盈利稳健，有望受益于产业重组

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 盈利稳健，有望受益于产业重组 ■事件：2020年8月17日，公司发布2020年半年度报告，实现营业收入141.51亿元，同比下降16.43%；归属于上市公司股东的净利润10.84亿元，同比下降14.51%。 点评 ■二季度盈利环比微增：据公告，上半年公司实现归母净利润10.84亿元。同比下降14.51%，公司二季度创造归母净利润5.5亿元，同比下降18.34%，环比增长3.05%。 ■煤炭产销两旺，价格微幅增长：上半年公司生产原煤1349万吨，同比下降8.97%，其中洗精煤产量519万吨，测算精煤洗出率38.5%，较上年同期下降2.8个百分点。销售商品煤1038万吨，同比下降20.28%。价格方面，上半年综合售价为645.42元/吨，同比下降5.01%。测算上半年吨煤销售成本275.54元/吨，同比下降3.64%。成本降幅低于售价，煤炭业务毛利率同比下降0.63个百分点至57.29%。 ■电力业务盈利能力提升，焦炭毛利率相对平稳：公司上半年销售焦炭208万吨，同比下降2.35%，焦炭价格同比下降8.77%至1649.94元/吨，焦炭业务毛利率同比下降0.4个百分点至5.7%。电力热力业务方面，2020年上半年公司发电量同比增长5.1%至103亿千瓦时，供热量同比下降15.91%至1675万GJ，由于成本下滑电力热力业务毛利率同比提高4.87个百分点至5.2%。 ■上半年期间费用降幅明显：上半年公司管理费用、销售费用以及财务费用分别同比下降9.36%、41.97%、10.8%以及9.36%，上半年期间费用合计为25.19亿元（含研发费用），同比下降4.22%，但期间费用率为15.73%，同比下降1.82个百分点。 ■控股股东吸收合并山煤集团，公司有望受益于产业重组：据公告，公司控股股东山西焦煤集团将吸收合并山煤集团，双方合并完成后将形成煤炭产能2.236亿吨的大型煤炭集团。王一新副省长在焦煤集团干部大会上的讲话提出：“要把焦煤集团打造成为全球炼焦煤领域最具影响力的企业之一”，同时指出“焦煤集团是一个大集团，但旗下西山煤电是一个盘子不大的上市公司，这种格局长期存在是不合理的”。西山煤电作为山西焦煤集团旗下煤炭板块上市公司，有望受益于产业重组，据焦煤集团债券募集说明书披露产能情况，焦煤集团未上市产能有9752万吨/年，占集团总产能的53%，基于解决同业竞争的承诺，西Table_Tit le 2020年08月18日 西山煤电（000983.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 炼焦煤 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 5.59元 股价（2020-08-17） 4.22元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 17,287.48 流通市值（百万元） 17,287.47 总股本（百万股） 4,096.56 流通股本（百万股） 4,096.56 12个月价格区间 3.73/6.21元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.7 -4.98 -51.58 绝对收益 0.96 19.11 -4.47 周泰 分析师 SAC执业证书编号：S1450517090001 zhoutai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 西山煤电：焦煤山煤合并，公司有望受益于产业重组/周泰 2020-04-29 西山煤电：煤炭售价坚挺，资产减值影响业绩/周泰 2020-04-23 西山煤电：收购晋兴能源10%股权，业绩持续向好/周泰 2019-10-28 西山煤电：煤炭量价齐升，业绩超预期/周泰 2019-08-05 西山煤电：拟收购晋兴能源10%股权，业绩有望增厚9.2%/周泰 2019-06-14 -22%-12%-2%8%18%28%38%48%201 9-08201 9-12202 0-04西山煤电 炼焦煤 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 山煤电煤炭产能有望通过集团资产整合带来的增长空间。 ■投资建议：预计2020-2022年公司归母净利为17.63/18.60/19.14亿元，折合EPS分别为0.43/0.45/0.47。考虑公司目前估值处于低位，给予“买入-A”评级，6个月目标价5.59元。 ■风险提示：宏观经济大幅下行，煤炭价格大幅下跌，大股东合并山煤集团后或与山煤国际存在同业竞争 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 32,271.0 32,954.7 32,045.2 32,577.1 33,238.4 净利润 1,802.4 1,710.2 1,763.0 1,860.6 1,914.4 每股收益(元) 0.44 0.42 0.43 0.45 0.47 每股净资产(元) 4.83 4.99 6.82 7.27 7.70 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 9.6 10.1 9.8 9.3 9.0 市净率(倍) 0.9 0.8 0.6 0.6 0.5 净利润率 5.6% 5.2% 5.5% 5.7% 5.8% 净资产收益率 9.1% 8.4% 6.3% 6.2% 6.1% 股息收益率 5.5% 1.8% 0.0% 0.0% 0.7% ROIC 8.0% 7.4% 8.1% 5.9% 7.