2020H1业绩同比37.8%，单季度毛利率创5年来最好水平

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年08月10日 证券研究报告•2020年半年报点评 买入 （维持） 当前价： 31.70元 杰瑞股份（002353） 机械设备 目标价： 39.80元（6个月） 2020H1业绩同比+37.8%，单季度毛利率创5年来最好水平 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：倪正洋 执业证号：S1250520030001 电话：021-58352138 邮箱：nzy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.58 流通A股(亿股) 6.74 52周内股价区间(元) 21.56-41.59 总市值(亿元) 303.64 总资产(亿元) 176.13 每股净资产(元) 10.60 相关研究 [Table_Report] 1. 杰瑞股份（002353）：分拆子公司德石股份创业板上市有序推进 (2020-07-11) 2. 杰瑞股份（002353）：“接班人计划”持续推进，董事长变更、培养年轻化梯队 (2020-06-30) 3. 杰瑞股份（002353）：Q1业绩翻倍增长，能源安全内生需求确定性强 (2020-04-29) 4. 杰瑞股份（002353）：子公司德石股份拟分拆上市 (2020-04-22) 5. 杰瑞股份（002353）：2019业绩同比+121%，20Q1业绩有望翻倍 (2020-04-10) 6. 杰瑞股份（002353）：回购方案彰显信心，国内能源保供政策将持续为行业高景气护航 (2020-03-17) [Table_Summary]  2020H1归母净利润同比+37.8%，扣非归母净利润同比+51.1%：2020H1，公司共实现营收33.2亿元，同比+28.7%；归母净利润为6.9亿元，同比+37.8%，扣非归母净利润7.1亿元，同比+51.1%。分产品而言，油气装备制造及技术服务板块实现营收26亿元，同比+38.8%，占公司总营收的78.3%；维修改造与配件销售实现营收5.4亿元，同比+1.1%，占公司总营收的16.3%。此外，疫情冲击下公司着重推进产品交付、多种方式保障项目验收，海外收入达11.8亿元，同比+37.4%，仍保持较高增长速度。  单季度综合毛利率创5年来最好水平，期间费用控制良好：2020H1公司综合毛利率37.2%，同比+2.3pp。其中，油气装备制造及技术服务毛利率达38.2%，同比+2.9pp；维修改造及配件销售毛利率达28.3%，同比+1.7pp。单季度来看，公司2020Q2综合毛利率达41.1%，创五年半来最好水平，盈利能力仍在持续提升。期间费用方面，公司销售费用率4.6%，同比-1.9pp；管理费用率3.8%，同比-0.8pp；研发费用率3.3%，与去年同期基本持平；财务费用率-0.4%，与去年同期基本持平；期间费用合计占比11.3%，同比-2.7pct，期间费用控制良好。  钻完井设备新增订单增幅超70%，经营活动现金流净额同比大幅改善：得益于公司本身强大的竞争力，在经历了疫情及油价双重大考的行业低谷期新增订单仍持续高增长。2020H1公司新增订单46.6亿元，同比+27.4%，其中收入占比最高的钻完井设备订单增幅超过70%。2020H1公司经营活动产生的现金流量净额为-5.5亿元，去年同期为-9.1亿元，同比大幅改善。单季度来看，2020Q2是经营活动现金流净额由负转正的拐点。主要系公司收入规模增加，且持续推进应收账款管理，回款较多导致销售商品及提供劳务收到的现金增加。  近期油气开采规划上调，公司有望充分受益下半年资本开支的增长：上半年来三桶油的主基调以“保产量、控成本”为主。但7月中下旬以来，中石油、能源局等持续提高国内油气开采规划。7月中旬，川渝两地发改委与能源局牵头，目标2025年打造川渝天然气（以页岩气为主）630亿方产量。7月底，能源局北京会议，要求举全行业之力推动油气增储上产。我们判断，油气开发力度的增强有望传导至下半年资本开支增长。行业基本面拐点出现，公司有望充分受益。  盈利预测与投资建议：随着国内油气行业政策逐渐加码，行业基本面拐点出现，公司有望充分受益。预计2020-2022年公司归母净利润分别为16.7/20.5/25.5亿元，对应PE18/15/12x，维持“买入”评级。  风险提示：油价剧烈波动风险、汇率变动风险、市场推广不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 6925.43 8309.73 10203.34 12306.26 增长率 50.66% 19.99% 22.79% 20.61% 归属母公司净利润（百万元） 1360.69 1673.41 2052.49 2546.72 增长率 121.16% 22.98% 22.65% 24.08% 每股收益EPS（元） 1.42 1.75 2.14 2.66 净资产收益率ROE 13.87% 15.60% 17.52% 19.76% PE 22 18 15 12 PB 3.02 2.86 2.63 2.39 数据来源：Wind，西南证券 -17%-2%13%29%44%59%19/819/1019/1220/220/420/620/8杰瑞股份 沪深300 杰瑞股份（002353）2020年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： （1）油田装备制造与技术服务：保障能源安全叠加页岩气开发经济渐显，压裂设备需求持续、确定性强。