行业小年稳抓经营，夯实内功蓄势待发

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 埃斯顿（002747）2019年报&2020年一季报点评 推荐（维持） 行业小年稳抓经营，夯实内功蓄势待发 目标价：11.1元 当前价：9.44元 事项：  埃斯顿发布2019年报以及2020年一季报，公司2019年实现营业收入14.21亿元，同比减少3.0%，实现归属于母公司所有者的净利润6576.22万元，同比减少35.04%；2020年一季度实现营业收入2.29亿元，同比减少29.0%，实现归属于母公司所有者的净利润1400.2万元，同比减少26.08%。 评论：  2019年为行业小年收入微降，2020Q1受疫情影响物流不畅交付延迟收入下降。中美贸易战以来制造业投资受到冲击，机器人行业整体景气度下降，2019年全年工业机器人产量下滑6%。受此影响，公司收入全年微降（-2.71%）。分季度来看，二三季度景气度最低，收入分别下滑14.75%、15.75%，四季度回暖，收入增速达14.49%，但回暖势头被疫情打断，2020Q1收入下降28.86%。分板块来看，2019年自动化核心部件及运动控制系统收入基本持平，工业机器人及智能制造系统收入下降4.69%，主要由于公司主动放弃了部分回款条件不好的系统集成订单。  综合毛利率保持稳定，费用率波动造成净利润率有所下降。公司2019年综合毛利率为36.01%，较上年同期增加0.02个百分点，2020Q1毛利率35.99%，保持稳定。分板块来看，自动化核心部件及运动控制系统毛利率为40.8%，较上年同期降低0.85个百分点，工业机器人及智能制造系统毛利率为31.07%，较上年同期提升了0.68个百分点。2019年销售费用及管理费用稳中有降，研发费用及财务费用有所升高，财务费用升高主要由于报告期公司股权投资（投资CLOOS等）、回购股份、固定资产投资等资金使用增多；2020Q1费用方面，销售费用、管理费用、研发费用总金额保持稳定，费用率因收入下降而提升，财务费用增长29%，主要为应对疫情影响进行资金储备 从银行获得疫情支持贷款增加所致。  稳健经营现金流创历史新高，注重研发夯实内功机器人“专用+通用”战略继续取得突破。2019年行业景气度低，公司审慎选择行业和客户，提高客户质量，严格应收账款管理，控制坏账风险，实现经营活动现金流净额1.13亿，创历史新高。报告期公司继续实施机器人通用+细分战略，专用进一步突破钣金折弯、光伏装配、压铸和食品与饮料码垛机器人应用处于行业先进水平，通用采用新一代核心部件及软件算法，基于模块化设计的新一代系列化机器人实现批量销售。  收购德国焊接机器人领军企业Cloos，国际化战略再进一步。Cloos为全球机器人弧焊细分领域领军企业，具有百年历史和技术积累，拥有世界顶尖的焊接和焊接机器人技术及产品，特别在技术难度最大的中厚板焊接领域拥有世界一流的客户和市场份额。Cloos的交易分为两步：（1）在公开市场以竞标方式被上市公司股东派雷斯特组成的联合体出资1.9607亿欧元收购，（2）上市公司转让其持有的鼎派机电（持有Cloos89.35%的股份）51%的股权于上市公司。业绩承诺为鼎派机电承诺净利润为2020-2022年分别为880万、948万、1147万欧元（人民币6772万、7295万、8827万元）。  盈利预测及投资评级：暂不考虑Cloos的并表，因受疫情影响制造业投资复苏放缓，我们下调公司2020-2021年归母净利润至0.84/1.19亿元（原预测值为2.27/3.09亿），新增2022年归母净利润预测值为1.68亿元，对应EPS为0.10、0.14、0.20元，对应PE为95倍、66倍、47倍；考虑Cloos，则备考净利润为1.52亿、1.92亿、2.56亿，对应PE为52倍、41倍、31倍，按照DCF法，公司权益评估价值为92.44亿元，每股权益价值为11.1元，维持目标价11.1元，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情影响持续，制造业复苏不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 1,421 1,775 2,392 3,450 同比增速(%) -2.7% 24.8% 34.8% 44.2% 归母净利润(百万) 66 84 119 168 同比增速(%) -35.0% 26.5% 43.3% 41.1% 每股盈利(元) 0.08 0.10 0.14 0.20 市盈率(倍) 120 95 66 47 市净率(倍) 5 5 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年4月28日收盘价 证券分析师：李佳 电话：021-20572564 邮箱：lijia@hcyjs.com 执业编号：S0360514110001 证券分析师：鲁佩 电话：021-20572564 邮箱：lupei@hcyjs.com 执业编号：S0360516080001 证券分析师：赵志铭 电话：021-20572557 邮箱：zhaozhiming@hcyjs.com 执业编号：S0360517110004 总股本(万股) 84,072 已上市流通股(万股) 72,844 总市值(亿元) 79.36 流通市值(亿元) 68.76 资产负债率(%) 56.1 每股净资产(元) 1.9 12个月内最高/最低价 14.03/8.02 《埃斯顿（002747）2018年报及2019年一季报点评：毛利率提升，公司竞争优势逐渐凸显》 2019-04-28 -15%4%23%42%19/0419/0619/0819/1019/1220/022019-04-29～2020-04-28沪深300埃斯顿相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 其它通用机械 2020年04月29日 