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 nMoRmMqPmRpPoPoPqMqPrN7N9R9PpNnNmOoOlOnNyQjMnMxP8OoPoNuOpNrONZpOsP 3 公司快报/西山煤电 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 32,271.0 32,954.7 32,045.2 32,577.1 33,238.4 成长性 减:营业成本 22,015.4 22,450.1 22,005.4 22,370.7 22,824.8 营业收入增长率 12.6% 2.1% -2.8% 1.7% 2.0% 营业税费 1,402.9 1,373.0 1,377.9 1,400.8 1,429.3 营业利润增长率 18.4% -5.3% 2.4% 2.8% 2.9% 销售费用 2,441.3 2,305.3 2,416.2 2,456.3 2,506.2 净利润增长率 14.9% -5.1% 3.1% 5.5% 2.9% 管理费用 2,104.0 2,259.9 2,207.9 2,244.6 2,290.1 EBIT DA增长率 16.8% 15.1% -14.9% 1.1% 1.3% 财务费用 895.6 838.7 816.0 796.0 786.0 EBIT增长率 19.1% 18.1% -21.8% 1.7% 2.1% 资产减值损失 199.1 -436.1 150.0 150.0 150.0 NOPLAT增长率 10.1% -5.5% 1.3% 3.9% 2.1% 加:公允价值变动收益 0.0 -0.0 0.0 0.3 0.1 投资资本增长率 2.4% -7.3% 42.9% -22.7% 12.7% 投资和汇兑收益 186.9 71.5 80.0 80.0 80.0 净资产增长率 10.5% -1.2% 33.7% 7.0% 6.4% 营业利润 3,248.2 3,076.2 3,150.7 3,239.1 3,332.2 加:营业外净收支 -18.1 -40.9 -35.0 -20.0 -20.0 利润率 利润总额 3,230.1 3,035.3 3,115.7 3,219.1 3,312.2 毛利率 31.8% 31.9% 31.3% 31.3% 31.3% 减:所得税 1,081.0 1,014.8 1,041.6 1,030.1 1,059.9 营业利润率 10.1% 9.3% 9.8% 9.9% 10.0% 净利润 1,802.4 1,710.2 1,763.0 1,860.6 1,914.4 净利润率 5.6% 5.2% 5.5% 5.7% 5.8% EBIT DA/营业收入 20.3% 22.9% 20.1% 19.9% 19.8% 资产负债表 EBIT /营业收入 13.3% 15.4% 12.4% 12.4% 12.4% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 6,145.2 6,974.5 6,088.6 15,646.4 13,213.6 固定资产周转天数 289 308 306 276 245 交易性金融资产 0.1 1.1 0.1 0.4 0.5 流动营业资本周转天数 -50 -78 -18 24 26 应收帐款 2,516.6 2,295.7 2,155.0 2,188.6 2,058.5 流动资产周转天数 186 175 204 239 273 应收票据 4,235.4 640.4 8,261.0 426.2 8,252.7 应收帐款周转天数 32 26 25 24 23 预付帐款 450.7 333.5 400.0 221.4 285.8 存货周转天数 36 33 34 32 30 存货 3,213.3 2,782.9 3,329.8 2,511.5 3,067.9 总资产周转天数 686 711 754 754 749 其他流动资产 222.3 2,197.3 897.5 1,105.7 1,400.1 投资资本周转天数 390 372 447 459 417 可供出售金融资产 150.0 - 100.0 83.3 61.1 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 2,544.9 2,990.3 2,990.3 2,990.3 2,990.3 ROE 9.1% 8.4% 6.3% 6.2% 6.1% 投资性房地产 32.9 196.4 196.4 196.4 196.4 ROA 3.3% 3.1% 3.0% 3.3% 3.2% 固定资产 28,017.2 28,418.7 26,110.5 23,802.2 21,494.0 ROIC 8.0% 7.4% 8.1% 5.9% 7.7% 在建工程 6,450.8 7,599.1 7,599.1 7,599.1 7,599.1 费用率 无形资产 8,286.2 8,197.9 8,042.2 7,886.4 7,730.7 销售费用率 7.6% 7.0% 7.5% 7.5% 7.5% 其他非流动资产 2,790.8 2,485.6 2,937.2 2,669.0 2,688.7 管理费用率 6.5% 6.9% 6.9% 6.9% 6.9% 资产总额 65,056.4 65,113.3 69,107.5 67,327.0 71,039.6 财务费用率 2.8% 2.5% 2.5% 2.4% 2.4% 短期债务 4,678.6 3,394.2 6,305.8 5,000.0 5,000.0 三费/营业收入 16.9% 16.4% 17.0% 16.9% 16.8% 应付帐款 10,436.0 10,794.8 5,932.2 4,880.3 5,771.3 偿债能力 应付票据 2,568.6 3,870.4 489.0 381.0 379.9