油公司增储上产的“七年行动计划”仍推进，板块高增长将持续。目前公司新增订单46.6亿元，同比+27.4%，其中收入占比最高的钻完井设备订单增幅超过70%。预计下半年随着油公司资本支出提速，订单仍将持续高增长。钻完井设备订单的交付周期约半年，以此预计2020-2022年营收增速分别为26%/25%/22%。 （2）维修改造与配件销售：维修配件业务是钻完井设备的后市场业务。行业复苏起源于2018年初，在零配件自产率持续提高。受疫情冲击，上半年增速有所下降。预计下半年随着设备开工率的回升，板块将持续修复，2020-2022年营收增速分别为14%/14.5%/15%。 （3）环保工程服务：公司环保类设备主要包括生态环境修复设备、固废治理装备、水处理系列装备等。自2006年进入环保行业至今，杰瑞已在环保领域拥有超过十年的作业经验。受疫情冲击，预计2020年板块营收增速有所下滑，2020-2022年增速分别为-40%/15%/15%。 基于以上假设，我们预测公司2020-2022年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 油田装备制造与技术服务 收入 5,211.22 6,566.14 8,207.67 10,013.36 增速 59.5% 26.0% 25.0% 22.0% 毛利率 38.5% 39.0% 39.0% 39.0% 维修改造及配件销售 收入 1,307.23 1,490.24 1,706.33 1,962.28 增速 26.5% 14.0% 14.5% 15.0% 毛利率 35.3% 33.0% 32.0% 32.0% 环保工程服务 收入 388.64 233.18 268.16 308.39 增速 38.0% -40.0% 15.0% 15.0% 毛利率 27.3% 25.0% 25.0% 24.0% 其他业务收入 收入 18.34 20.17 21.18 22.24 增速 28.8% 10.0% 5.0% 5.0% 毛利率 77.8% 75.0% 75.0% 75.0% 合计 收入 6,925.43 8,309.73 10,203.34 12,306.26 增速 50.7% 20.0% 22.8% 20.6% 毛利率 37.4% 37.6% 37.5% 37.6% 数据来源：Wind，西南证券 oRpMsRqNvNzQ8OaOaQtRpPpNrRfQqQzRjMpOpOaQrQqQvPtRnQwMmPqP 杰瑞股份（002353）2020年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 6925.43 8309.73 10203.34 12306.26 净利润 1392.36 1706.41 2082.49 2586.72 营业成本 4337.57 5183.74 6373.40 7682.43 折旧与摊销 321.49 331.57 355.56 377.06 营业税金及附加 39.16 58.17 56.12 73.84 财务费用 -4.15 -1.87 -30.89 -50.42 销售费用 391.36 415.49 510.17 566.09 资产减值损失 -30.40 80.00 80.00 70.00 管理费用 287.31 544.29 673.42 787.60 经营营运资本变动 -132.87 2723.69 -507.97 -893.30 财务费用 -4.15 -1.87 -30.89 -50.42 其他 -1313.25 -147.88 -117.69 -90.84 资产减值损失 -30.40 80.00 80.00 70.00 经营活动现金流净额 233.16 4691.92 1861.51 1999.22 投资收益 35.15 66.00 40.00 20.00 资本支出 -240.23 -200.00 -200.00 -200.00 公允价值变动损益 -5.35 0.00 0.00 0.00 其他 -171.46 380.00 -47.68 49.23 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -411.69 180.00 -247.68 -150.77 营业利润 1659.97 2095.92 2581.12 3196.72 短期借款 689.19 -1170.01 0.00 0.00 其他非经营损益 -42.35 -40.00 -41.50 -42.19 长期借款 133.25 0.00 0.00 0.00 利润总额 1617.62 2055.92 2539.62 3154.54 股权融资 20.20 0.00 0.00 0.00 所得税 225.27 349.51 457.13 567.82 支付股利 -114.94 -885.64 -1136.79 -1383.21 净利润 1392.36 1706.41 2082.49 2586.72 其他 -140.86 77.76 30.89 50.42 少数股东损益 31.66 33.00 30.00 40.00 筹资活动现金流净额 586.83 -1977.89 -1105.91 -1332.79 归属母公司股东净利润 1360.69 1673.41 2052.49 2546.72 现金流量净额 444.24 2894.03 507.92 515.66 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标