公司动态点评：一季度业绩符合预期，四费比率下降，资产减值损失减少

公司动态点评 http://www.cgws.com 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年04月30日 目前股价 3.27 总市值（亿元） 62.98 流通市值（亿元） 62.98 总股本（万股） 192,589 流通股本（万股） 192,589 12个月最高/最低 4.94/2.67 分析师：吴轩 S1070519040001 ☎ 021-61680360  wu_xuan@cgws.com 联系人（研究助理）：张玉龙 S1070119070024 ☎ 021-31829730  zhangyulong@cgws.com 数据来源：贝格数据 一季度业绩符合预期，四费比率下降，资产减值损失减少 ——皖维高新（600063）公司动态点评 单位：百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 5857 6356 6360 6985 7652 YoY(%) 24.5% 8.5% 0.0% 9.8% 9.5% 净利润 130 385 429 566 704 YoY(%) 52.6% 195.9% 11.3% 32.2% 24.3% 摊薄EPS 0.07 0.20 0.22 0.29 0.37 P/E(倍) 48.41 16.36 14.70 11.12 8.95 资料来源：长城证券研究所  事件：公司发布2020年一季报，报告期内公司实现营业收入11.83亿元，同比-17.74%，实现归母净利润为4895.35万元，同比+4.46%，扣非后归母净利润4215.48万元，同比+14.75%。另外，截至3月底，公司经营活动现金流量净额2.72亿元，同比+34.03%，主要系公司原材料采购及缴纳税费同比减少所致。  一季度归母净利+4.46%，国内疫情褪去，看好公司良好发展势头。受国内新冠疫情影响，报告期内，公司主要产品聚乙烯醇（PVA）、水泥及熟料销量下降，导致收入出现了下滑。我们基于公司公告，对公司主要产品的收入及毛利率、销量和售价等方面进行了如下的分析和整理：（1）收入及毛利率方面，报告期内，公司实现收入11.83亿元，同比-17.74%，综合毛利率18.53%，同比-0.17 pct，其中PVA、水泥熟料和VAE乳液等产品分别实现收入4.69亿元、1.28亿元和0.69亿元，同比分别-13.64%、-27.96%、-41.32%，产品毛利率分别为18.15%、45.18%和32.79%，同比分别-3.43 pct、+0.13 pct、+4.39 pct。（2）销量方面，公司PVA和水泥熟料分别实现销售4.47万吨和35.38万吨，环比分别-7.45%和-58.57%。（3）售价方面，报告期内，公司PVA、 PVA纤维、水泥和熟料的平均销售价格分别为10497.46元/吨、14740.61元/吨、378.36元/吨和346.05元/吨，同比分别+3.61%、+3.16%、+2.27%和+28.35%。（4）成本方面，报告期内，公司电石、醋酸和煤炭均价分别为2827.79元/吨、2200.37元/吨和459.76元/吨，同比分别-1.13%、-25.79%和-6.50%。一季度由于国内新冠疫情影响，公司收入出现了一定程度的下滑，但是随着国内疫情的逐步褪去，我们认为公司的主要产品销售端有望逐步改善。另外，基于对公司产品售价和成本的分析，我们发现当前公司主要产品仍处于成本下降，售价提升的良好发展势头，我们维持此前的业绩预测，继续看好公司全年发展。  四费比率下降，资产减值损失减少。报告期内，公司四费比率为13.46%，-50%0%50%100%19-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-04基础化工沪深300皖维高新盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 基础化工 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 同比-0.62 pct，其中销售费用和财务费用分别占比2.63%和1.39%，同比分别-0.45 pct和-1.32 pct；管理费用和研发费用分别占比4.58%和4.86%，同比分别+0.60 pct和+0.54 pct。销售费用比率下降主要归因于报告期内公司主产品销量下降，销售运费减少；而财务费用下降主要归因于公司收到的银行大额存单利息收入增加。另外，报告期内公司资产减值损失同比减少1009.04万元，主要系去年同期广西皖维公司对醋酸乙烯资产组、母公司对醋酸甲酯深加工资产组计提固定资产减值准备所致。公司一季报财务数据符合我们此前《2019年业绩大幅增长，积极投建新项目助力公司发展》皖维高新点评报告中对公司发展的沿判，公司去年较大幅度的计提减值准备为今年业绩的良好释放奠定了基础。  偏光片和光学薄膜项目进展良好，汽车级PVB胶片有望带来新的业绩增长点。根据公司年报披露，为实现PVA光学薄膜和偏光片的技术国产化，公司投资新建的700万平方米/年偏光片项目和700万平方米/年PVA光学薄膜项目正在全力推进，目前项目相关设备已经到货，正在进行土建和厂房建设。我们看好公司在偏光片和光学薄膜领域的布局，认为随着新增产能的逐步释放，公司有望实现电石-PVA-光学膜-偏光片的一体化产业链，公司盈利能力将逐步增强。此外，报告期内，公司膜用PVB树脂经过几年来的研发和实验，目前各项理化指标已达到汽车级PVB胶片的生产工艺要求，目前采购公司膜级PVB树脂生产汽车级PVB胶片的下游厂商，已开始将汽车级PVB胶片向市场进行推广试用。