加码实验室布局，打造全国一站式第三方综检龙头

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020年02月16日 广电计量（002967.SZ） 加码实验室布局，打造全国一站式第三方综检龙头 从计量业务起家，打造全国一站式第三方综合检测机构。广电计量从计量业务起家，现已成长为全国性、综合性的独立第三方检验检测服务机构。经过多年的发展，公司现拥有覆盖全国的23个计量检测基地和56家分、子公司，可向客户提供包括计量校准、可靠性与环境试验、电磁兼容检测、环保检测、食品检测、化学分析在内的一站式检验检测服务。 业绩持续高速增长，收入结构逐渐多元化。公司营收从2012年的1.53亿元增长到2018年的12.28亿元，CAGR高达41.5%；公司归母净利润从2012年的0.12亿元增长到2018年的1.22亿元，CAGR高达47.2%。公司收入主要来自检测服务和计量业务两大业务板块，计量业务毛利率稳定在50%左右；检测服务占比从2013年的50%逐年增加到2018年的66%，检测业务布局前期毛利率较低，对上市公司整体略有拖累。从衡量盈利能力的核心指标——人均创收方面，广电计量和华测检测相近，但和SGS等国际巨头相比，公司仍有很大的提升空间。 大行业、小公司，发展空间广阔。2013-2018年，国内检测市场营收规模从1399亿元增长到2811亿元，CAGR为15%。其中第三方检测行业市场规模从2012年的385.4亿元增长到2018的1004.3 亿元，CAGR为17.3%。广电计量检测服务业务收入由1.53亿元增长12.28亿元，计算可得市占率由0.39%提高到1.22%，公司发展空间巨大。2018 年我国检测机构为39472家，其中大型机构（员工300人以上）仅有200家，我们预计未来检测行业始终存在着收购兼并的动力，规模企业将会通过收购小检测机构，进入新的检测领域，不断整合市场，以提高自身的竞争优势，公司近期收购方圆广电补全安规认证业务亦是重要佐证。 国有体制优势明显，核心高管股权深入绑定。公司实际控股股东为广州市国资委，国资背景有利于公司赢得军工检测业务以及食品及环保检测的政府采购订单。以总经理等为代表的核心高管持股有效保障了企业增长的动力。考虑到公司近几年的资本开支计划，公司中长期增长潜力明显，另外，食品、环保检测业务培育下有望迎来盈利拐点。 盈利预测与估值。考虑到第三方检测市场增长平稳以及公司实验室布局的持续完善，在不考虑大规模并购前提下，预计公司2019-2021年净利润分别为1.61、2.3、3.25亿元，对应EPS分别为0.49、0.69、0.98元/股，按照最新收盘价41.86元计算，对应PE分别为86.1、60.3、42.6倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：外资企业竞争加剧、业务拓展不及预期、品牌公信力受不利事件影响的风险。 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 837 1,228 1,607 2,120 2,780 增长率yoy（%） 41.9 46.7 30.9 32.0 31.1 归母净利润（百万元） 107 122 161 230 325 增长率yoy（%） 50.9 13.5 31.8 42.9 41.6 EPS最新摊薄（元/股） 0.33 0.37 0.49 0.69 0.98 净资产收益率（%） 14.2 15.4 10.4 13.1 15.9 P/E（倍） 128.8 113.5 86.1 60.3 42.6 P/B（倍） 18.06 17.47 8.83 7.85 6.72 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 增持（首次） 股票信息 行业 综合 最新收盘价 41.86 总市值(百万元) 13,841.85 总股本(百万股) 330.67 其中自由流通股(%) 25.00 30日日均成交量(百万股) 4.31 股价走势 作者 分析师 姚健 执业证书编号：S0680518040002 邮箱：y aojian@gszq.com 研究助理 彭元立 邮箱：pengy uanli@gszq.com 2020年02月16日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 688 945 1543 1856 2288 营业收入 837 1228 1607 2120 2780 现金 299 315 852 826 1082 营业成本 399 624 870 1137 1472 应收票据及应收账款 321 519 580 870 1031 营业税金及附加 3 3 5 7 8 其他应收款 19 50 40 79 78 营业费用 144 208 268 352 459 预付账款 15 19 26 34 44 管理费用 57 85 90 117 150 存货 6 8 12 14 19 研发费用 102 128 193 250 320 其他流动资产 28 34 34 34 34 财务费用 18 40 39 49 67 非流动资产 773 1061 1178 1355 1575 资产减值损失 -10 -18 -21 -28 -38 长期投资 107 110 115 122 127 其他收益 0 0 0 0 0 固定资产 493 668 777 942 1167 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 20 27 25 23 20 投资净收益 7 3 3 5 4 其他非流动资产 152 256 260 268 260 资产处臵收益 -0 -0 0 -0 -0 资产总计 1461 