埃斯顿（002747）2019年报&2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 309 427 348 345 营业收入 1,421 1,775 2,392 3,450 应收票据 43 54 73 105 营业成本 910 1,134 1,528 2,210 应收账款 596 744 956 1,310 税金及附加 11 14 19 27 预付账款 17 21 28 40 销售费用 96 118 157 223 存货 330 405 546 768 管理费用 188 235 312 447 合同资产 0 0 0 0 研发费用 129 161 218 314 其他流动资产 379 140 159 192 财务费用 62 50 47 52 流动资产合计 1,674 1,791 2,110 2,760 信用减值损失 -6 -1 -2 -3 其他长期投资 142 142 142 142 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 438 438 438 438 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 422 455 474 466 投资收益 17 10 10 10 在建工程 123 133 143 143 其他收益 32 20 20 20 无形资产 395 356 320 288 营业利润 74 92 140 206 其他非流动资产 593 591 592 591 营业外收入 20 20 20 20 非流动资产合计 2,113 2,115 2,109 2,068 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 3,787 3,906 4,219 4,828 利润总额 93 111 159 225 短期借款 966 966 966 966 所得税 5 16 24 34 应付票据 146 182 246 355 净利润 88 95 135 191 应付账款 240 299 403 583 少数股东损益 22 11 16 23 预收款项 72 89 144 241 归属母公司净利润 66 84 119 168 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 146 137 176 235 其他应付款 118 118 118 118 EPS(摊薄)（元） 0.08 0.10 0.14 0.20 一年内到期的非流动负债 110 110 110 110 其他流动负债 57 68 82 173 主要财务比率 流动负债合计 1,709 1,832 2,069 2,546 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 239 239 239 239 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -2.7% 24.8% 34.8% 44.2% 其他非流动负债 120 115 115 115 EBIT增长率 -5.1% 3.9% 28.6% 33.8% 非流动负债合计 359 354 354 354 归母净利润增长率 -35.0% 26.5% 43.3% 41.1% 负债合计 2,068 2,186 2,423 2,900 获利能力 归属母公司所有者权益 1,610 1,600 1,659 1,768 毛利率 36.0% 36.1% 36.1% 35.9% 少数股东权益 109 120 137 160 净利率 6.2% 5.3% 5.7% 5.5% 所有者权益合计 1,719 1,720 1,796 1,928 ROE 3.8% 4.8% 6.6% 8.7% 负债和股东权益 3,787 3,906 4,219 4,828 ROIC 6.5% 6.8% 8.6% 11.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 54.6% 56.0% 57.4% 60.1% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 83.5% 83.1% 79.6% 74.2% 经营活动现金流 113 326 73 106 流动比率 98.0% 97.8% 102.0% 108.4% 现金收益 210 222 259 317 速动比率 78.6% 75.7% 75.6% 78.2% 存货影响 26 -76 -141 -221 营运能力 经营性应收影响 225 -163 -238 -399 总资产周转率 0.4 0.5 0.6 0.7 经营性应付影响 -32 113 222 387 应收账款周转天数 151 136 128 118 其他影响 -315 230 -29 21 应付账款周转天数 92 86 83 80 投资活动现金流 -172 -80 -70 -34 存货周转天数 136 117 112 107 资本支出 -143 -80 -70 -34 每股指标(元) 股权投资 -399 0 0 0 每股收益 0.08 0.10 0.14 0.20 其他长期资产变化 370 0 0 0 每股经营现金流 0.13 0.39 0.09 0.13 融资活动现金流 94 -128 -82 -75 每股净资产 1.92 1.90 1.97 2.10 借款增加 205 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -124 -100 -121 -149 P/E 120 95 66 47 股东融资 25 0 0 0 P/B 5 5 5 4 其他影响 -12 -28 39 74 EV/EBITDA 50 45 38 30 资料来源：公司公告，华创证券预测 埃斯顿（002747）2019年报&2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3