我们认为，随着公司生产技术及客户方面的逐步突破，未来公司PVB树脂有望逐步在汽车领域得到应用，为公司发展带来新的业绩增量空间。  积极投建新项目，公司业务线逐步拓宽。根据公司公告，因现有产品产线满负荷生产以及产品供不应求等因素影响，公司计划扩容三大项目，包括：（1）投资1.28亿元新建35kt/a差别化PET聚酯切片项目；（2）投资1.37亿元新建20kt/a差别化可再分散乳胶粉项目；（3）投资1.42亿元新建10kt/a汽车胶片级聚乙烯醇缩丁醛树脂项目。上述三大项目的资金来源均为公司自筹，建设周期分别为12个月，18个月和12个月，项目达成后，可分别实现收入4.38亿元、2.60亿元和1.92亿元，实现利税总额为4661.71万元、3332.13万元和4015.84万元。我们看好公司在新项目上的布局，认为随着新增项目的有序投产，公司在拓宽自身业务线的同时，公司的盈利能力也有望持续攀升。  投资建议：公司是国内PVA领域的龙头企业，PVA产品在规模、品类和技术上均较同行业公司有较大优势，此外，公司积极布局的PVA光学膜和PVB树脂等新材料领域有望为公司开启成长通道。我们看好公司的战略布局及技术实力，预计公司2020-2022年净利润分别为4.29亿元、5.66亿元和7.04亿元，同比增长11.3%、32.2%和24.3%，对应PE分别为14.70、11.12和8.95倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：1.下游需求不及预期；2.光学膜推广进程不及预期等。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 5857.24 6356.38 6359.53 6985.04 7651.77 成长性 营业成本 4888.68 4934.33 5036.86 5485.83 5987.66 营业收入增长 24.5% 8.5% 0.0% 9.8% 9.5% 营业费用 189.07 185.04 222.58 237.49 252.51 营业成本增长 23.5% 0.9% 2.1% 8.9% 9.1% 管理费用 195.79 252.02 267.10 286.39 306.07 营业利润增长 52.2% 178.5% 14.4% 31.4% 24.1% 研发费用 217.03 248.34 260.74 279.40 306.07 利润总额增长 50.9% 189.1% 13.8% 31.9% 23.8% 财务费用 144.13 106.59 99.11 86.77 53.08 净利润增长 52.6% 195.9% 11.3% 32.2% 24.3% 其他收益 42.25 71.52 45.00 58.26 51.63 盈利能力 投资净收益 13.76 27.75 20.72 20.74 23.07 毛利率(%) 16.5% 22.4% 20.8% 21.5% 21.7% 营业利润 154.91 431.40 493.42 648.45 804.45 销售净利率(%) 2.2% 6.1% 6.7% 8.1% 9.2% 营业外收支 -5.14 1.60 -0.83 1.05 -0.64 ROE(%) 2.8% 7.5% 7.9% 9.5% 10.6% 利润总额 149.77 433.00 492.59 649.50 803.80 ROIC(%) 4.0% 8.7% 7.5% 9.5% 12.0% 所得税 19.63 47.98 64.04 83.14 99.67 营运效率 少数股东损益 0.03 0.04 0.05 0.09 0.09 销售费用/营业收入 3.2% 2.9% 3.5% 3.4% 3.3% 净利润 130.10 384.98 428.50 566.27 704.04 管理费用/营业收入 3.3% 4.0% 4.2% 4.1% 4.0% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 3.7% 3.9% 4.1% 4.0% 4.0% 流动资产 3168.99 2936.10 3670.34 4005.69 5031.32 财务费用/营业收入 2.5% 1.7% 1.6% 1.2% 0.7% 货币资金 698.83 982.39 1153.40 1322.61 1872.08 投资收益/营业利润 8.9% 6.4% 4.2% 3.2% 2.9% 应收账款 1556.09 1107.56 1590.42 1762.40 2074.58 所得税/利润总额 13.1% 11.1% 13.0% 12.8% 12.4% 应收票据 7.02 4.54 6.06 7.24 6.67 应收账款周转率 4.60 4.77 4.71 4.17 3.99 存货 748.44 580.46 711.04 695.58 839.72 存货周转率 6.81 7.43 7.80 7.80 7.80 非流动资产 6001.98 6378.11 6086.15 5710.28 5317.45 流动资产周转率 2.15 2.08 1.93 1.82 1.69 固定资产 4717.11 4300.43 4032.22 3805.28 3561.11 总资产周转率 0.65 0.69 0.67 0.72 0.76 资产总计 9170.97 9314.21 9756.49 9715.97 10348.77 偿债能力 流动负债 3453.93 2955.85 3445.79 3030.55 3127.01 资产负债率(%) 49.6% 44.8% 44.1%