有色金属月报：空头情绪宣泄，下方空间有限

国信期货研究 Page1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 分析师：尹心 从业资格号：F3049004 电话：021-55007766-6619 邮箱：15337@guosen.com.cn 分析师：顾冯达 从业资格号：F0262520 电话：021-55007766-6618 邮箱：15068@guosen.com.cn 国信期货有色金属月报 空头情绪宣泄 下方空间有限 2019年11月24日  主要结论 镍：空头情绪宣泄 下方空间有限 展望年末，镍价在经历了连续数周的下挫后，将进入磨底阶段，继续下跌的空间有限：第一，红土镍矿进口增速将放缓。印尼红土镍矿10月出口大增300%是打压多头信心的主因之一，但考虑到11月份有近半个月因港口检查未有镍矿出口，而近期红土镍矿价格随着期镍价格回调亦压制了出口利润，年末能够用满剩余的800万湿吨出口配额可能性存疑，而目前国内港口累库的情况也未见有拐点。第二，印尼镍铁增量存不确定性。此前市场预计未来两年印尼镍铁的增量可以弥补出口的收缩，但印尼反垄断机构启动对镍冶炼商的调查将改变市场观点，当地政府认为两大冶炼商（青山&德龙）涉嫌利用市场地位压低矿价，反垄断调查启动后，印尼官方给出了30美元/吨的1.7%镍矿基准价，远高于今年的平均售价14美元/吨，这意味着采购原料的成本将成倍增加，利润压缩下投产进度或出现放缓。展望后市，在无后续利好消息提振的前提下，预计短期内镍价将在提前禁矿消息落空和消费不振等因素下回调，但长期短缺的镍依旧是多头配置的品种，目前海外电解镍库存历史低位亦支撑下方空间，建议观望等待回调企稳后的做多机会。 锌：长短期基本面背离 年末锌价震荡 展望12月份，宏观面主导的锌价料震荡为主。从长期来看，锌仍旧是有色金属中偏弱势的品种，锌矿拐点传导至冶炼拐点已经成为现实，随着国内冶炼瓶颈逐步突破，国内锌锭产出已经连续四个月同比两位数飙涨，冶炼利润高企刺激下开工意愿强烈，冶炼产出料持续增加，而下游终端需求疲软，房地产景气度滑坡、汽车行业持续萎靡，今年的LME WEEK上普遍不看好的投票也印证这一共识。从短期来看，锌市库存再度触碰历史低位、中美贸易磋商顺利推进以及国内对提振基建的政策频出支撑锌价。预计12月份锌价料在长短期基本面背离中震荡，区间17500元/吨-19000元/吨，操作建议区间操作。 镍、锌 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 国信期货研究 Page2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 一、镍产业分析与展望 1、沪镍行情回顾 11月份，沪镍大幅下挫，截至2019年11月22日收盘，沪镍主力合约NI2002收114810元/吨，月跌幅11.48%，期间下探至自印尼禁矿令官宣以来的最低位112300元/吨。 十一月份沪镍大幅下跌的主要原因一方面是10月底市场传言印尼将禁矿日期再度提前，引发多头炒作情绪高昂，实际上是印尼对港口进行暂停检查，两周后亦恢复出口，而十一月初印尼当局也辟谣并重申2020年1月1日开始禁矿的规划不变，炒作情绪消退；另一方面是因印尼镍矿价格大幅上涨，10月份印尼红土镍矿出口数据骤增300%，远超市场预期，缓解了此前因印尼禁矿产生的镍矿短缺预期。此外，在供应端暂无故事可谈后，市场定价权重归需求端，近期不锈钢库存累库风险升高和新能源汽车销量大幅下滑也一定程度上加速了镍价的下跌。 图：沪镍主连走势图 据来源：文华财经， 国信期货 国信期货研究 Page3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 2、镍矿供应：印尼禁矿后长期供应收紧 据世界金属统计局（WBMS）数据显示，2019年1-9月全球矿山镍产量为160.87万金属吨，比2018年同期产量高6.8万金属吨。作为红土镍矿的主要资源国，印尼自2014年起开始加大在镍矿资源的开发，2017年以来，该国成为世界第一镍资源生产国，期间全球几乎所有的增量都来自印尼，其中2018年该国产量增速高达20%。2019年以来，印尼政策风波不断、菲律宾环保趋严，同时巴西发生大规模矿难，导致镍资源产量不及预期，根据国际镍业研究小组（INSG）预计，2019年全球镍矿产量230.4万吨，比年初估算的10%大幅减少，预计全球镍产量在2020年将增至248万吨，增长4.6%。 印尼政策牵动中国镍产业链神经。作为全球最大的镍消费国与镍资源进口国，中国对镍矿资源的对外依存度极高。2007-2013年中国镍矿矿砂及精矿进口数量呈现高速增长，年均复合增长率达到了30%左右，且进口主要来自菲律宾和印尼，两者占比95%左右。2014年印尼正式启动出口禁令以鼓励生产商在印尼国内兴建冶炼厂，受此影响中国进口镍矿的数量自高位逐年回落，包括青山在内的大量中国企业前往印尼新建镍-不锈钢生产基地，而菲律宾乘此机会取代印尼成为最大的对华镍矿出口国。但近年起菲律宾环保政策趋严并关闭部分镍矿，这使得菲律宾全年的镍矿产量及对华出口量均有所下滑，而自印尼进口在2017年出口政策逐步松绑下逐步回升填补了部分缺口。