原油周报：地区性矛盾将被逆转，两油价差收窄

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 能源化工组 研究员 潘翔  0755-82767160  panxiang@htfc.com 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 余永俊  021-60827969  yuyongjun@htfc.com 从业资格号：F3047633 投资咨询号：Z0013688 陈莉  020-83901030  cl@htfc.com 从业资格号：F0233775 投资咨询号：Z0000421 联系人 张津圣  021-68757985  zhangjinsheng@htfc.com 从业资格号：F3049514 梁宗泰  020-83901005  liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 康远宁  0755-23991175  kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404 华泰期货|原油周报 2020-03-16 地区性矛盾将被逆转，两油价差收窄 ⚫ 市场分析 近期WTI-Brent两油价差明显收窄，我们认为这是除了单边油价暴跌之外非常值得关注的市场变化，这一定程度上反映了原油市场不仅仅是面临着总量严重过剩的矛盾，区域矛盾的逻辑也发生了反转。我们曾在去年底的年报中提出，2019年全球原油市场整体上是一个“补缺口”的逻辑，即由于OPEC+限产叠加亚太需求持续增长带来的剪刀差，非美地区的供需剪刀差越来越大，需要美国增加原油出口来补充非美地区的供需缺口，因此我们看到Brent与Dubai全年维持强Back结构，同时WTI-Brent价差维持在5美元/桶以上，从而给出美国原油足够的出口利润，美油出口增加至350万桶/日，成为全球原油市场的“救火队长”。这是贯穿全年的市场主要矛盾之一。而在3月6号OPEC+决定大幅增产之后，这一逻辑也注定要发生逆转。 沙特目前原油总出口量大致在700万桶/日，其中对欧美地区出口大致在100至150万桶/日，结合沙特要增产至1000万桶/日以上的表态来看，如果是以打价格战的逻辑，欧美市场可能首当其冲，沙特想要在欧美市场获得更大的市场份额，这就意味着沙特将会在欧洲与俄罗斯竞争，在美国与页岩油竞争，但考虑到俄罗斯可以在欧洲与亚太两个市场进行出口调节，而沙特对亚太炼厂并没有很大幅度的让利，这意味着未来沙特对欧洲、美国出口增加，俄罗斯对亚太出口增加，欧洲出口减少，美国原油出口减少，进口增加。考虑到美国炼厂尤其是美湾炼厂加工油种偏好中重质原油，但由于OPEC减产与委内瑞拉制裁，近年来饱受原料短缺之苦，如果价格合适，预计将对页岩油的冲击会非常大，此外，欧洲也是美国页岩油出口的主要市场之一，美国350万桶/日的原油出口有超过100万桶/日出口到欧洲，因此一旦沙特开启欧美地区的倾销模式，对美国原油的国内需求以及出口需求都会产生巨大的打击。从上周价差变动的情况来看，布伦特月差出现暴跌，且明显大于WTI，这说明未来市场预期非美地区的供需将从缺口变为过剩，另一方面库欣原油库存处于5年同期中偏低位置也支撑了美油月差。从美国原油内部价差来看，米德兰地区的月差跌幅要大于库欣与休斯敦，库欣与休斯敦价差明显收窄已经低于目前的管输运费，这说明了两个问题，一是目前美国页岩主产区二叠盆地可能面临页岩油销售困难，胀库压力增加的问题，而库欣与休斯敦价差收窄也说明了目前北油南下的套利窗口已经关闭，未来库欣累库的压力将会大大增加，未来不排除可能会出现休斯敦对库欣价差出现倒挂，而从驱动米德兰原油向库欣流动，我们认为未来一个季度非美地区供需转为过剩的同时，美国内部地区价差也会重新定价，短期累库的同时，中期二叠盆地与加拿大等高成本原油大概率面临减产。 策略：偏空，推荐布伦特买远抛近反套（买六行抛首行或者买12行抛首行），买Brent2005抛SC2005建议离场观望（近期运费暴涨对套利头寸带来较大不确定性） 风险：疫情得到控制，OPEC重新达成减产协议 华泰期货|原油周报 2020-03-16 2 / 5 原油远期曲线、月差与跨区价差： 图1：Nymex轻质原油远期曲线 单位：美元/桶 图2：Brent原油远期曲线 单位：美元/桶 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 图3：WTI-Brent价差 单位：美元/桶 图4：Brent-Dubai 价差 单位：美元/桶 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 图5：WTI跨月价差 单位：美元/桶 图6：Brent跨月价差 单位：美元/桶 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 202530354045505506/202011/202004/202109/202102/202207/202212/20222020/3/162020/3/92020/2/1520253035404550556006/202011/202004/202109/202102/202207/202212/202205/20232020/3/162020/3/92020/2/15-12-10-8-6-4-202019/032019/052019/072019/092019/112020/01WTI-Brent价差-1-0.500.511.522.532019/032019/052019/072019/092019/112020/01Brent-Dubai价差-8-6-4-202468102019/032019/052019/072019/092019/112020/01WTI1-6行价差WTI1-12行价差-12-10-8-6-4-202468102019/032019/052019/072019/092019/112020/01Brent1-6行价差Brent1-12行价差 