2006 2722 3211 3863 营业利润 112 124 166 241 345 流动负债 565 958 894 1182 1531 营业外收入 8 7 9 8 8 短期借款 387 661 661 931 1209 营业外支出 0 1 0 0 1 应付票据及应付账款 52 49 92 92 146 利润总额 120 130 176 249 353 其他流动负债 126 248 141 160 176 所得税 11 7 12 16 24 非流动负债 122 250 252 253 255 净利润 110 123 163 233 330 长期借款 37 33 35 36 38 少数股东损益 2 1 2 3 4 其他非流动负债 84 217 217 217 217 归属母公司净利润 107 122 161 230 325 负债合计 687 1208 1146 1435 1786 EBITDA 213 274 309 413 571 少数股东权益 8 6 9 12 16 EPS（元/股） 0.33 0.37 0.49 0.69 0.98 股本 248 248 331 331 331 资本公积 318 260 791 791 791 主要财务比率 留存收益 200 285 448 681 1010 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 归属母公司股东权益 766 792 1567 1764 2061 成长能力 负债和股东权益 1461 2006 2722 3211 3863 营业收入（%） 41.9 46.7 30.9 32.0 31.1 营业利润（%） 59.4 10.2 34.2 44.8 43.3 归属母公司净利润（%） 50.9 13.5 31.8 42.9 41.6 获利能力 毛利率（%） 52.4 49.2 45.9 46.4 47.1 现金流量表（百万元） 净利率（%） 12.8 9.9 10.0 10.8 11.7 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE（%） 14.2 15.4 10.4 13.1 15.9 经营活动现金流 111 136 297 95 466 ROIC（%） 9.6 8.5 7.5 8.7 10.3 净利润 110 123 163 233 330 偿债能力 折旧摊销 76 111 110 140 181 资产负债率（%） 47.0 60.2 42.1 44.7 46.2 财务费用 18 40 39 49 67 净负债比率（%） 31.0 88.2 3.5 19.9 18.3 投资损失 -7 -3 -3 -5 -4 流动比率 1.2 1.0 1.7 1.6 1.5 营运资金变动 -93 -148 -11 -323 -108 速动比率 1.1 0.9 1.6 1.5 1.4 其他经营现金流 7 13 -0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -282 -483 -223 -312 -397 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 0.8 资本支出 280 425 111 170 215 应收账款周转率 3.2 2.9 2.9 2.9 2.9 长期投资 -7 -60 -6 -6 -5 应付账款周转率 8.6 12.3 12.3 12.3 12.3 其他投资现金流 -9 -118 -117 -148 -188 每股指标（元） 筹资活动现金流 132 363 463 -79 -90 每股收益（最新摊薄） 0.33 0.37 0.49 0.69 0.98 短期借款 164 275 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.34 0.41 0.90 0.29 1.41 长期借款 -14 -4 2 1 2 每股净资产（最新摊薄） 2.32 2.40 4.74 5.33 6.23 普通股增加 0 0 83 0 0 估值比率 资本公积增加 0 -59 532 0 0 P/E 128.8 113.5 86.1 60.3 42.6 其他筹资现金流 -19 152 -153 -80 -92 P/B 18.1 17.5 8.8 7.8 6.7 现金净增加额 -40 16 537 -296 -21 EV/EBITDA 66.1 53.2 45.0 34.4 24.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年02月16日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、加码实验室布局，打造全国一站式第三方综检龙头 .............................................................................................5 1.1计量业务起家，打造全国一站式第三方综合检测机构 ....................................................................................5 1.1.1计量服务：传统优势业务，盈利能力稳定 ............................................................................................5 1.1.2检测服务：拓展新检测领域，打造“一站式”服务平台 ..................................................