债市情绪有所修复，国债期货震荡走升

国债期货分析报告 Treasury bond futures daily Report 方正中期期货研究院 研究员：牛秋乐 执业编号：Z0002616 TEL：010-68578820 Email:niuqiule@foundersc.com 更多精彩请关注方正中期官方微信 要点： 市场行情： 月初数据好转对利率债的压力有所缓解，昨日国债期货震荡回升，债市信用风险推升利率债需求，在国内经济与货币政策未出现明显趋势性信号前，债市难以走出方向性行情。经济预期好转主要还是受财政相关政策影响，而非周期性回暖，由于近期国内财政、货币政策对冲力度明显增加，尤其是在基建补短板方面，财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元，配套的国务院调降部分基建项目的资本金比例，政策对于基建投资形成合力，将有效促进2020年上半年基建投资的增长，并对国内投资以及经济增长形成明显的支撑和促进作用。我们认为国内制造业PMI数据重回50%以上，说明企业对于政策已经提前有所表现，叠加年末消费备货等需求增加，预计近期国内经济数据存在见底回升的可能，从核心逻辑上将对债市形成一定压力。货币政策上，央行行长重申保持正常的货币政策，公开市场连续暂停操作也是表明政策姿态。总体来看，债市已经进入牛尾行情，市场波动将加大，短期经济数据好转对利率有一定抬升作用，国债期货近期建议观望。 货币市场： 周二央行公告称，目前银行体系流动性总量处于较高水平，12月3日不开展逆回购操作，当日无逆回购到期，公开市场连续10日暂停操作，本周公开市场无逆回购到期，需要重点关注12月6日1875亿元MLF到期续作情况。从央行政策导向上来看，在11月份央行货币政策出现明显边际放松后，市场对于货币市场预期明显转向乐观，近期公开市场连续暂停操作可能意味着央行扭转市场过于乐观的预期，整体货币政策仍然是在中性基础上的边际调整。鉴于月初货币市场资金面较为宽松，预计央行公开市场将继续暂停。 债券市场： 一级市场，周二国开行1年、5年、10年期固息增发债中标收益率分别为2.4752%、3.2798%、3.5378%，投标倍数分别为3.69、5.25、3.73。整体投标倍数较高，市场需求乐观。 债市情绪有所修复 国债期货震荡走升 2019/12/4 国债期货分析报告 请务必阅读最后重要事项 第1页 一、国债期货行情 图：两年期国债期货 图：五年期国债期货 图：十年期国债期货 数据来源：Wind资讯，方正中期期货研究院整理 二、国债期货市场情况 1、国内经济与政策 月初官方与民间制造业PMI数据双双回升，其中中国11月官方制造业PMI为50.2，近7个月来首度返回枯荣分界线上方；中国11月非制造业PMI为54.4，创近8个月新高。11月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）录得51.8，较10月微升0.1个百分点，连续五个月回升，为2017年以来最高。由于上周财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元，并要求各地尽快将专项债券额度按规定落实到具体项目，确保明年初即可使用见效。配套的国务院发布《国务院关于加强固定资产投资项目资本金管 国债期货分析报告 请务必阅读最后重要事项 第2页 理的通知》，调降部分基建项目的资本金比例，提前下发2020年专项债额度叠加降低基建项目资本金的政策对于基建投资形成合力，将有效促进2020年上半年基建投资的增长，并对国内投资以及经济增长形成明显的支撑和促进作用。而国内制造业PMI数据重回50%以上，说明企业已经提前有所表现，叠加年末消费备货等需求增加，预计近期国内经济数据存在见底回升的可能，从核心逻辑上将对债市形成一定压力。 图：国内GDP 图：外贸数据 1.001.201.401.601.802.002.205.005.506.006.507.007.508.008.509.00GDP:当季同比GDP:环比:季调 -40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.002010-012010-052010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09出口金额:当月同比进口金额:当月同比 数据来源：Wind资讯，方正中期期货研究院整理 图：投资数据 图：消费数据 -5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.00固定资产投资完成额:制造业:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比房地产开发投资完成额:累计同比 5.007.009.0011.0013.0015.0017.0019.0021.0023.0025.002008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:实际当月同比 数据来源：Wind资讯，方正中期期货研究院整理 图：工业增加值 图：发电量 -5.000.005.0010.0015.0020.002010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07工业增加值:当月同比 -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-08发电量 数据来源：Wind资讯，方正中期期货研究院整理 图：耗煤量 图：工程机械销量 国债期货分析报告 请务必阅读最后重要事项 第3页 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.002012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-096大电力集团耗煤量 0.0010,000.0 020,000.0 030,000.0 040,000.0 050,000.0 060,000.0 070,000.0 080,000.0 090,000.0 0100,000. 002010-052010-102011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-082017-012017-062017-112018-042018-092019-022019-07装载机挖掘机起重机推土机压路机 数据来源：Wind资讯，方正中期期货研究院整理 图：逆回购操作利率 图：中期借贷便利（MLF）操作利率 45.0046.0047.0048.0049.0050.0051.0052.0053.0054.0055.002010-092011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09PMI财新中国PMI50% -1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.002016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-10CPI:环比（右）PPI：环比（右）CPI：同比（左）PPI：同比（左） 数据来源：Wind资讯，方正中期期货研究院整理 2、货币信贷 11月份央行货币政策出现明显边际放松，央行连续两次投放“麻辣粉”，其中11月初下调操作利率5bp，11月中央行重启逆回购操作，对操作利率也进行了同步下调，11月20日新版LPR第四次报价也进行了跟随调整。但随后央行连续暂停公开市场资金投放，可能意味着央行扭转市场过于乐观的预期，整体货币政策仍然是在中性基础上的边际调整。 图：货币供应量 图：存款准备金率 国债期货分析报告 请务必阅读最后重要事项 第4页 -15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.00M1-M2同比M1:同比M2:同比 5.007.009.0011.0013.0015.0017.0019.0021.002008-03-012008-09-012009-03-012009-09-012010-03-012010-09-012011-03-012011-09-012012-03-012012-09-012013-03-012013-09-012014-03-012014-09-012015-03-012015-09-012016-03-012016-09-012017-03-012017-09-012018-03-012018-09-012019-03-012019-09-01中小型金融机构存款准备金大型金融机构存款准备金 数据来源：Wind资讯，方正中期期货研究院整理 图：社会融资总量 图：社融新增构成 0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0035,000.0040,000.0045,000.0050,000.002015-072015-102016-012016-04201