫服务合同总金额下滑 图6：16-20年公司物业清洁待执行合同平稳增长 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 0500001000001500002000002500003000003500004000002016A2017A2018A2019A2020AH1市政环卫（万元） 物业清洁（万元） 0.0010.0020.0030.0040.002016A2017A2018A2019A2020AH1市政环卫（%） 物业清洁（%） 综合毛利率（%） 024680510152016A2017A2018A2019A2020AH1应收账款（亿元） 应收账款周转率（%） 0204060801001200.001.002.003.004.005.006.002016A2017A2018A2019A2020AH1经营活动产生的现金流量净额（亿元） 销售商品和劳务收到现金/营业收入(%) 0.0050.00100.00150.00200.002016A2017A2018A2019A2020AH1市政环卫待执行合同金额(亿元) 0.002.004.006.008.002016A2017A2018A2019A2020AH1物业清洁待执行合同金额（亿元） 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 第4 页 / 共5页 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 1214 1569 2109 2849 3601 营业收入 2816 3595 4403 5328 6420 现金 371 587 825 1335 1597 营业成本 2286 2820 3082 3996 4815 应收票据及应收账款 629 758 1004 1216 1637 营业税金及附加 12 16 20 24 29 其他应收款 127 134 186 202 265 营业费用 19 21 26 32 38 预付账款 5 5 7 8 10 管理费用 209 255 313 378 456 存货 7 5 8 8 12 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产 74 80 80 80 80 财务费用 46 61 68 76 86 非流动资产 907 1087 1183 1270 1367 资产减值损失 -10 0 0 0 0 长期投资 0 25 50 75 100 其他收益 9 25 31 37 45 固定资产 415 578 610 637 663 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 353 322 365 404 451 投资净收益 -0 1 0 1 0 其他非流动资产 139 162 158 155 152 资产处置收益 1 2 0 0 0 资产总计 2121 2656 3292 4119 4968 营业利润 245 426 926 860 1042 流动负债 1097 1261 1169 1322 1361 营业外收入 9 11 0 0 0 短期借款 514 567 540 554 547 营业外支出 13 17 0 0 0 应付票据及应付账款 234 247 279 403 418 利润总额 241 420 926 860 1042 其他流动负债 349 447 350 366 395 所得税 38 79 173 161 195 非流动负债 281 315 315 315 315 净利润 203 3