非银行金融行业券商中期投资策略：从混沌中寻求确定性机会板块乏力，强者恒强，估值探底

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：中性（维持） 从混沌中寻求确定性机会——分化与发展并存，估值探底 ——券商中期投资策略 强监管和弱流动性的市场环境叠加之下，券商各项主营业务在量能和价格方面全面承压，在L型的经济走势中，券商行业的整体业绩会呈现继续下滑态势，我们中性预计2017年行业营收与净利润分别下滑6%、3%。 我们认为监管政策有破有利，以《证券公司分类监管规定》（征求意见稿）精神显示剔除了部分偏离主业、过度投机的业务因素影响，引导证券公司突出主业、做优做强，提升国内国际竞争力。 当前，券商板块PB属于二次探底，但距离1.56倍的历史低点有一定空间。从逆向思维看，尽管监管持续加压，但是券商行业整体未触发系统性业务风险，依旧保持盈利，所以市场回调可期，在波动市场中挖掘可能出现交易性机会。 在券商内部已呈现出了日益加剧的马太效应。部分业务结构调整合理与转创新转型发展较快券商在激烈的市场竞争中脱颖而出，也是我们坚持的选股思路。同时，市场对六月A股纳入MSCI可能性预期升温。我们建议投资者积极关注相关非银标的配置。  要点1：强监管周期下，板块业绩承压，分化加剧 业绩下滑已成为行业代名词，难以摆脱靠天吃饭格局，但行业向前发展趋势不变。券商行业内部出现业绩分化加剧的态势，需要积极把握业绩突出的券商。  要点2：关注左侧的确定性交易机会，波段为王 我们建议投资关注板块的左侧交易性机会。当前券商板块估值PB指标确定性地二次探底，且行业本身不存在系统性金融风险，操作上波段为王。同时积极关注A股纳入MSCI指数预期性事件。  要点3：业务多元化均衡化大券商与创新转型发展中型券商为选股主线 我们认为上市券商业绩分化的根本性原因是业务结构差异性，多数券商的经纪、自营传统板块业务占比50%以上，难以抗拒市场的周期波动。我们秉承从两个大维度选股配置，长期逻辑一：创新+转型发展的中小型券商建议关注国金证券（中小券商中 IPO 领先，定增倒挂）、兴业证券 赵浩然0755-83511405 Email:zhaohaoran@cgws.com 执业证书编号:S1070515110002 联系人（研究助理）： 刘文强021-31829700 Email:liuwq @cgws.com 从业证书编号: S0550115110030 数据来源：wind 相关报告 <<新使命新起点新征程 ——《证券公司分类监管规定》 (征 求意见稿）点评>> 2017-06-08 <<证监会首提全面禁止通道业务>> 2017-05-23 <<业绩回暖，券商板块配置价值凸显>> 2017-05-03 投资建议 要点 分析师 股价走势图 证券研究报告 非银行金融| 投资策略研究*半年度投资策略 2017年06月14日 投资策略研究*半年度投资策略 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 （稳健型发展，IPO领先，员工计划持股彰显公司发展信心）、东吴证券（参股AMC）。长期逻辑二：业务布局均衡化多元化的优质龙头大券商： 建议关注海通证券（国际化布局显著，香港投行份额第一）、广发证券（IPO领先、资管主动型显著）、中国银河（回归Ａ股，开启新征程）、招商证券（投行业务领先，港股IPO提升资本实力，招商局入主助力公司业务整合与协同）  风险提示：市场风险；政策风险；监管风险 投资策略研究*半年度投资策略 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 强监管周期下，板块业绩承压，分化加剧 ....................................................................... 5 1.1 监管政策有破有利 ....................................................................................................... 5 1.2 量价齐跌导致板块业绩承压 ....................................................................................... 5 1.2.1 业务量持续下行，增长动力不足 ...................................................................... 5 1.2.2 行业竞争加剧，佣金率及费率下滑 .................................................................. 8 1.3 2017年业绩预计承压 .................................................................................................. 9 1.4 业务结构差异催化马太效应显现 ............................................................................. 10 2. 关注左侧的确定性交易机会 ............................................................................................. 11 2.1 券商板块估值洼地，安全边际较高 ......................................................................... 11 2.2 A股第四次闯关MSCI指数预期升温 ..................................................................... 12 3. 配置策略 ............................................................................................................................. 13 4. 风险提示 ............................................................................................................................. 13 投资策略研究*半年度投资策略 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：A股日均股票成交额低于去年同期 ............................................................................... 6 图2：两融规模与市场交易量同步下滑，市场信心有待提振 ............................................... 6 图3：两融规模与市场交易量同步下滑，市场信心有待提振 ............................................... 6 图4：2012年以来券商营收结构变化 ...................................................................................... 7 图5：IPO审批量明显收缩 ....................................................................................................... 8 图6：IPO审批通过金额明显减少 ........................................................................................... 8 图7：证券市场筹资规模整体下行，投行业务收入承压 ....................................................... 8 图8：经纪业务佣金率持续下行，2016年度均值为万3.8 .................................................... 8 图9：受中债指数连续下滑而呈现浮亏压力 ........................................................................... 9 图10：受股市持续波动影响而呈现浮亏压力 ......................................................................... 9 图11：营收结构逐步优化，传统经纪业务比重降低 ........................................................... 10 图12：2017年一季度主营业务营收较2016年有所上升 .................................................... 10 图13：券商PB接近历史底部，值得关注交易性机会 ........................................................ 11 图14：券商指数处于洼地，回调可能性高 ........................................................................... 12 图15：第一创业2017Q1营收结构 ........................................................................................ 13 图16：华泰证券2017Q1营收结构 ........................................................................................ 13 表1：2017以来证监会主要监管事件，监管趋紧已显现 ...................................................... 5 表2：2017一季度证券公司主动管理资产月均规模前20名 ................................................ 7 表3：2017年券商业绩预测 .................................................................................................... 10 表4：2017年前5月上市券商营收排名 ................................................................................ 10 表5：MSCI公布的A股券商标情况 .....................................