2020Q1，B2C业务受疫情影响较大，B2B业务拓展防护品类降低影响

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 开润股份（300577） 证券研究报告 2020年05月01日 投资评级 行业 纺织服装/纺织制造 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 24.56元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 217.41 流通A股股本(百万股) 104.07 A股总市值(百万元) 5,339.71 流通A股市值(百万元) 2,556.07 每股净资产(元) 4.18 资产负债率(%) 52.98 一年内最高/最低(元) 39.26/24.05 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《开润股份-年报点评报告:2019年业绩持续快速增长，继续看好公司未来长期发展》 2020-04-22 2 《开润股份-公司点评:2020Q1业绩符合预期，非公开发行股票募集资金，为后续发展提供基础》 2020-04-10 3 《开润股份-公司点评:2019年业绩保持快速增长，继续看好公司长期发展》 2020-03-01 股价走势 2020Q1 B2C业务受疫情影响较大，B2B业务拓展防护品类降低影响 事件：2020Q1受疫情影响，业绩增速有所下降 2020Q1公司实现营收5.37亿元（-10.30%），归母净利润实现0.32亿元（-29.79%），实现扣非净利润0.30亿元（-33.77%）。公司2020Q1受疫情影响，业绩有所下降，符合此前披露的预告区间。 拆分来看：主要系2C业务受到疫情影响较大，2B业务保持增长 B2B业务：根据我们的测算，2020Q1公司2B业务增长近10%。公司将通过现有品类持续拓展客户及类似品类，保证2B业务的持续快速增长。同时公司发布公告，公司子公司滁州润辉、开润印度、开润印尼完成工商变更登记，开展防护物资业务，未来公司子公司将开展一次性平面口罩、KN95口罩、熔喷布等防护物资的上产经营及销售业务（目前尚未开展实际经营），将有助于降低疫情对于公司当年业绩的影响。 公司将通过现有品类持续拓展客户及类似品类，保证2B业务的持续快速增长。从品类方面来看，除原有包袋软包业务之外，19年公司新拓运动包袋、拉杆箱品类；并在2020年新拓时尚女包品类，为公司2B业务的后续增长提供动力。从客户来看，目前NIKE是印尼工厂主要客户；由于公司能够成为NIKE供应商，已经是对公司在箱包代工领域良好实力的证明；由此在开拓新客户方面的竞争力将会提高；公司成功拓展VF集团作为客户也证明了这一点。优质客户有利于公司订单的稳定和持续性，保证公司2B业务的稳定增长。 B2C业务：2020Q1公司2C业务由于受疫情影响，我们预计下滑超20%。由于疫情短期抑制消费者的出行需求，但目前疫情得到逐步控制，消费者出行需求将不断恢复，预计2C端业务将会持续恢复。目前，公司自有品牌“90分”及旗下“90分旗舰店”已成功入选天猫服配箱包行业拉杆箱品类的“品类舰长”及“2020Win+项目舰长”，未来将继续与天猫服配箱包行业开展深入合作，拓展拉杆箱产品业务、积极推进GROW方法论场景应用，借力天猫平台消费者及行业数据，提升公司数字化运营能力。 2019年公司将90分品牌和小米品牌团队进行独立拆分，采取不同策略打法，提升效率。米牌主要针对产品价格相对较低的杂牌市场，利用其高性价比优势占领市场；90分则主要针对个性化、差异化的大众市场。1）品牌端：19年公司在“90分”品牌建设方面做出了较大的动作，提出“把生活装在路上”新主张，通过多种营销宣传方式打造生活方式品牌，2）渠道端：19年公司将小米渠道与在继续巩固天猫、淘宝、京东、小米网、有品、社交电商、团购礼品等传统电商渠道竞争优势的基础上，在网红直播带货等新兴渠道方面跟进脚步，同时深化海外渠道布局；3）产品端：公司增大产品研发投入，轻商务登机箱及智能跟随旅行箱Puppy1荣获2019德国红点设计大奖；同时，推出曼哈顿轻盈都市系列旅行箱、轻便易收纳夹克等出行类产品，打造出行生活场景。我们认为未来公司持续进行产品迭代和扩充，扩大消费客群，提升产品适销度。 毛利率有所提升，净利率有所下降。 毛利率：2020Q1公司毛利率为31.49%（+6.71pct），毛利率有所提升我们认为主要系2B业务占比略有提升所致。 费用率：销售/管理/研发/财务费用率分别是10.75%（+3.01pct）/7.26%（+4.01pct）/4.49%（+2.14pct）/0.82%（-0.17pct）。管理费用增加主要系公司员工薪酬上升所致；研发费用上升主要因公司在本期加大研发投入。 净利率：2020Q1公司净利率为6.25%（-1.63pct）。 -29%-19%-9%1%11%21%31%41%2019-042019-082019-12开润股份纺织制造创业板指 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 存货：2020Q1公司存货规模为5.29亿元（+30.86%），存货周转次数为0.69次（-0.41次），存货周转效率下降。 应收账款：2020Q1公司应收账款为3.72亿元（+21.24%），应收账款周转次数为1.38次（-0.77次），应收账款规模有所提升，周转效率小幅下滑。 现金流：2020Q1公司经营性现金流为-0.50亿元（-198.29%），公司经营性现金流大幅下降主要系上期货款在本期结算所致。 维持“买入”评级。维持原有盈利预测，预计2020-2022年公司实现归母净利润2.54/3.28/4.10亿元，同比增长12.2%、29.41%、25.04%。