半年报点评：原料药业务表现优异，静待H2核药回暖

公司点评 | 东诚药业 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月06日 。 原料药业务表现优异，静待H2核药回暖 东诚药业（002675.SZ）半年报点评 证券研究报告 公司点评 | 东诚药业 西部证券 2020年08月06日 公司评级 买入 股票代码 002675 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 28.36 近一年股价走势 分析师 陈灿 S0800520010001 18510640908 chencan@research.xbmail.com.cn 相关研究 东诚药业：肝素巨子战略转型，核药业务助力成长—东诚药业（002675.SZ）首次覆盖深度报告 2020-07-20 -1%19%39%59%79%99%119%139%2019-082019-122020-042020-08东诚药业化学制药中小板指Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司发布半年报，20H1实现营收16.46亿元（+24.08%，yoy下同）、归母净利润2.19亿元（+23.05%）、扣非归母净利润2.15亿元（+14.42%），实现基本EPS为0.27元。整体业绩符合预期。 20Q2业绩恢复良好。公司Q2实现营收9.33亿元（+17.66%）、归母净利润1.45亿元（+27.91%），利润端恢复快速增长，主要是毛利率提升（环比Q1提升约5pct）以及管理费用率下降（环比Q1下降约5pct）。上半年公司整体毛利率为48.63%，同比下滑主要是毛利率相对较低的原料药业务增长较快；费用端持续改善，H1销售费用率降至20%以下，管理费用率与财务费用率同样有所下降；上半年公司整体净利率为15.95%，同比下滑2.09pct。 原料药业务表现优异，制剂与核药业务将逐步回暖。20H1原料药业务收入9.43亿元（+78.19%），肝素钠价格处于相对高位叠加公司调整销售策略，降本增效，造就原料药业务优异表现；制剂业务收入2.73亿元（+7.76%），目前疫情对注射用那屈肝素钙临床使用的影响基本消除，预计下半年将快速增长。核药业务同样受到疫情期间医疗活动受限的影响，整体核药业务收入4.00亿元（-21.95%），安迪科、云克药业和上海欣克净利润均有不同程度下滑，下半年随着医疗服务逐渐恢复正轨，公司核药业务将有所回暖。 维持“买入”评级。考虑到Q1新冠疫情对公司业务的影响以及目前业务恢复情况，暂维持此前盈利预测，预计20-22年归母净利润为4.75/5.96/6.97亿元，对应当前市值PE分别为47.9/38.2/32.6倍。肝素钠原料药价格仍处于景气阶段、核药业务每年新增5-6个核药中心规划确定，公司长期发展潜力足，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格与销量不及预期；核药房拓展不及预期；医院大型设备配置进度不及预期 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,333 2,993 3,626 4,250 4,818 增长率 46.2% 28.3% 21.1% 17.2% 13.4% 归母净利润 (百万元) 280 155 475 596 697 增长率 62.4% -44.8% 207.2% 25.4% 16.9% 每股收益（EPS） 0.35 0.19 0.59 0.74 0.87 市盈率（P/E） 81.1 147.1 47.9 38.2 32.6 市净率（P/B） 5.4 5.3 4.9 4.4 4.0 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 东诚药业 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月06日 索引 内容目录 肝素钠原料药价格仍处于高位，助力原料药业务高速增长 .......................................... 3 制剂和核药业务受疫情影响，下半年回暖可期 .......................................................... 3 费用管控良好，研发投入持续提升 .......................................................................... 4 风险提示 .............................................................................................................. 5 图表目录 图1：20H1原料药业务实现快速增长（亿元） ............................................................. 3 图2：肝素出口平均价格处于高位（美元/Kg） .............................................................. 3 图3：上半年制剂和核药业务受疫情影响（亿元） ......................................................... 4 图4：20H1核药子公司业绩受疫情影响有所下滑（亿元） ............................................. 4 图5：上半年公司销售费用率改善明显 ......................................................................... 4 表1：公司在研管线丰富，核药新品临床进度持续推进 ................................................... 5 公司点评 | 东诚药业 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月06日 肝素钠原料药价格仍处于高位，助力原料药业务高速增长 受此前非洲猪瘟影响，国内生猪供应偏紧，叠加环保整治等因素，近年产自猪小肠的肝素处于景气周期，上游肝素粗品与下游肝素原料药呈双升局面。根据Wind数据，2020年6月肝素钠原料药最新出口均价维持在1万美元/Kg以上，达到10884.10美元/Kg的新高。受此利好，公司原料药业务上半年实现收入9.43亿元，同比增长78.19%，但由于成本端肝素粗品价格同比增加，原料药毛利率略有下滑，为25.70%。硫酸软骨素方面硫酸软骨素钠取得德国汉堡卫生当局颁发的GMP证书，氨糖硫酸软骨素保健品文号顺利获批，子公司中泰生物20H1实现营收0.52亿元，同比基本持平，净利润1311.20万元（去年同期为621.59万元）表现良好。 图1：20H1原料药业务实现快速增长（亿元） 图2：肝素出口平均价格处于高位（美元/Kg） 资料来源：公司公告，西部证券研发中心（2018年后为原料药合计收入） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 制剂和核药业务受疫情影响，下半年回暖可期 新冠疫情使得国内医院门诊量和手术量大幅下滑，也影响了公司制剂产品的销售。20H1制剂业务实现收入2.73亿元，同比增长+7.76%，毛利率相对稳定，其中重点产品注射用那屈肝素钙销售额2.46亿元，同比增长16.86%，目前临床用药基本恢复，未来预计仍会保持快速增长状态。 核药业务方面，治疗性核药与诊断性核药均不同程度地受疫情影响，整体而言核药业务收入4.00亿元，同比下滑21.95%，毛利率同比下滑4.08pct。分子公司来看，H1云克药业营收1.45亿元（-35.32%）、净利润0.65亿元（-34.09%）；安迪科营收1.60亿元（-3.81%）、净利润0.55亿元（-21.82%）；上海欣科营收1.02亿元（-19.32%）、净利润0.21亿元（-30.30%）。由于核药产品如18F-FDG为肿瘤患者的刚需产品，随着国内疫情稳定，核药业务有望于下半年恢复稳定增长。中长期来看公司正在建设14个以正电子为主的核药中心，以每年新增5-6个核药中心的投入运营的速度，预计未来三年内公司投入运营的核药中心将超过30个，将促进公司核药产品快速增长，为公司利润持续增长提供可靠支撑。 0246810122008201020122014201620182019H1硫酸软骨素肝素钠0200040006000800010000120002015/12015/102016/72017/42018/12018/102019/72020/4 公司点评 | 东诚药业 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月06日 图3：上半年制剂和核药业务营收受疫情影响（亿元） 图4：20H1核药子公司业绩受疫情影响有所下滑（亿元） 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 费用管控良好，研发投入持续提升 上半年公司整体毛利率为48.63%，同比下滑主要是毛利率相对较低的原料药业务增长较快；费用端持续改善，H1销售费用率降至20%以下，管理费用率与财务费用率同比同样有所下降；上半年公司整体净利率为15.95%，同比下滑2.09pct。 20H1公司研发投入同比增长42.80%至0.58亿元，逐年提升的研发投入支撑在研新品推进，重点产品如主要用于恶性肿瘤骨转移镇痛治疗的[188Re]-HEDP注射液，目前处于临床IIb期，受试者正在按照预期计划入组；恶性肿瘤骨转移诊断骨扫描显像剂氟[18F]化钠注射液目前已完成临床试验前期准备工作，完成首家组长单位伦理资料递交，正在等待伦理批复，以启动受试者入组，预计下半年将陆续获得多中心伦理批件；钇90树脂微球、合作引进品种如99mTc标记美罗华产品研发进度同样持续推进。 图5：上半年公司销售费用率改善明显 资料来源：Wind，西部证券研发中心 02468101220132014201520162017201820192019H12020H1制剂核素药物00.511.522.533.544.55营收净利润营收净利润营收净利润营收净利润营收净利润20162017201820192020H1云克药业安迪科上海欣科-5%0%5%10%15%20%25%30%2008200920102011201220132014201520162017201820192020H1销售费用率管理费用率（加回研发费用）财务费用率 公司点评 | 东诚药业 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月06日 表1：公司在研管线丰富，核药新品临床进度持续推进 序号 研发产品 研发进度 1 氟[18F]化钠注射液骨扫描显像剂 目前已完成临床试验前期准备工作，完成首家组长单位伦理资料递交，正在等待伦理批复，以启动受试者入组。预计下半年将陆续获得多中心伦理批件，加速受试者入组。 2 铼[188Re]依替膦酸盐注射液 IIb期临床试验中，受试者正在按照预期计划入组。 3 18F-FP-CIT产品 已完成技术文件转移，下一步将按照药品注册法规相关要求进行药学研究和药理毒理补充工作，并按照国家药品法规要求进行注册申报，该产品在国外上市多年，临床安全性和有效性已得到大量验证，目前正探索豁免或减少临床的可能 4 99mTc标记美罗华产品 目前正在开展药学研究补充工作 5 18FAI-PSMA产品 目前正在开展药学研究工作 6 放射性微球研发项目 已完成药学研究，目前正在开展药理药效、药代动力学、安全性等临床前生物学评价工作。 7 注射用那屈肝素钙 一致性评价目前正在审评过程中 8 抗凝新靶点化学创新药 DCP118 已获得国家专利局专利授权批准 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 风险提