Q3业绩略低于预期，创新技术值得关注

浙江医药（600216） 证券研究报告·公司研究·化学制药 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] Q3业绩略低于预期，创新技术值得关注 买入（维持） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 6,859 7,531 8,111 8,911 同比（%） 20.5% 9.8% 7.7% 9.9% 归母净利润（百万元） 365 571 814 1,059 同比（%） 44.0% 56.6% 42.7% 30.1% 每股收益（元/股） 0.38 0.59 0.84 1.10 P/E（倍） 28.83 18.42 12.91 9.93 事件 公司近日发布19年三季报，报告期内共实现营收53.19亿元，同比增长4.21%；归母净利润3.6亿元，同比降低30%；经营现金流3.40亿元，同比下滑19.86%。三季度归母净利润0.79亿元，同比增长73.24%，环比减少46.36%。 投资要点  研发费用大增是三季报业绩低于预期的主要原因。环比下滑原因有三：非洲猪瘟导致饲料用维生素需求不及预期；批文及新药研发导致三季度研发费用环比增加7783万元；公司三季度存在大检修。展望未来，四季度研发费用同比可能还会略有增加。  维生素价格略有波动，但是格局中期向好。7月后VA、VE价格有所回落，VA从385元/kg下跌至317元/kg，VE从52元/kg下跌至41元/kg，部分因为三季度历来属于维生素需求淡季，叠加猪瘟影响，部分因为帝斯曼整合行业所致。展望后市，VA供给持续偏紧，并且公司有500吨VA油的增量。VE整体供求格局偏松，但是产业协同在显著增强。  创新转型持续推进。一类新药苹果酸奈诺沙星注射液是新一代无氟喹诺酮药物，市场空间有望达到10亿元，如果进展顺利，年底有望获批。奈诺沙星胶囊预计可以通过2019年国家医保目录谈判，快速打开市场。创新型生物药抗HER2-ADC（用于治疗HER2阳性的复发性乳腺癌和胃癌等）已在澳大利亚、新西兰和美国开展I期临床研究，目前在中国已顺利推进至I期临床研究后期。公司与Ambrx签订了第二个ADC药物-ARX305（用于肾细胞癌、非霍奇金淋巴瘤等CD70阳性肿瘤）合作开发和许可协议。  喷雾干燥技术值得关注：传统制剂生产采用的冷冻干燥技术存在诸多不足，公司推出喷雾干燥技术代替传统的冷冻干燥技术，注射用盐酸万古霉素和注射用达托霉素已经获得FDA同意以505b2的方式提交NDA申请，预计将于20年上半年完成发补递交申请。喷雾干燥技术属于平台型技术，可拓展空间大，相关动向值得关注  盈利预测与投资评级：我们预计公司2019~2021年分别实现收入75.31亿元、81.11亿元、89.11亿元，实现归母净利润分别为5.71亿元、8.14亿元、10.59亿元，EPS分别为0.59元、0.84元、1.10元，当前股价对应PE分别为18X、13X、10X。维持“买入”评级。  风险提示：国内生猪疫情持续，导致相关产品需求低迷，提价节奏慢于预期。创新药、创新制剂以及一致性评价进展。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 10.89 一年最低/最高价 7.93/14.03 市净率(倍) 1.34 流通A股市值(百万元) 10493.48 基础数据 每股净资产(元) 8.10 资产负债率(%) 22.11 总股本(百万股) 965.13 流通A股(百万股) 963.59 [Table_Report] 相关研究 1、《浙江医药（600216）：中报环比明显改善，维生素迎景气周期》2019-09-02 [Table_Author] 2019年10月28日 证券分析师 柴沁虎 执业证号：S0600517110006 021-60199793 chaiqh@dwzq.com.cn 研究助理 陈元君 021-60199793 chenyj@dwzq.com.cn -14%0%14%29%43%57%71%86%2018-102019-022019-06浙江医药 沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 浙江医药三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 4,734 5,512 5,612 7,044 营业收入 6,859 7,531 8,111 8,911 现金 1,492 1,909 2,067 2,959 减:营业成本 3,983 4,227 4,274 4,459 应收账款 1,259 1,552 1,476 1,850 营业税金及附加 70 76 82 90 存货 1,192 1,103 1,218 1,204 营业费用 1,528 1,582 1,738 1,960 其他流动资产 791 948 851 1,031 管理费用 692 840 904 994 非流动资产 5,314 5,408 5,397 5,480 财务费用 9 17 6 -2 长期股权投资 12 14 15 17 资产减值损失 141 134 152 164 固定资产 4,033 4,151 4,171 4,270 加:投资净收益 15 28 24 25 在建工程 402 373 337 326 其他收益 20 27 23 25 无形资产 408 410 413 406 营业利润 469 711 1,003 1,297 其他非流动资产 460 460 460 460 加:营业外净收支 -26 -28 -27 -27 资产总计 10,048 10,920 11,009 12,524 利润总额 443 683 976 1,269 流动负债 1,887 2,363 1,808 2,466 减:所得税费用 116 140 207 280 短期借款 375 375 375 375 少数股东损益 -37 -28 -45 -70 应付账款 776 973 796 1,050 归属母公司净利润 365 571 814 1,059 其他流动负债 736 1,015 637 1,041 EBIT 422 655 939 1,217 非流动负债 76 75 72 71 EBITDA 852 1,056 1,384 1,709 长期借款 12 10 8 6 其他非流动负债 65 65 65 65 重要财务与估值指标 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 1,964 2,438 1,880 2,536 每股收益(元) 0.38 0.59 0.84 1.10 少数股东权益 437 409 364 294 每股净资产(元) 7.92 8.36 9.08 10.04 归属母公司股东权益 7,647 8,073 8,765 9,694 发行在外股份(百万股) 965 965 965 965 负债和股东权益 10,048 10,920 11,009 12,524 ROIC(%) 3.8% 6.1% 8.0% 9.4% ROE(%) 4.0% 6.4% 8.4% 9.9% 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 毛利率(%) 41.9% 43.9% 47.3% 50.0% 经营活动现金流 580 1,153 698 1,570 销售净利率(%) 5.3% 7.6% 10.0% 11.9% 投资活动现金流 -465 -467 -409 -550 资产负债率(%) 19.5% 22.3% 17.1% 20.3% 筹资活动现金流 -42 -269 -131 -129 收入增长率(%) 20.5% 9.8% 7.7% 9.9% 现金净增加额 76 417 158 892 净利润增长率(%) 44.0% 56.6% 42.7% 30.1% 折旧和摊销 429 401 445 492 P/E 28.83 18.42 12.91 9.93 资本开支 439 92 -13 81 P/B 1.37 1.30 1.20 1.08 营运资本变动 -339 220 -497 116 EV/EBITDA 11.73 8.93 6.67 4.84 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn