业绩持续增长，固废平台值得期待

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2020年04月27日 高能环境（603588.SH） 业绩持续增长，固废平台值得期待 业绩持续增长。公司发布2019年年报和2020年一季报，2019年实现收入50.8亿元，yoy34.9%，实现归母净利润4.1亿元，yoy26.9%，业绩符合预期。从收入端看，环境修复收入16.4亿元，yoy26.8%，垃圾焚烧收入16.4亿元，yoy72.6%，危废收入10.7亿元，yoy-8.3%，一般工业废物处理收入2.7亿元，yoy147.9%。环境修复和垃圾焚烧增长主要是工程建设项目较多，而危废业务下滑主要是贵州宏达生产经营基础薄弱，加之危废经营许可证换证影响，拖累危废板块整体业绩。此外，2018 年出售了杭州新德环保也使危废的并表范围减小。公司2020年一季度实现收入8.1亿元，yoy18.8%，归母净利润0.7亿元，yoy28.8%，业绩持续增长。 毛利率下滑，现金流持续改善。公司2019年毛利率23.2%，同比下滑3.2个百分点，毛利率下滑主要是工程业务增加，土建工程部分对外分包导致费用增加较快所致。公司期间费用率12.7%，下滑1.7个百分点，费用把控得当，其中销售/管理/财务费用率分别为1.4%、8.4%、2.9%，分别下滑0.8、1.1、-0.1个百分点，财务费用增加主要是可转债及绿色债券影响的利息支出增加所致。公司2019年经营现金流净额7.9亿元，yoy144.2%，主要是一方面公司加强工程项目应收款的收款力度，BT项目的长期应收款回款较好，且公司把回款作为决策新订单的重要筛选指标，新增订单质量较好。此外，公司2020年一季度经营活动现金流净额0.8亿元，yoy43.9%，现金流持续改善。 订单节奏放缓，聚焦现有项目。公司2019年新中标订单30.1亿元，相比2018年下滑61.7%，从订单类型看，公司2019年工程承包类订单24.2亿元，yoy-16.8%，投资运营类订单5.9亿元，yoy-88.0%，主要是1、公司内部风控标准提高，对项目要求的标准提高；2、投资类项目对资金需求较大，公司聚焦于在手项目的建设，放缓拿订单节奏。我们认为公司在手投资运营类订单体量较大，未来两年集中投产望带来更为稳定的业绩，其中1、垃圾焚烧已投产5个项目，规模达3900吨/日，在手项目9100吨/日，成长空间较大；2、危废已运营8个项目，其中宁波大地、靖远宏达、阳新鹏富、桂林医废等经营稳定，业绩平稳增长，而高能中色的新建镍铜线于 2019 年下半年投产，为未来业绩增长奠定基础，加上贵州宏达经营持续好转，危废业务仍将保持稳定的增长。 投资建议：公司在手垃圾焚烧、危废等运营项目较多，未来两年逐步投产后将带来更为稳定的业绩增长，此外，作为土壤修复龙头企业，公司修复订单啊同样值得期待。预计2020-2022年归母净利润5.4/7.0/8.8亿元，对应EPS分别为0.79/1.02/1.29元/股，对应PE分别为16/12/9X，估值优势明显，维持“买入”评级。 风险提示：焚烧产能投放进度不达预期，土壤修复市场订单释放不及预期。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,202 5,075 6,154 7,411 8,851 增长率yoy（%） 63.2 34.9 21.2 20.4 19.4 归母净利润（百万元） 325 412 537 696 879 增长率yoy（%） 69.1 26.9 30.3 29.7 26.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.48 0.61 0.79 1.02 1.29 净资产收益率（%） 13.0 13.2 14.3 15.3 16.1 P/E（倍） 25.6 20.1 15.5 11.9 9.4 P/B（倍） 3.3 2.8 2.4 2.0 1.6 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 环保工程及服务 前次评级 买入 最新收盘价 12.20 总市值(百万元) 8,300.98 总股本(百万股) 680.41 其中自由流通股(%) 99.17 30日日均成交量(百万股) 6.42 股价走势 作者 分析师 杨心成 执业证书编号：S0680518020001 邮箱：yangxincheng@gszq.com 相关研究 1、《高能环境（603588.SH）：工程订单高增长，现金流改善》2019-08-28 2、《高能环境（603588.SH）：站在土壤修复市场释放前夜》2019-04-29 2020年04月27日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 3,532 4,479 4,650 4,151 5,516 营业收入 3,762 5,075 6,154 7,411 8,851 现金 677 921 1,021 1,112 1,328 营业成本 2,771 3,899 4,704 5,616 6,661 应收票据及应收账款 261 506 301 625 489 营业税金及附加 17 20 34 41 49 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 81 71 135 163 195 预付账款 242 225 249 263 291 管理费用 241 271 394 474 566 存货 2,031 2,358 2,593 1,677 2,917 财务费用 103 145 214 250 283 其他流动资产 321 470 486 475 492 资产减值损失 