行业联合电话会议纪要：中观、行业调研及大数据三个角度看复工及其对宏观和行业的影响

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui＠gjzq.com.cn 段小乐 刘道明 姚遥 邓伟 联系人 duanxiaole@gjzq.com.cn 联系人 liudaoming ＠gjzq.com.cn 分析师 SAC 执业编号：S1130512080001 yaoy@gjzq.com.cn 分析师SAC职业编号：S1130519070002 dengwei@gjzq.com.cn 陈晓 樊志远 徐君 寇星 王华君 李蓉 孙春旭 许隽逸 蒲强 倪文祎 娜敏 分析师 SAC执业编号：S1130520020002 chenxiao@gjzq.com.cn 分析师 SAC执业编号：S1130518070003 fanzhiyuan@gjzq.com.cn 联系人 Xu_jun@gjzq.com.cn 联系人 kouxing＠gjzq.com.cn 分析师 SAC 执业编号：S1130519030002 wanghuajun ＠gjzq.com.cn 联系人 lirong ＠gjzq.com.cn 分析师 SAC 执业编号：S1130518090002 sunchunxu ＠gjzq.com.cn 分析师 SAC 执业编号：S1130519040001 xujunyi ＠gjzq.com.cn 分析师 SAC 执业编号：S1130516090001 puqiang ＠gjzq.com.cn 分析师 SAC 执业编号：S1130519110002 niwenyi ＠gjzq.com.cn 联系人 namin＠gjzq.com.cn 中观、行业调研及大数据三个角度看复工及其对宏观和行业的影响 主要结论：  宏观：从中观数据、行业调研数据和大数据三个角度来看，截至2月14日，北上广深等一线城市、以及全国其他几十个样本城市的恢复率都在30%左右。整体来看，根据当前对复工形势的判断，我们将1Q2020的实际GDP同比增速下修至4.6%。  大数据看“复工”：截至2.20，主要大型城市的人口、基本生活恢复率超三成，呈单边上涨趋势，关注独家数据：货车司机分布变化。  电新：光伏产业需求不受影响，龙头扩产，市场价值洼地。推荐：隆基股份、信义光能、福莱特（A/H）、晶科能源、通威股份、晶盛机电、中环股份、晶澳科技、东方日升、阳光电源、锦浪科技。  电力设备：从损失评估角度，电网损失最小，其次是低压，然后是工控，总体上全年可控。从中长期来看，这次疫情对汇川、正泰、良信、宏发等企业来讲未必不是一件好事。  机械军工：半导体、光伏、锂电设备、油服复工较好，工程机械、机器人、激光器复工略晚。持续力推：晶盛机电、先导智能、杰瑞股份、三一重工、华测检测。  交运：快递，机场和航空，快递行业目前复工率基本达五成以上，板块即期估值基本合理，减税降费明显改善成本压力。推荐：顺丰控股和韵达股份，机场行业推荐上海机场。  汽车：生产端逐渐恢复，销售端活动短期停滞、需求被压制。整车方面，需关注竞争格局、份额的变化，零部件方面建议关注三个主要方向：有日系德系或自主龙头客户的；向新能源、轻量化、汽车电子发展的；特斯拉产业链。  化工：大部分企业预期在下周或者3月初逐步复工，伴随着下游企业的复工，需求也会逐步起来。物流方面，铁路和海运要好于公路运输。推荐：维生素E、甜味剂；转基因种子发展的农药标的；LCP材料，尾气催化。  钢铁：生产影响小，总体可控。需求方面，销售影响最大。标的综合弹性、分红、业绩、估值，依次华菱钢铁、方大特钢、韶钢松山、三钢闽光、南钢股份等。  食品饮料：当前食品饮料各板块已陆续复工，逐渐恢复正常生产供应。推荐：白酒（五粮液等）、乳制品（澳优飞鹤）、调味品（海天和中炬）、啤酒（青岛、重庆啤酒）、小食品（恰恰、三全）  环保：此次疫情过后，我们认为地方政府将加大对环卫的重视力度和投入。