预计2020-2022年EPS为1.17/1.51/1.89元。 风险提示：非米系渠道拓展较慢、费用率大幅提升、疫情影响加剧、海外工厂管理风险、2B业务订单流失严重等。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,048.07 2,694.82 3,070.76 3,894.18 4,836.67 增长率(%) 76.19 31.58 13.95 26.81 24.20 EBITDA(百万元) 259.85 377.82 325.32 416.63 520.00 净利润(百万元) 173.73 226.00 253.58 328.16 410.32 增长率(%) 30.23 30.09 12.20 29.41 25.04 EPS(元/股) 0.80 1.04 1.17 1.51 1.89 市盈率(P/E) 30.74 23.63 21.06 16.27 13.01 市净率(P/B) 8.39 6.40 5.16 4.14 3.32 市销率(P/S) 2.61 1.98 1.74 1.37 1.10 EV/EBITDA 25.14 19.25 15.05 11.15 8.79 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 239.90 416.55 524.93 759.29 839.34 营业收入 2,048.07 2,694.82 3,070.76 3,894.18 4,836.67 应收票据及应收账款 252.93 406.65 381.24 339.13 555.58 营业成本 1,515.88 1,946.33 2,212.85 2,798.33 3,469.61 预付账款 12.41 10.80 13.70 18.28 21.53 营业税金及附加 10.03 13.55 15.93 19.61 24.36 存货 413.48 541.36 589.66 773.50 912.46 营业费用 189.86 257.27 295.41 378.51 473.99 其他 249.43 105.94 197.14 189.29 194.80 管理费用 83.26 125.68 147.40 186.92 232.16 流动资产合计 1,168.16 1,481.29 1,706.67 2,079.48 2,523.71 研发费用 52.18 78.20 92.12 110.98 135.91 长期股权投资 13.09 27.68 27.68 27.68 27.68 财务费用 (5.14) 0.56 1.21 0.98 0.60 固定资产 95.64 190.63 214.25 255.41 294.10 资产减值损失 7.13 (6.28) 1.31 0.83 1.18 在建工程 5.78 14.73 44.84 74.90 74.94 公允价值变动收益 0.00 0.00 6.67 2.22 2.96 无形资产 11.69 46.23 44.34 42.44 40.55 投资净收益 5.74 3.77 4.73 4.75 4.42 其他 115.49 209.19 183.63 195.05 187.89 其他 (26.00) (6.39) (22.80) (13.94) (14.76) 非流动资产合计 241.68 488.46 514.73 595.48 625.15 营业利润 215.13 282.13 315.93 404.98 506.23 资产总计 1,409.84 1,969.75 2,221.40 2,674.96 3,148.86 营业外收入 2.94 1.73 4.63 3.10 3.16 短期借款 60.00 107.61 100.00 80.00 60.00 营业外支出 0.08 0.91 0.35 0.45 0.57 应付票据及应付账款 542.10 734.40 863.77 1,001.78 1,157.09 利润总额 217.99 282.95 320.21 407.63 508.81 其他 119.17 212.02 131.84 192.82 189.12 所得税 33.61 45.96 52.01 61.14 76.32 流动负债合计 721.27 1,054.03 1,095.61 1,274.60 1,406.21 净利润 184.39 236.99 268.20 346.48 432.49 长期借款 0.00 1.63 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 10.65 10.99 14.62 18.32 22.16 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 173.73 226.00 253.58 328.16 410.32 其他 9.91 13.89 11.01 11.60 12.16 每股收益（元） 0.80 1.04 1.17 1.51 1.89 非流动负债合计 9.91 15.52 11.01 11.60 12.16 负债合计 731.18 1,069.55 1,106.62 1,286.20 1,418.37 少数股东权益 42.37 66.17 80.06 98.07 119.75 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 217.61 217.41 217.41 217.41 217.41 成长能力 资本公积 73.76 73.26 73.26 73.26 73.26 营业收入 76.19% 31.58% 13.95% 26.81% 24.20% 留存收益 437.53 619.51 817.31 1,073.27 1,393.