50 -37 49 59 71 非流动资产 4,954 6,976 9,098 11,437 14,004 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 545 706 946 1,173 1,407 投资净收益 50 78 107 117 128 固定资产 663 754 875 1,031 1,220 营业利润 457 566 730 924 1,154 无形资产 2,400 4,132 5,772 7,593 9,593 营业外收入 1 1 1 1 1 其他非流动资产 1,346 1,385 1,505 1,639 1,784 营业外支出 3 5 5 5 5 资产总计 8,486 11,455 13,748 15,588 19,520 利润总额 456 562 726 921 1,150 流动负债 3,708 3,955 4,465 4,302 6,169 所得税 59 78 116 147 184 短期借款 1,645 1,186 850 859 1,199 净利润 397 484 610 773 966 应付票据及应付账款 1,165 1,903 1,716 1,494 2,313 少数股东损益 72 72 73 77 87 其他流动负债 899 866 1,899 1,949 2,657 归属母公司净利润 325 412 537 696 879 非流动负债 1,727 3,840 5,013 6,242 7,342 EBITDA 733 975 1,035 1,291 1,606 长期借款 1,674 3,786 4,959 6,098 7,168 EPS（元/股） 0.48 0.61 0.79 1.02 1.29 其他非流动负债 54 54 54 144 174 负债合计 5,436 7,795 9,478 10,544 13,510 少数股东权益 361 531 604 681 768 股本 661 674 674 674 674 资本公积 575 708 708 708 708 主要财务比率 留存收益 1,315 1,693 2,285 3,035 3,972 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 2,689 3,130 3,667 4,363 5,242 成长能力 负债和股东权益 8,486 11,455 13,748 15,588 19,520 营业收入(%) 63.2 34.9 21.2 20.4 19.4 营业利润(%) 62.3 23.8 28.9 26.7 24.8 归属于母公司净利润(%) 69.1 26.9 30.3 29.7 26.3 获利能力 毛利率(%) 26.4 23.2 23.6 24.2 24.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 8.6 8.1 8.7 9.4 9.9 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 13.0 13.2 14.3 15.3 16.1 经营活动现金流 322 787 975 1,220 1,411 ROIC(%) 9.4 9.0 7.5 7.6 7.8 净利润 397 484 610 773 966 偿债能力 折旧摊销 82 112 126 161 203 资产负债率(%) 64.1 68.0 68.9 67.6 69.2 财务费用 103 145 214 250 283 净负债比率(%) 86.6 112.4 128.7 135.2 138.2 投资损失 -50 -78 -107 -117 -128 流动比率 1.0 1.1 1.0 1.0 0.9 营运资金变动 -248 53 132 153 86 速动比率 0.4 0.5 0.5 0.6 0.4 其他经营现金流 39 70 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1,398 -1,706 -2,141 -2,383 -2,643 总资产周转率 0.52 0.51 0.49 0.51 0.50 资本支出 1,046 1,667 1,882 2,022 2,304 应收账款周转率 19.1 13.2 15.3 16.0 15.9 长期投资 -33 -76 -240 -211 -234 应付账款周转率 2.8 2.5 2.6 3.5 3.5 其他投资现金流 -385 -115 -499 -573 -573 每股指标（元） 筹资活动现金流 1,264 1,086 1,267 1,194 1,308 每股收益(最新摊薄) 0.48 0.61 0.79 1.02 1.29 短期借款 163 -459 -336 -50 200 每股经营现金流(最新摊薄) 0.58 0.88 1.43 1.79 2.07 长期借款 1,270 2,112 1,173 1,139 1,069 每股净资产(最新摊薄) 3.69 4.37 5.16 6.19 7.48 普通股增加 -2 14 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -27 133 0 0 0 P/E 25.6 20.1 15.5 11.9 9.4 其他筹资现金流 -140 -713 429 104 39 P/B 3.3 2.8 2.4 2.0 1.6 现金净增加额 190 165 101 31 76 EV/EBITDA 15.4 13.2 13.9 12.3 10.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年04月27日 P.3 请仔细