nMxPnPrNnQtPrPoOrMrRpM7NbP9PpNnNmOqQiNrRtQjMmNsMbRmNtQuOoPyRNZmNtR华泰期货|原油周报 2020-03-16 3 / 5 原油与成品油高频库存： 图7：美国商业原油库存 单位：千桶 图8：美国成品油库存 单位：千桶 数据来源：EIA Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：EIA Bloomberg 华泰期货研究院 图9：西北欧成品油库存 单位：千吨 图10：新加坡成品油库存 单位：千桶 数据来源：PJK Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：EI Bloomberg 华泰期货研究院 图11：全球原油浮式库存 单位：千桶 图12：西北欧原油库存 单位：千桶 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Genscape Bloomberg 华泰期货研究院 2000002500003000003500004000004500005000005500006000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月15-19年范围2020201915-19 年平均5000005500006000006500007000007500008000008500009000009500001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月15-19年范围2020201915-19 年平均0100020003000400050006000700080001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月15-19年范围2020201915-19 年平均200002500030000350004000045000500005500060000650001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月15-19年范围2020201915-19 年平均010000200003000040000500006000070000800002019/032019/052019/072019/092019/112020/01400004500050000550006000065000700002017/092018/022018/072018/122019/052019/10 华泰期货|原油周报 2020-03-16 4 / 5 持仓结构： 图13：原油基金净多持仓 单位：份 图14：成品油基金净多持仓 单位：份 数据来源：CFTC Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：CFTC Bloomberg 华泰期货研究院 图15：Nymex WTI持仓结构 单位：份 图16：ICE Brent持仓结构 单位：份 数据来源：CFTC Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：CFTC Bloomberg 华泰期货研究院 图17：WTI基金持仓结构 单位：美元/桶 图18：Brent基金持仓结构 单位：美元/桶 数据来源：CFTC Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：CFTC Bloomberg 华泰期货研究院 01000002000003000004000005000006000007000002018/032018/072018/112019/032019/072019/11WTIBrent-500000500001000001500002000002500002018/032018/072018/112019/032019/072019/11RBOBULSDGasoilICE WTI-1000000-800000-600000-400000-20000002000004000006000002017/032017/092018/032018/092019/032019/09基金净多套保净空掉期净其他净-1200000-1000000-800000-600000-400000-20000002000004000006000008000002017/032017/092018/032018/092019/032019/09基金净多套保净空其他净掉期净0102030405060708001000002000003000004000005000006000007000008000002017/032017/092018/032018/092019/032019/09基金多头基金空头套利WTI0102030405060708090010000