2019 年三季报点评：免税收入增速放缓，卫星厅投产抬升成本

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 公司发布2019年三季报：Q3实现收入28亿元，同比增15%；实现归母净利12.95亿元，同比增16%；Q1-Q3，公司实现收入82亿元，同比增19%；实现归母净利40亿元，同比增27%。 一、 二、分析与判断  地区线旅客增速放缓拖累免税租金收入 Q3公司航班起降架次同比略增2%，旅客吞吐量同比仅增3%，因地区线旅客吞吐量增速出现较大下滑。由于地区线旅客较日韩线旅客在浦东机场进行购物意愿更高，因而Q3地区旅客吞吐量增速放缓对浦东机场免税销售增速产生一定拖累，其中8-9月单月销售增速跌至10%一线，较上半年30%+的增速明显放缓。我们预计浦东机场免税销售增速恢复，仍需一定时日：一方面，香港的局势目前虽得到控制，但内地旅客对香港的信心恢复仍需时间；另一方面，Q4卫星厅新增免税店经营情况仍有爬坡的过程。此外，冬春航季浦东机场时刻未出现明显放量，我们预计民航局最早或于2020夏秋航季开始调升浦东机场时刻容量。  卫星厅投产对成本开始产生影响，投资收益稳健增长 Q3公司产生营业成本13.3亿，环比增加1.9亿，毛利率51.7%，环比降5.8pct主要因卫星厅投产后，公司固定资产由82亿增长至200亿，导致折旧上升。此外，公司期间费用保持平稳，投资收益因联营企业收益增长同比增20%，部分对冲了成本增长带来的影响。 三、投资建议 作为国内最优质的枢纽机场，远期上海机场免税销售规模依然可观，我们预计浦东机场在可预见的时间范围内，免税销售收入有望达到300亿元以上（详细测算参加我们前期机场免税深度报告），对应净利润近100亿元，若参照海外机场20-30倍的PE估值区间，远期市值仍有空间。预计公司2019-2021 年EPS为2.78、2.69、3.08 元，对应 PE 为26、27、24倍，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 免税销售不及预期；时刻增长不及预期；国人市内免税开放后冲击机场免税销售。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 9,313 12,380 13,612 15,005 增长率（%） 15.5 32.9 10.0 10.2 归属母公司股东净利润（百万元） 4,231 5,360 5,184 5,935 增长率（%） 14.8 26.7 -3.3 14.5 每股收益（元） 2.20 2.78 2.69 3.08 PE（现价） 33.4 26.4 27.3 23.8 PB 5.0 4.2 3.6 3.2 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 73.43元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2019-10-29 近12个月最高/最低（元） 87.5/43.74 总股本（百万股） 1,927 流通股本（百万股） 1,093 流通股比例（%） 56.75 总市值（亿元） 1,415 流通市值（亿元) 803 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：顾熹闽 执业证号： S0100519080001 电话： 021-60876718 邮箱： guximin@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.上海机场(600009):非航收入持续高增，关注下半年卫星厅投产 2.上海机场(600009):Q1业绩增长受免税业务驱动，全年增速有望维持 [Table_Title] 上海机场（600009） 公司研究/点评报告 免税收入增速放缓，卫星厅投产抬升成本 —2019年三季报点评 点评报告/交通运输 2019年10月30日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 上海机场（600009） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业总收入 9,313 12,380 13,612 15,005 成长能力 营业成本 4,499 5,954 7,562 7,951 营业收入增长率 15.5% 32.9% 10.0% 10.2% 营业税金及附加 22 29 32 36 EBIT增长率 21.3% 32.6% -7.0% 17.1% 销售费用 1 1 2 2 净利润增长率 14.8% 26.7% -3.3% 14.5% 管理费用 243 363 408 450 盈利能力 研发费用 0 0 0 0 毛利率 51.7% 51.9% 44.4% 47.0% EBIT 4,547 6,031 5,608 6,567 净利润率 45.4% 43.3% 38.1% 39.6% 财务费用 (194) (175) (258) (216) 总资产收益率ROA 13.7% 14.4% 12.0% 11.9% 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 15.0% 15.9% 13.4% 13.3% 投资收益 893 982 1,081 1,189 偿债能力 营业利润 5,634 7,188 6,947 7,972 流动比率 4.7 5.3 6.9 9.4 营业外收支 (5) 0 0 0 速动比率 4.6 5.3 6.9 9.4 利润总额 5,630 7,187 6,945 7,969 现金比率 3.8 4.5 6.2 8.7 所得税 1,199 1,481 1,441 1,664 资产负债率 0.1 0.1 0.1 0.1 净利润 4,431 5,705 5,504 6,305 经营效率 归属于母公司净利润 4,231 5,360 5,184 5,935 应收账款周转天数 49.1 49.9 49.7 49.5 EBITDA 5,335 7,225 7,234 8,018 存货周转天数 1.6 1.8 1.7 1.7 总资产周转率 0.3 0.4 0.3 0.3 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 每股指标（元） 货币资金 8766 12904 21647 32220 每股收益 2.2 2.8 2.7 3.1 应收账款及票据 1314 1692 1854 2037 每股净资产 14.7 17.4 20.1 23.2 预付款项 19 27 43 39 每股经营现金流 2.3 3.2 3.4 3.4 存货 20 29 35 36 每股股利 0.7 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 511 511 511 511 估值分析 流动资产合计 10637 15179 24106 34861 PE 33.4 26.4 27.3 23.8 长期股权投资 3245 3245 3245 3245 PB 5.0 4.2 3.6 3.2 固定资产 8512 19312 18137 15356 EV/EBITDA 24.9 17.8 16.6 13.6 无形资产 348 333 316 298 股息收益率 0.9% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 20292 22043 19247 15020 资产合计 30929 37222 43353 49880 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 应付账款及票据 454 341 487 541 净利润 4,431 5,705 5,504 6,305 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 788 1,194 1,626 1,451 流动负债合计 2287 2875 3501 3723 营运资金变动 139 225 442 41 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 4,468 6,143 6,493 6,611 其他长期负债 8 8 8 8 资本开支 3,569 2,946 (1,168) (2,773) 非流动负债合计 8 8 8 8 投资 (538) 0 0 0 负债合计 2294 2882 3509 3731 投资活动现金流 (3,203) (1,964) 2,249 3,962 股本 1927 1927 1927 1927 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 389 734 1054 1424 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 28635 34340 39844 46150 筹资活动现金流 (1,263) (40) 0 0 负债和股东权益合计 30929 37222 43353 49880 现金净流量 1 4,139 8,743 10,573 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 上海机场（600009） [Table_AuthorIntroduce] 分析师简介 顾熹闽，民生证券社会服务业及交通运输业首席分析师，同济大学金融硕士，曾分别于海通证券从事社会服务业研究，航空公司从事股权投资工作。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测未来股价涨幅15%以上 谨慎推荐 分析师预测未来股价涨幅5%～15%之间 中性 分析师预测未来股价涨幅-5%～5%之间 回避 分析师预测未来股价跌幅5%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测未来行业指数涨幅5%以上 中性 分析师预