推荐关注：盈峰环境、龙马环卫、玉禾田和侨银环保。  电力：电力不停产，煤矿复产盯住用电增速。投资推荐：有业绩增长的长江电力、国投电力、川投能源、华电国际和华能国际。  天然气：对外依存度下降、进口价格降低，以及供应充足将降低城市燃气企业的综合进气成本，并刺激疫情过后工业复产后的天然气需求反弹，我们维持城燃行业“买入”评级。  电子：预计整体全部全面复工还需要半个月到一个月的时间，大概整体影响了15-20天的产量。但我们认为需求仍将释放，重点关注苹果产业链、5G基站以及功率半导体。 风险提示：疫情发展失控、政府应对不当、行业影响过大 2020年02月22日 行业联合电话会议 会议纪要 证券研究报告 总量研究中心 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、 宏观--下调一季度实际经济增长  我们主要从中观、行业调研和大数据三个角度汇报一下观察到的复工进展情况，并根据这些观察到的形势，来判断下后续复工的演绎路径，然后再修订下对实际GDP的影响。  首先，从中观数据、行业调研数据和大数据三个角度来对比分析当前的复工情况。中观角度我们主要观察了电厂耗煤、钢厂开工、轮胎开工率等几个数据来进行观察，选择这几个数据其实具有一定的原因，一是电厂耗煤来观察发电量从而衡量全国总厂复工的情况，钢厂开工来观察下游需求的边际变化，轮胎开工率具有明显的春节季节性来衡量工厂的产能恢复。综合来看，截止2月14日，工业生产的复工率在40-50%。从行业调研的角度来看，截至2月10日，行业线下复工率在70%以上。调研结果整体复工率偏高，可能有两方面原因，一是调研样本主要集中在一些中大型上市公司，二是样本数量可能不多，部分行业可能只有2-3个标的企业。大数据的角度来看，我们用国金数据中心编制的三个指标“人口恢复率” 、“交通恢复率” 和“基本生活恢复率” 来量化观察各城市的功能恢复情况，从结果来看，截至2月14日，北上广深等一线城市、以及全国其他几十个样本城市的恢复率都在30%左右。  然后，我们根据观察到的这些指标，来修正今年的实际GDP增速预测。第一步，对复工形势进行整体判断。我们认为，工业复工率在2月17日当周恢复至60%以上，2月24日当周恢复至80%以上； 服务业复工率在2月17日当周恢复至40%左右，2月24日当周恢复至60%左右。同时，我们认为，2月17日当周对出行限制不再出现进一步严厉的举措，2月24日当周开始逐步放松出行和商业活动限制，3月中旬出行和商业活动恢复至正常水平的60%，4月初基本取消限制出行和恢复80%的服务业活动。第二步，根据复工形势判断修正实际GDP增速预测。首先，根据中观数据和行业调研数据修正疫情导致的第二产业对GDP的负向影响至拖累1Q2020实际GDP同比增速0.6个百分点。第二，根据主要城市人口恢复率、基本生活恢复率等指标，修正疫情导致的第三产业对GDP的负向影响至拖累1Q2020实际GDP同比增速0.92个百分点。整体来看，根据当前对复工形势的判断，我们将1Q2020的实际GDP同比增速下修至4.6%。 二、 大数据看“复工”—主要大型城市的人口、基本生活恢复率约三成，逐渐上涨  全国平均情况：交通恢复率：源数据为各城市每日道路交通数据，根据流量模型，推测出的日平均车流量情况，与平时正常情况下的比例关系。截至2.20，全国平均交通恢复率是32%；人口恢复率：根据百度迁徙大数据，测算而得的年后城市累计流入人口量占年前城市累计流出人口量的比例（相对指标为相比去年农历同期的累计迁入规模的比值。全国平均为将全国一百个城市样本的数据进行平均）。截至2.20，全国平均人口恢复率31%；生活恢复率：根据每日城市内餐饮、外卖等量的数据相对于正常时期的比值关系（全国平均为将全国一百个城市样本的数据进行平均，三个指标的一百个城市样本相同）。截至2.20，全国平均生活人口恢复率37%。  特定人群——货车司机分布变化数据（按省的货车司机分布变化情况）。节前流动率：按省为单位在春节期间流入的百分比（百分比为占全国所有样本的绝对占比，正值代表流入，负值代表流出）。节前占比：按省为单位在节前正常时期占全国的百分比（绝对占比，与流动率可比，即假设某省节前占比为3%，流动率为1%，即，春节期间，该省占比变为4%）。节后流动率：与节前流动率类似，即节后相对于春节期间流动的百分比（绝对占比，正值表示流入，负值表示流出）。结果显示，货车司机复工比例不高。 三、 电新-- 光伏产业需求不受影响，龙头扩产，市场价值洼地 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明  我们之前春节假期刚过的电话会议里提到，这波疫情的影响当中，光伏产业因为需求基本不受影响，最多是国内有部分项目的建设会有小幅推迟，而相关的光伏制造业龙头企业，因为海外订单饱满、春节开工率高、物流和原材料资源的获取优势，将是制造业中受疫情影响最小的，此外还会受益于疫情带来的行业集中度的被动提升，经过最近这几周的沟通，情况基本符合当时的预期。  具体来看的话，终端的电站建设环节从本周开始陆续有少量项目开始复工，预计从3月开始会全面复工，而且我们预计这个复工率的上升曲线会非常陡峭，而电站建设这个环节，在往年春节即使没有疫情影响的情况下，基本也是在元宵节之后才陆续复工的，所以可以判断需求端基本没有太大影响，最多就是部分项目的时间表往后推了半个月到一个月。  从制造产业链来看，我们之前说不同环节春节开工率不同，玻璃、硅料这些连续生产属性的环节维持最高的开工率，硅片其次，电池组件和其他辅材最低，除了人员到岗前隔离因素影响外，物流是最大的影响方面。那么值得欣喜的是，本周我们了解到，长三角一带的物流运输有很明显的恢复，当地的重点企业基本可以保证顺畅发货，原材料供给也有所保障，之前春节期间开工率最高的光伏玻璃环节的龙头，基本已经可以做到产销平衡，虽然之前库存有堆积，但也还在相对低位。  但是，这里面不同规模的企业之间物流资源的获取情况肯定是不同的。春节连续生产的产业链环节中，部分二三线的硅料、玻璃企业因为原材料供给跟不上，部分硅料企业开始出现降负荷运行的情况，玻璃也有停产保窑的企业，那么这种情况有几个影响：1）减产的企业成本会推高；2）造成相关环节的短期供给减少，可能有利产品价格表现；3）能够凭借区位或者资源优势获得原材料保障的企业，可能从中获益。  而中下游的组件厂，因为中小企业较多、涉及的生产辅材辅料较多、相对人工密集，存在一个木桶效应，只要有一个环节供给跟不上，就影响整体开工率，所以组件环节开工恢复较慢，目前整体开工率大约在5-6成，大厂好的可以做到7成以上。  总结一下对各环节价格的判断，上游的硅料和玻璃虽然春节维持生产，但是最近反而有出现因原材料受限降负荷运行的情况，玻璃出口也比较顺畅，所以供需关系平衡偏紧，价格有可能会有小幅上涨或者至少平稳，硅片因为原材料硅料端价格坚挺，电池环节复工也比较快，目前看来价格也是平稳的判断，那么电池环节因为下游组件厂的复工相对慢，可能价格有一点点压力，组件端如果下周电站加速复工的话，可能也会出现短期供给偏紧的情况。  最后从投资建议来说，我们还是维持一个核心判断，就是光伏制造产业链的龙头企业将是制造业中受疫情影响最小的，还会受益于行业集中度的被动提升，近期板块也有包括龙头扩产、Tesla、再融资放开等各种层面的催化剂。此外，除了基本面因素以外，我们还想提示很重要的一点，从全市场的角度来看，目前光伏制造龙头仍是成长性板块中的估值洼地（A股15-20x，港股10-15x，美股5-10x），很多近期从消费、科技、甚至医药、电动车里流出的资金，我们了解有很多会愿意选择配置光伏，这些新增资金很有可能会打破原来市场对光伏公司固有的估值认知区间。传统光伏投资者可能认为龙头pe给到20倍就到天花板了，但是对于这些增量资金来说，看到的是行业空间很大、平价带来周期属性削弱、今