三季报点评：三季度贸易产品出货占比较高，扣非净利润增速亮眼

请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 [Table_Title] 国防军工 三季报点评：三季度贸易产品出货占比较高，扣非净利润增速亮眼 [Table_Summary] 事件：公司发布三季报，2019Q1-Q3，公司实现营业收入17.27亿元（+19.72%），归母净利润2.91亿元（+15.23%），扣非归母净利润2.77亿元（+27.66%），EPS为0.64元（+14.29）。 Q3单季度，公司实现营业收入6.66亿元（+32.88%），归母净利润7740万元（+1.42%），扣非归母净利润7670万元（+33.02%）。 点评： Q3单季度贸易产品出货占比较高，前三季度扣非净利润增速亮眼。Q1-Q3利润增速低于收入增速主要因为毛利率的降低，前三季度，公司毛利率为34.25%，同比减少1.1个百分点。Q3单季度，公司营业收入同比增长32.88%，较Q2单季度环比提升11.75%，增速放大明显。单季度毛利率为19.05%，较上半年减少18.47个百分点。我们推测是由于Q3公司低毛利率的代理产品销售占比较高导致公司整体盈利能力减弱。Q1-Q3，公司非经常性损益1334万元（去年同期为3500万元），Q3单季度为70万元（去年同期为186万元），剔除非经常性损益影响，Q3扣非归母净利润增速高达33.02%，较上半年增速提升显著。 费用率同比下降，经营性现金流净额改善明显。从费用端来看，由于业务规模扩大导致销售费用同比增长35.21%；研发费用虽同比减少41.90%，但并不意味着公司研发投入的减少，主要由于部分研发费用计入其他业务成本引起。总体来看，前三季度费用率为12.92%，较去年14.39%下降1.47个百分点。前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为1.00亿元（+127.46%），较去年改善明显。因军品销售规模扩大导致回款周期较长，公司应收账款为11.19亿元，同比增加32.90%。 老树开新花：传统电子元器件业务迎来全新发展机遇。 （1）自产业务：元器件板块是公司传统业务领域，公司是国内首批通过“宇航级”多层陶瓷电容器产品认证的企业，打破了原先我国宇航级多层陶瓷电容器产品需要进口的局面，填补了国内空白。 军品：我国近年来国防事业发展迅速，国防军费增长稳定，装备现代化需求迫切，军用高可靠MLCC作为基础元件，市场前景向好。中国军用陶瓷电容器市场规模近年来常年保持10%以上增长，预计在2019年市场规模将达到29.5亿元，年均复合增速达到12.7%，高于工业和消费电子领域。目前，军用MLCC市场三足鼎立，行业集中度指数（CR3）约为60%以上。我们认为，军用客户在选用MLCC产品时，均将配套厂家的产品使用可靠性历史作为其至关重要的必备条件，供货 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 453/451 总市值/流通(百万元) 9,637/9,608 12个月最高/最低(元) 25.42/14.69 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 火炬电子（603678）《事件点评：募资布局高端MLCC产能，国产替代空间广阔》--2019/09/11 [Table_Author] 证券分析师：马捷 电话：010-88695137 E-MAIL：majie@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519070002 证券分析师：刘倩倩 电话：010-88321947 E-MAIL：liuqq@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190514090001 证券分析师：马浩然 电话：010-88321893 E-MAIL：mahr@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517120003 (4%)11%26%41%56%71%18/10/2918/12/2919/2/2819/4/3019/6/3019/8/31火炬电子 沪深300 [Table_Message] 2019-10-28 公司点评报告 买入/维持 火炬电子(603678) 昨收盘：21.29 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 三季报点评：三季度贸易产品出货占比较高，扣非净利润增速亮眼 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 商与军方建立了长期合作关系，尽管目前军品市场趋向于竞争化，也不乏有外部竞争者能做出同等质量的产品，但是武器装备，特别是航空航天装备不容一点差池，且对成本不敏感，倾向于选择长期供货的企业。 民品：近年来，我国逐渐成为了全球最主要的电子信息产品生产基地，对各类电容器需求都在提升。从2009年-2017年，我国MLCC市场规模从225.9亿元增长到522.8亿元，年复合增长率为11.06%。2017年，大陆地区MLCC消费量达到3.058亿只，占全球消费量68.4%。据智研咨询预测，到2024年，我国MLCC市场规模将达到894.7亿元。同时，在5G、新能源汽车等领域的带动下，电子设备对电子元器件的需求爆发性增长。从供给端来看，日韩龙头企业战略中心向高端市场转移，中低端市场供给仍有缺口。MLCC价格自2018Q4价格下跌至今，库存基本消化完毕，市场回归理性后，在产能缺口叠加需求回暖的刺激下，MLCC价格有望止跌企稳。2019年9月，公司拟募投新增840,000万只小体积薄介质层陶瓷电容器产能，达产后年均实现销售收入6.24亿元，将极大提升公司传统业务的盈利能力。 （2）贸易板块：公司目前代理业务收入占比约为70%，代理产品主要包括AVX的钽电解电容器、AVX金属膜电容器、KEMET铝电解电容器、太阳诱电的大容量陶瓷电容器等，主要客户包括小米、京东方、海康威视等知名企业。2018年，公司新增NDK、JAE、CITIZEN等品牌代理，不断的开发车载市场、物联网及工业类市场客户，切入汽车电子、5G光通信等领域。我们认为，在全球电子元器件产业稳步增长的背景下，公司代理业务也将同样受益，未来将持续贡献可观的利润。 面朝大海，陶瓷复材不可限量。陶瓷基复合材料是有望替代高温合金在发动机高温部件上应用最具有应用潜力的材料。制造陶瓷基复合材料的核心原材料——碳化硅纤维产品和技术长期遭国外封锁，公司技术处于国内、外同行业的领先水平。SiC纤维位于SiC/SiC陶瓷基复合材料的上游，是整个产业链至关重要的一环，世界上仅日本和美国能批量提供通用级和商品级的SiC纤维，也是巴黎统筹会禁运军事敏感物资。火炬电子目前的CASAS-300特种陶瓷材料以技术独占许可的方式，掌握了“高性能特种陶瓷材料”产业化的一系列专有技术，形成了“高性能特种陶瓷材料”的核心技术，该技术属国内首创，处于国内、外同行业的领先水平。公司于2015年募投陶瓷材料业务，原定2019年8月投产，但由于主要设备到货不及预期，推迟到2020年9月完工。预计本项目投产后可实现年均销售收入5.29亿元，年均净利润3.05亿元，利润规模将再造一个火炬。 盈利预测和评级。预计公司2019-2021年的净利润为4.34亿元、5.94亿元、7.80亿元，EPS为0.96元、1.31元、1.72元，对应PE为23倍、17倍、13倍，维持“买入”评级。 风险提示:募投项目进展不及预期；元器件贸易代理业务下降。 公司点评报告 P3 三季报点评：三季度贸易产品出货占比较高，扣非净利润增速亮眼 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2024.35 2351.37 2852.70 3426.46 （+/-%） 7.21% 16.15% 21.32% 20.11% 净利润(百万元） 333.18 434.37 593.77 780.28 （+/-%） 40.71% 30.37% 36.70% 31.41% 摊薄每股收益(元) 0.74 0.96 1.31 1.72 市盈率(PE) 29.43 22.57 16.51 12.57 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公司点评报告 P4 三季报点评：三季度贸易产品出货占比较高，扣非净利润增速亮眼 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 [TABLE_FINANCEINFO] 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 247 186 810 447 1685 营业收入 1888.1 2024.3 2351.4 2852.7 3426.5 应收和预付款项 1045 1240 1027 1722 1579 营业成本 1402.8 1314.3 1560.2 1796.7 2060.1 存货 347 565 258 690 397 营业税金及附加 10.55 13.92 17.87 22.82 29.12 其他流动资产 619 428 428 428 428 销售费用 73.31 107.61 134.03 171.16 215.87 流动资产合计 2110 2258 2419 2524 3287 管理费用 132.95 116.64 138.73 176.87 215.87 长期股权投资 0 0 0 0 0 财务费用 12.21 28.95 10.03 (2.29) (10.71) 投资性房地产 29 30 28 25 21 资产减值损失 14.82 24.20 10.00 10.00 10.00 固定资产 189 566 630 781 663 投资收益 23.85 22.57 0.00 0.00 0.00 在建工程 263 129 269 0 0 公允价值变动 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产开发支出 100 95 153 135 118 营业利润 265.31 404.99 480.48 677.42 906.25 长期待摊费用 7 22 22 11 0 其他非经营损益 (0.88) (0.80) 40.00 40.00 40.00 其他非流动资产 203 146 138 138 138 利润总额 264.44 404.18 520.48 717.42 946.25 资产总计 2901 3246 3686 3640 4254 所得税 46.91 76.32 76.11 105.65 139.97 短期借款 241 25972 40095 0 0 净利润 217.52 327.87 444.37 611.77 806.28 应付和预收款项 369 351 343 456 460 少数股东损益 (8.25) 2.56 10.00 18.00 26.00 长期借款 46 82 82 82 82 归母股东净利润 236.77 333.18 434.37 593.77 780.28 其他负债 17 24 24 24 24 负债合计 692 857 448 561 565 预测指标 股本 453 453 453 453 453 资本公积 1094 1082 1082 1082 1082 毛利率 25.7% 35.1% 33.6% 37.0% 39.9% 留存收益 977 1244 1597 207