汽车行业：从投资者交流，看大众集团的全年展望

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业点评 2020年03月18日 汽车 从投资者交流，看大众集团的全年展望 事件：2020年3月17日，大众集团在德国举办2020年媒体与投资者交流会议。 2019年逆势增长，2020年目标保守。 1）2019年经营业绩：2019年，大众汽车集团销售收入2526亿欧元，同比+7.1%；毛利率19.5%，同比下滑0.2 PCT；投资收益33.5亿欧元，同比-0.6%；税后利润140.3亿欧元，同比+15.4%。 2）收入构成： 2019年，按市场划分，德国占比19%，欧洲（除德国）占比42%，北美17%，亚太17%，南美4%；按部门分，乘用车72%，商用车10%，其他部门占比18%。 3）2020年展望： 根据3月3日的投资者交流会议，大众集团预计2020年全球经济增长将继续保持去年同期水平，全球乘用车需求可能会因地区而异，公司销量总体上保持在2019年的水平，收入目标增速4%，营业利润率6.5%~7.5%，略低于2019年水平（7.6%）。 未来战略：坚定推进“经济的电动车”与“领先的汽车软件公司”。为了确保未来竞争实力，大众集团坚决推动电气化和数字化的转型，其中： 1）电气化转型：推进电动车布局，致力于实现巴黎2050年目标。从车辆的全生命周期成本角度，大众认为其现有的MEB车型ID3的全生命周期成本已经与燃油车接近（加上政府补贴），而对于未来发布的第二波MEB车型，公司表示即使不考虑政府补贴，也能够实现低于燃油车的全周期成本。产能方面，公司依然维持原先的规划：全球将会形成8座MEB工厂+与Northvolt合资建设的电池工厂（16 GWh/a，远期24 GWh/a）。 2）数字化转型：以车联网与智能驾驶为契机，大众汽车将搭建其软件研发部门，致力于成为“领先的汽车软件公司”。对于软件与电子电气架构，大众延续2019年9月提出的目标：硬件方面，公司计划整合现有的8个E/E架构，将现有的70余个ECU整合至3-5个域控制器（ICAS 1.0~ICAS 3.0）；而在软件方面，大众仍将不遗余力的组建自己的软件研发团队（70亿欧元的预算投资），通过自有的底层软件系统（VW.OS），搭建属于大众的软件生态圈。 投资观点：由于全球市场受疫情扰动，跨国巨头纷纷下调了全年的销售预期，但我们认为行业电动化+智能化的升级趋势不会改变。对于国内市场，目前行业供需已经逐步恢复，疫情的影响正在边际弱化，根据目前终端反馈，我们对行业3月销量持乐观态度。1）整车板块，建议关注低估值、高竞争力的龙头吉利汽车、广汽集团、长安汽车；2）零部件，智能驾驶仍将是未来两年增长最快的细分方向，建议关注得赛西威、均胜电子、保隆科技。 风险提示：汽车行业销量或低于预期；竞争加剧引发价格战风险。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 程似骐 执业证书编号：S0680519050005 邮箱：chengsiqi@gszq.com 相关研究 1、《汽车：广州出台汽车消费刺激政策，看好车市对经济托底作用》2020-03-03 2、《汽车：自动驾驶系列III：拐点已至，浪潮呼啸》2020-02-20 3、《汽车：再融资新规对汽车板块影响复盘，关注零部件板块机会》2020-02-16 -32 %-16 %0%16%2019-032019-072019-112020-03汽车 沪深300 2020年03月18日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 一、2019年逆势增长，2020年目标保守 2019年，大众汽车集团销售收入2526亿欧元，同比+7.1%；毛利率19.5%，同比下滑0.2 PCT；投资收益33.5亿欧元，同比-0.6%；税后利润140.3亿欧元，同比+15.4 %。 图表1：大众集团2019年经营业绩（百万欧元） 大众集团 汽车部门 金融服务 2019 2018 2019 2018 2019 2018 销售收入 252,632 235,849 212,473 201,067 40,160 34,782 销售成本 -203,490 -189,500 -170,477 -161,298 -33,014 -28,201 毛利 49,142 46,350 41,996 39,769 7,146 6,581 销售费用 -20,978 -20,510 -19,712 -19,039 -1,266 -1,471 管理费用 -9,767 -8,819 -7,522 -7,105 -2,245 -1,714 其他收益 -1,437 -3,100 -1,014 -2,497 -423 -603 营业利润 16,960 13,920 13,748 11,127 3,212 2,793 营业利润率（％） 6.7 5.9 6.5 5.5 8.0 8.0 投资收益 3,349 3,369 3,278 3,310 71 58 财务费用 -1,953 -1,646 -1,889 -1,576 -64 -70 财务结果 1,396 1,723 1,389 1,734 7 -12 税前利润 18,356 15,643 15,137 12,861 3,219 2,782 所得税费用 -4,326 -3,489 -3,491 -2,657 -836 -832 税后利润 14,029 12,153 11,646 10,203 2,383 1,950 资料来源：大众集团官网，国盛证券研究所 收入构成方面，大众集团2019年：1）按市场划分，德国占比19%，欧洲（除德国）占比42%，北美17%，亚太17%，南美4%；2）按部门分，乘用车72%，商用车10%，其他部门占比18%。 