2018年全年中国从印尼进口镍矿约1500万湿吨，同比增长近300%，约占当年总进口量的三分之一，由此可见，印尼镍矿出口政策对我国镍矿供给产生巨大影响。 数据来源：海关总署，国信期货 图：全球镍矿产量 数据来源：INSG，WBMS,国信期货 图：菲印两国占全球镍矿产量比重及整体增速 -16%-8%0%8%16%24%06012018024030020062007200820092010201120122013201420152016201720182019F2020F万吨全球镍矿产量同比增速（右轴）-80%-40%0%40%80%120%01,6003,2004,8006,4008,0002007200820092010201120122013201420152016201720182019年1-9月x 10000其他印尼菲律宾总计同比（右轴）万吨 国信期货研究 Page4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 印尼禁矿令的实施或为未来两年造成严重的供应收缩。8月30日，印尼能源和矿产资源部（ESDM）表示，从2020年1月1日开始，镍矿石含量低于1.7%不再允许出口。根据海关总署公布的数据，中国9月印尼镍矿石进口量高达251万湿吨，因不锈钢生产商在印尼实施出口禁令之前囤积原材料。10月末，印尼为调查违反出口规定的报告，印尼此前将矿石出口暂停两周时间，截至11月15日，已经有十一家企业恢复镍矿石出口业务，另外26家被市场认定有出口配额的企业状态尚不明朗。据印尼镍矿商协会(APNI)预测，还有800万吨镍矿石出口配额未被使用，折合金属吨8.4万吨。 数据来源：SMM，国信期货 高镍价可能刺激菲律宾出口，但情况并不乐观。实际上今年以来随着当地环保政策的边际宽松，菲律宾的镍矿出口已经较去年回暖，1-9月份自该国累积进口镍矿2264万吨，与去年同期持平，接下来随着镍价高涨将刺激菲律宾镍矿产能增加出口，但2014年的出口高峰恐难以企及，一方面是当地环保约束与当时已经截然不同，另一方面是菲律宾最大的高品位矿区kawi kawi因濒临枯竭面临着无限期关停的风险，据悉该矿区年产镍矿7.6万金属吨，约占全球产量的3.5%。 而另一可能的进口国-新喀里多尼亚，能够释放的增量亦有限。新喀里多尼亚的镍矿储量居世界第二位，约占世界储量的16％，但因为路途遥远，海运费高达25美金/吨左右，远高于菲律宾、印尼等地区的9-15美元/吨，因此出口至中国的量也很少，2018年仅有83.5万湿吨，在目前镍矿价格上涨50%以后有望刺激出口提供增量。在印尼宣布禁矿后，新喀里多尼亚政府扩大了镍矿出口配额100万吨，但仍杯水车薪。 国内港口库存大幅回落。9月份以后，印尼一纸出口禁令，原材料短缺的预期触发了厂商囤货的积极性，国内港口库存呈现大幅去库的态势，截至2019年11月8日，国内港口镍矿库存合计1303.51湿吨，约12万金属吨，同比减少26%；镍矿价格亦创五年新高，截至11月8日，印尼红土镍矿1.65%（CIF）高达62.5美元/湿吨，菲律宾红土镍矿1.8%(CIF)平均价73美元/湿吨，较7月份的低点增加近50%,亦体现了国内镍矿紧缺的预期。 图：印尼镍矿出口配额批准情况 国信期货研究 Page5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 图：镍矿港口库存量 图：港口镍矿价格 数据来源：WIND，国信期货 数据来源：WIND，国信期货 3、镍铁供应：印尼和中国的增量将冲击镍-不锈钢产业链 随着硫化镍矿资源日渐枯竭，全球矿企加大了对红土镍矿资源的开发，目前红土镍矿下游产品中镍铁占到了九成，镍铁因成本低廉工艺简单，成为目前制造不锈钢的主要来源，对电解镍的替代性很强。为应对原矿出口限制，近年来中国镍生产商在印尼投资大量镍铁厂，且产能逐年加速扩张。 据统计，2018-2020年是印尼镍产能暴发式释放的时期，在后续不锈钢项目尚未完工投入运营之前，大部分镍铁产品将运回中国市场来消化，仅中资镍铁项目就超过300余万吨的产能，相当于2015年中国所有镍铁企业一年的高镍铁产量。由于镍资源主要集中在苏拉威西岛，因此印尼大部分NPI工厂设立在该区域内，其中，中苏拉威西省中有青山集团、新华联，以及有可能在未来投产的恒顺众晟、银海万向，截至2019年二季度，该省镍生铁产量占印尼当月总镍生铁产量的约64%。 图：中国镍企业在印尼已开工建设的位置分布 数据来源：SMM，国信期货 -60-30030609006001,2001,8002,4003,0002014年11月2015年3月2015年7月2015年11月2016年3月2016年7月2016年11月2017年3月2017年7月2017年11月2018年3月2018年7月2018年11月2019年3月2019年7月2019年11月%万吨镍矿港口库存同比02004006008001,0001,2002018年1月2018年3月2018年5月2018年7月2018年9月2018年11月2019年1月2019年3月2019年5月2019年7月2019年9月2019年11月菲律宾0.9-1.1印尼1.8-1.85菲律宾1.4-1.5菲律宾1.5-1.6 国信期货研究 Page6