经济结构转型系列报告之二：中国经济结构转型与中长期投资机遇展望

2019年10月29日 经济结构转型系列报告之二 中国经济结构转型与中长期投资机遇展望 宏观专题 宏观报告 请务必阅读正文后免责条款 相关研究报告 策略专题报告*经济结构转型系列报告之一：从中国经济结构转型看资本市场投资机遇，2019.10.10 证券分析师 陈骁 投资咨询资格编号 S1060516070001 010-56800138 CHENXIAO397@PINGAN.COM.CN 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 021-38634015 WEIWEI170@PINGAN.COM.CN 研究助理 郭子睿 一般证券从业资格编号 S1060118070054 010-56610360 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 含对证券及证券相关产品的投资评级 或估值分析。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 近年来，中国经济增速进入了漫长的下行探底阶段，资本市场对于中国经济前景的看法基本一致，即经济增速仍将缓慢下行。如果说名义经济增速的变动尚能较好地指导债券投资，那么总量经济增长对权益投资的意义则在明显减弱，我们需要从经济结构上来寻找产业投资和资本市场投资的亮点与机遇。基于各国经济发展阶段的相似性，本文通过分析经济发展和经济结构转型的国际经验，来探求中国经济未来的结构变化特征，并希望从中寻找中长期的投资方向。  国际经验一：经济结构转型的国际经验和特征 从主要经济体的国际经验来看，一国经济结构转型前后主要具备三个典型特征：第一，国民收入水平达到一定高度后，经济结构转型才会开启；第二，经济结构转型开启的典型标志，一般是工业部门对经济体的贡献程度逐渐下降，这可能体现在多个指标上，并可以用来判断一个经济体是否进入结构转型的阶段；第三，经济结构转型成功后，该国经济增速一般都会出现显著的下滑。  中国处于经济结构转型的什么阶段？ 判断一国是否进入经济结构转型期的主要指标有四：一是工业部门增加值占比开始回落，二是人均GDP达到一定水平；三是工业部门就业占比开始回落；四是工业品消费占比的回落。按照这四个指标判断，中国经济大致已经在2007-2012年期间迈入了结构性转型的拐点，目前正处于经济结构调整的过程当中。 中国经济进入结构转型期之后有三个明显特征事实：第一，居民消费结构从制造业产品转为服务性产品，意味着中国经济逐渐由投资拉动转型为消费拉动的过程中，服务型消费将是主要的方向。教育、医疗、养老、居住等服务消费相关行业的发展存在较大空间。第二，人力资本密集产业的崛起，意味着越是具备个性创新、科技含量越高的行业，未来发展的速度和空间越大。第三，随着经济的发展与结构转型，人口持续向大城市转移。这可能意味着，尽管当前政府对于房地产市场的严控相当坚决，但人口向大城市的不断聚集，在中长期仍将形成对于超大规模城市房地产市场的有力支撑。  国际经验二：美日韩经济结构转型及产业变化特征 总结美日韩三个经济体从工业部门主导转型为服务业主导的过程，其产业机构变化具备以下几点特征：①工业化进程开启后，农业在国民收入中的占比持续下降并长期处于低位。②美日韩各国的工业化进程都大致经历了从轻工业（劳动密集性型）到重工业（资源密集型）再到高新技术产业（技术密集型）为支柱的变迁。③一国在完成工业向服务业转型后，工业和制造业在国民收入中的占比持续回落，但存在结构性差异：传统的、劳动密集型制造业占比下降，而新兴的、高技术含量的制造业占比上升或保持其优势地位。④一国的工业生产实力、知识技术与人才优势，无论是对后发经济体的赶超，还是对发达经济体转型后的发展，都具有重要意义。⑤转型后服务业占比持续上升，但也存在结构性差异：传统的、满足基本生活需求的服务业占比有所下降，但科技含量较高、人力资本密集型服务业 证券研究报告 23055592/36139/20191030 10:24 宏观·宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 2 / 29 的占比提升且占据优势地位。⑥转型后的成熟经济体中，房地产与建筑业占比一直较高，这与经济转型过程中人口涌入大城市、整体城市化率不断提高的特征相一致。  中国经济转型中的产业结构变化及投资机遇 中国当前已经开启了从工业向服务业的转型进程，并且正沿着美日韩等发达经济体产业结构变化的路径调整。因此，中国如果继续沿着这样的路线推进改革与产业结构调整，大概率能够跨越中等收入陷阱，实现经济结构的成功转型。 中国进入转型期后的产业结构变化具备如下特征：①行业存量结构上，工业在GDP中的占比回落而服务业占比提升；部分工业细分行业的存量结构存在明显变动，但总体较为稳定，与中国转型初期的现状相一致。②行业平均增速上，工业增速回落显著，传统服务业（住宿餐饮、批发零售）增速下降，人力资本和技术密集型服务业（IT服务、金融、租赁商务）增速提升；工业细分行业中，传统、标准化、重工业行业的增速显著回落，个性化、高技术含量工业增速的排名显著提升。③工业主导产业上，中国工业化发展进程与日本有较好的映射关系，日本经验意味着未来信息产业、高端制造业、生物医药等方向潜力巨大。 结合美日韩的国际经验以及中国经济结构转型与产业结构调整的方向来看，中长期资本市场投资机遇主要在两大方向：第一，人力资本和技术密集型的现代服务业将有较大空间，如IT信息服务、科学技术服务、医疗保健、金融等。第二，个性化、高技术含量的高端制造业将大有可为，如生物医药、医疗器械制造、信息基础设施建设、集成电路、高端装备制造等。  风险提示 1）中国经济下行超预期，经济结构转型并未顺利完成而掉入“中等收入陷阱”，则中国中长期的产业结构变化可能无法遵循成功转型的发达经济体的路径。2）中国的宏观调控政策与产业政策出现选择偏差，可能从政策层面影响或阻碍中国经济结构转型的进程。3）全球经济出现较为极端的波动，如局部地缘政治冲突加剧，甚至发生战争，可能影响中国经济结构转型的步伐。 23055592/36139/20191030 10:24 宏观·宏观专题 请务必阅读正文后免责条款 3 / 29 正文目录 一、 引言：宏观总量下行过程中需寻找结构性机遇.................................................... 5 二、 国际经验一：主要经济体经济结构转型的特征.................................................... 6 2.1转型开始的标志：工业部门在经济中的贡献逐渐下降 .................................................. 6 2.2转型启动的条件：国民收入增长达到一定水平 ............................................................. 6 2.3转型拐点后的特征：经济增速显著下滑 ........................................................................ 7 三、 中国处于经济结构转型的什么阶段？ .................................................................. 9 3.1四个指标判断中国经济所处的转型期 ........................................................................... 9 3.2中国经济的三个转型期特征及内涵 ............................................................................. 10 四、 国际经验二：美日韩经济结构转型及产业变化特征 .......................................... 12 4.1美国1950-2010年代的产业结构变化 ........................................................................ 12 4.2日本1970-2010年代的产业结构变化 ........................................................................ 15 4.3韩国1970-2000年代的产业结构变化 ........................................................................ 16 4.4小结：主要经济体转型前后的产业结构变化规律 ....................................................... 18 五、 中国经济转型中的产业结构变化及投资机遇 ..................................................... 19 5.1 GDP行业结构 ............................................................................................................ 19 5.2工业行业结构 .............................................................................................................. 20 5.3主导产业变迁 .............................................................................................................. 22 5.4小结：中国结构转型进程中的中长期投资机遇 ........................................................... 23 六、 风险提示 ............................................................................................................ 24 七、 附录：发展经济学与中等收入陷阱理论............................................................. 24 7.1发展经济学理论与经济阶段的划分 ............................................................................. 24 7.2经济转型与中等收入陷阱............................................