图表2：大众集团按市场收入占比 图表3：大众集团按部门收入占比 资料来源：大众集团，国盛证券研究所 资料来源：大众集团，国盛证券研究所 2019年，大众集团乘用车全球交付1073万辆，同比+1.2%，此外由于乘用车全球市场整体下降4.0％，大众汽车集团在全球市场的市占率上升至12.9％，同比+0.7 PCT。从地区上看，销量增长最大的是德国（+6.1%）和巴西（+15.7%）。分品牌看，销量绝对值增长最快的品牌是西亚特（+10.9%），大众乘用车（+0.5%）和奥迪（+1.8%）。 rQrMrMuMqMnPtPmOmQnNrO6MbP9PoMqQsQpPeRqQmPfQpOwO6MnPpNvPnOoMvPmOxO 2020年03月18日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表4：2019年大众集团乘用车全球交付量 交付量（辆） 同比 2019 2018 (%) 欧洲市场 4,714,997 4,575,023 +3.1 西欧 3,627,693 3,475,401 +4.4 其中：德国 1,324,942 1,248,952 +6.1 英国 544,117 540,817 +0.6 意大利 310,944 286,980 +8.4 法国 307,847 280,533 +9.7 西班牙 305,494 309,907 -1.4 中欧和东欧 769,681 757,575 +1.6 其中：俄罗斯 223,452 216,950 +3.0 波兰 165,530 164,480 +0.6 捷克共和国 136,377 138,922 -1.8 其他市场 317,623 342,047 -7.1 其中：南非 90,969 91,311 -0.4 土耳其 78,251 110,785 -29.4 北美 948,309 953,188 -0.5 其中：美国 654,152 638,274 +2.5 墨西哥 181,910 196,431 -7.4 加拿大 112,247 118,483 -5.3 南美洲 551,734 542,239 +1.8 其中：巴西 420,880 363,766 +15.7 阿根廷 70,496 115,426 -38.9 亚太 4,517,375 4,530,564 -0.3 其中：中国 4,228,840 4,202,398 +0.6 日本 79,268 86,356 -8.2 印度 51,541 61,277 -15.9 全世界 10,732,415 10,601,014 +1.2 大众乘用车 6,278,345 6,244,888 +0.5 奥迪 1,845,573 1,812,485 +1.8 斯柯达 1,242,767 1,253,741 -0.9 西亚特 574,078 517,627 +10.9 宾利 11,006 10,494 +4.9 兰博基尼 8,205 5,750 +42.7 保时捷 280,800 256,255 +9.6 布加迪 82 76 +7.9 大众商用车 491,559 499,698 -1.6 资料来源：大众集团，国盛证券研究所 对于2020年预期，大众集团展望2020年全球经济增长将继续保持去年同期水平。全球乘用车需求可能会因地区而异，总体上保持在2019年的水平。而公司凭借品牌的多样性，广泛的产品范围，技术和服务，表示已经为移动业务的未来挑战做好了充分的准备。 2020年03月18日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表5：大众集团2020年展望 资料来源：大众集团，国盛证券研究所，注：图表摘自2020年3月3日的投资者交流日 二、战略：“经济的电动车”与“领先的汽车软件公司” 为了确保未来的利润，大众汽车坚决推动电气化和数字化的根本转型，未来电动化与数字化仍将是大众汽车的战略主线，其中：  电气化转型：大众汽车将持续推进其电动车的布局，致力于实现巴黎2050年目标。  数字化转型：以车联网与智能驾驶为契机，大众汽车将搭建其软件研发部门，致力于成为“领先的汽车软件公司”。 图表6：大众汽车的电气化与数字化转型 资料来源：大众集团，国盛证券研究所，注：图表摘自2020年3月3日的投资者交流日 2020年03月18日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 对于欧盟的碳减排目标，大众汽车认为电动车是减排二氧化碳最具成本效益的解决方案。 图表7：单位二氧化碳的减排成本 资料来源：大众集团，国盛证券研究所，注：图表摘自2020年3月3日的投资者交流日 而对于车辆的全生命周期成本，大众汽车认为其现有的MEB车型ID3的全生命周期成本已经与燃油车接近（加上政府补贴），而对于未来的第二波MEB车型，公司表示即使不考虑政府补贴，也能够提供全生命周期成本低于燃油车的电动车。 图表8：燃油车与电动车生命周期成本对比 资料来源：大众集团，国盛证券研究所，注：图表摘自2020年3月3日的投资者交流日 产能方面，大众集团目前在欧洲、北美、中国均布局有产能。至2022年，大众集团在全球将会形成18处产能，其中MEB平台产能8处，分别为北美1处、中国2处、欧洲5处。 2020年03月18日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表9：大众汽车电动车产能布局 资料来源：大众集团，国盛证券研究所，注：图表摘自2020年3月3日的投资者交流日 ，深蓝