经济结构转型系列报告之一：从中国经济结构转型看资本市场投资机遇

2019年10月10日 经济结构转型系列报告之一 从中国经济结构转型看资本市场投资机遇 策略专题 策略报告 请务必阅读正文后免责条款 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 021-38634015 WEIWEI170@PINGAN.COM.CN 张亚婕 投资咨询资格编号 S1060517110001 021-20661934 ZHANGYAJIE976@PINGAN.COM.CN 研究助理 郝思婧 一般从业资格编号 S1060119070043 HAOSIJING374@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 当前我国经济结构转型升级步伐加快，从顶层设计到细化部署，以创新驱动为主线，发挥区域示范效应，消费升级、制造升级以及新兴技术研发应用是引导经济高质量发展的三大方向。资本市场结构性投资机遇也随之而来，我们认为现代服务业、高端制造及信息技术产业将成为未来主要投资领域。  我国已进入经济结构转型期。从中长期角度看，我国正从增量经济向存量经济转变，从投资拉动转换为消费驱动，供给端上人口红利减弱、资本积累放缓、全要素生产率提升有限，结构性改革势在必行；从短期角度看，三大需求的结构性改善已开始呈现变化，消费升级、投资转向新基建以及高端制造业的“进口替代”现象增加。  产业政策引导叠加区域示范提速助力新经济转型。产业政策聚焦创新驱动产业智能化、信息化发展，通过制定发展规划和指导意见、定向税收优惠、产业基金投资等方式，支持智能服务、集成电路、创新药和医疗器械、信息基础设施建设等相关产业发展；区域示范政策通过国家重点建设海南、雄安、粤港澳等示范区，重点发展信息产业、高端制造和现代服务业。  从国际经验来看，经济结构转型往往伴随着资本市场的结构性机遇。美国始终坚持奉行高新技术引领经济转型的理念，实现了工业-消费-信息的结构转型升级，美股市场也相应经历了行业转变，主要表现为80年代消费板块的崛起和90年代信息技术板块的扩张；以新兴产业为主的纳斯达克市场相对纽交所主板呈现出较大的波动和分化，孕育出具有“硬科技”实力的大型新兴企业。日本同样如此，在技术立国产业政策推动下，日本实现了从资本密集型向技术密集型的产业结构转型升级，而在资本市场牛、熊不同阶段中，消费、高端制造以及信息技术等板块均享有超额收益。  我国经济转型升级方向对应A股市场投资机遇。基于国际经验，我们认为从经济转型升级到资本市场投资的核心逻辑在于，转型期间的改革政策给予资本市场信心以及风险溢价，货币政策宽松降低无风险利率，产业政策决定资本市场配置方向，资本市场将受此影响迎来行业及个股的分化，经济转型行业及龙头个股将是资本市场的结构性机遇。因此，结合我国宏观经济的需求结构和产业结构的最新变化，我们认为现代服务、高端制造及信息产业将是A股市场的中长期投资机遇，其中，消费升级盈利兑现较快，新兴技术研发与应用周期较长。  风险提示：产业政策落地不及预期；技术创新研发进展不及预期；宏观经济下行超预期；金融监管政策超预期；海外资本市场波动加大。 证券研究报告 策略·策略专题 2 / 27 请务必阅读正文后免责条款 正文目录 一、 长期经济分析：转型拐点确认，从投资到消费.................................................... 5 1.1 我国于2006-2012年间确认经济转型拐点 .................................................................. 5 1.2 需求端：从投资拉动到消费驱动 .................................................................................. 6 1.3 供给端：三大结构变化驱动经济转型 .......................................................................... 8 二、 短期经济分析：调结构稳步推进，政策持续加码 .............................................. 10 2.1 三大需求的结构机遇 .................................................................................................. 10 2.2 产业政策：创新驱动高端制造和现代服务升级 .......................................................... 13 三、 国际经验借鉴：消费升级和新兴产业，从估值到盈利 ....................................... 15 3.1 美国：工业→消费→信息时代的转型 ........................................................................ 15 3.2 日本：重工业→高新技术产业 ................................................................................... 19 四、 A股投资机遇：布局经济转型升级方向 ............................................................. 22 4.1 消费升级：现代服务业绩可期 ................................................................................... 22 4.2 新兴技术：布局“硬科技”龙头 ................................................................................ 23 4.3 制造升级：“进口替代”主导 ..................................................................................... 24 五、 风险提示 ............................................................................................................ 25 六、 附录 ................................................................................................................... 25 策略·策略专题 3 / 27 请务必阅读正文后免责条款 图表目录 图表1 2011年我国人均GDP超过8000国际元（1990年国际元计价）............................. 5 图表2 2006年我国工业和制造业增加值占比达到峰值并于此后持续回落 ............................ 5 图表3 2012年我国工业部门就业占比达到峰值 .................................................................... 6 图表4 2018年以来服务性消费支出占比接近50% ............................................................... 6 图表5 2014年以来，消费对GDP增长的贡献率稳定高于投资 ........................................... 6 图表6 消费占比自2011年开始回升 ..................................................................................... 7 图表7 近年来服务性消费支出增速排名靠前 ......................................................................... 7 图表8 工业投资占比下行；民间资本渐成资金主力 .............................................................. 7 图表9 工业投资领域从高耗能行业转向中高端制造业 .......................................................... 7 图表10 我国商品外贸占全球份额自2017年超过美国 ........................................................... 8 图表11 我国商品出口由加工贸易向一般贸易转化 .................................................................. 8 图表12 劳动力占总人口比例自2010年触顶回落 ................................................................... 8 图表13 人力资本增速中枢下移 ............................................................................................... 8 图表14 利率上浮贷款占比近八年维持在70%左右 ................................................................. 9 图表15 国内总储蓄率自2010年触顶持续下滑 ...................................................................... 9 图表16 土地供应中枢下移，成交价持续攀升 ......................................................................... 9 图表17 辽宁省煤炭储量和经济增速同步下滑 ......................................................................... 9 图表18 每一轮重大制度改革对经济走出低谷举足轻重 ........................................................ 10 图表19 高技术产品进口增速自2010年