前三季度业绩略超预期，看好全年高增长

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 航天发展 000547.SZ 前三季度业绩略超预期，看好全年高增长 事件：近日，公司发布2019年三季报，累计实现营收23.52亿元（+44.07%）；实现归母净利3.08亿元（+39.31%）。2019年Q3实现营收8.60亿元（+43.14%）；实现归母净利0.85亿元（+ 43.08%）。 核心观点  前三季度归母净利同比大幅增长。报告期公司营收同比增长44.07%，净利同比增长39.31%，营收高于净利增长主要为毛利率同比下降所致（从2018前三季度的43.45%降低至本报告期的37.65%），毛利率的下降与本期某些新增项目成本较高，公司产品结构有所调整有关。报告期销售费用率为3.63%，同比上升1.16个百分点，管理费用率为8.57%，同比下降2.01个百分点，费用端总体保持平稳。报告期发生信用减值损失4378万，较期初增长86.35%，主要由于本期应收款项增加，计提坏账准备有所增加。  存货及预付款大幅增长，公司全年有望保持高增长。报告期末公司存货为9.88亿元，较期初增长43.61%，同比增长23.64%；期末预付款为7.10亿元，较期初增长203.07%，同比增长48.27%。两者出现较高的增长主要系本年度订单较多，在产品、相应材料及设备价款增加所致。由于收入增长及销售回款周期特点，公司期末应收账款为27.11亿元，较年初增长较大，同时货币资金较期初下降52.87%至9.00亿元。前瞻性指标向好预示公司订单饱满，生产任务重，全年有望保持高增长，但短期现金流压力略有加大。  受益实战实训及军队信息化建设，电磁安防需求持续扩大。近年来公司持续通过内生外延发展电磁安防与信息化产业，随着18年底完成对锐安科技、壹进制及航天开元的股权收购，公司业务已涵盖电磁科技工程、通信指控、网络信息安全、微系统、海洋信息装备等五大领域。新时代的国防建设更强调部队联战和实战能力的培养，公司作为电磁安防领域龙头有望充分受益。 财务预测与投资建议  考虑并表因素以及行业景气度提升，我们调整公司19-20年EPS至0.40、0.52元（之前为0.29、0.35元），新增21年EPS为0.67元。参照可比公司给予2019年29倍估值，对应目标价11.60元，维持“买入”评级。 风险提示  业务推进不及预期；资产整合不及预期 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2019年10月28日） 10.21元 目标价格 11.60元 52周最高价/最低价 12.68/7.13元 总股本/流通A股（万股） 160,568/110,187 A股市值（百万元） 16,394 国家/地区 中国 行业 国防军工 报告发布日期 2019年10月28日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 0.2 -4.31 0.79 43.2 相对表现 0.98 6.23 0.97 -19.47 沪深300 1.18 1.92 1.76 23.73 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 王天一 021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 证券分析师 罗楠 021-63325888-4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 联系人 冯函 021-63325888-2900 fenghan@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2,350 3,516 4,631 5,979 7,714 同比增长(%) 15.1% 49.6% 31.7% 29.1% 29.0% 营业利润(百万元) 343 569 807 1,035 1,321 同比增长(%) 5.9% 65.9% 41.7% 28.2% 27.7% 归属母公司净利润(百万元) 276 448 650 837 1,074 同比增长(%) 13.2% 62.3% 44.9% 28.9% 28.2% 每股收益（元） 0.17 0.28 0.40 0.52 0.67 毛利率(%) 36.6% 32.6% 34.9% 35.1% 35.4% 净利率(%) 11.8% 12.7% 14.0% 14.0% 13.9% 净资产收益率(%) 5.2% 7.3% 8.8% 10.1% 11.9% 市盈率 59.4 36.6 25.2 19.6 15.3 市净率 3.0 2.4 2.1 1.9 1.7 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 业绩保持高增长，生产任务饱满看好全年业绩： 2018-10-31 航天发展季报点评 —— 前三季度业绩略超预期，看好全年高增长 装备制造产业和信息技术产业营收大幅上调原因：公司近年来陆续完成对江苏大洋、航天开元、壹进制等公司的收购，并购公司陆续并表对公司营收及业绩形成增厚。此外，实战实训及部队信息化建设的大背景下，行业景气度持续提升，公司订单量同比大幅增长，因此上调部分业务的营收预测。 盈利预测变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前 调整后 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 防务装备产业 销售收入 2,503.4 2,991.6 2,560.1 3,225.7 4,064.4 变动幅度 2.3% 7.8% 毛利率 40.0% 40.1% 39.0% 39.0% 39.0% 变动幅度 -2.5% -2.7% 信息技术产业 销售收入 129.9 154.1 544.3 870.9 1,306.3 变动幅度 318.9% 465.1% 毛利率 48.4% 48.4% 48.4% 47.0% 47.0% 变动幅度 0.0% -2.9% 装备制造产业 销售收入 644.1 755.5 1,493.8 1,874.7 2,343.4 变动幅度 131.9% 148.1% 毛利率 22.0% 22.0% 22.0% 22.0% 22.0% 变动幅度 0.0% 0.0% 现代服务业产业 销售收入 3.6 4.7 10.5 20.9 31.4 变动幅度 190.0% 342.7% 毛利率 75.0% 65.0% 75.0% 65.0% 60.0% 变动幅度 0.0% 0.0% 其他民用三产 销售收入 26.0 32.5 29.6 30.8 32.1 变动幅度 13.6% -5.2% 毛利率 70.7% 65.0% 70.7% 65.0% 65.0% 变动幅度 0.0% 0.0% 合计 3,307.1 3,938.4 4,631.2 5,978.5 7,714.5 综合毛利率 37.1% 37.2% 34.9% 35.1% 35.4% 归母净利润上调且增幅高于营收原因：一方面是公司18年底完成对锐安科技43.34%股权收购，根据业绩承诺，锐安科技在2019年和2020年的扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润不低于23,200万元和26,500万元，对公司年度业绩形成有效增厚；另一方面，受益于公司业务整合和管理效益提升，公司管理费用率出现较大降幅。基于以上原因调整了公司19~20年的盈利预测，具体调整如下。 主要财务数据变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前 调整后 航天发展季报点评 —— 前三季度业绩略超预期，看好全年高增长 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 营业收入 3,307 3,937 4,631 5,979 7,714 变动幅度 40.2% 53.0% 营业利润 527 626 807 1,035 1,321 变动幅度 53.0% 66.1% 归属母公司净利润 420 498 650 837 1,074 变动幅度 54.4% 69.0% 每股收益（元） 0.29 0.35 0.40 0.52 0.67 变动幅度 35.7% 49.3% 毛利率(%) 37.1% 37.2% 34.9% 35.1% 35.4% 变动幅度 -6.0% -5.7% 净利率(%) 12.7% 12.6% 14.0% 14.0% 13.9% 变动幅度 10.1% 10.4% 可比公司最新估值 表1：航天发展可比上市公司估值 公司 代码 最新价格（元） 2019/10/25 每股收益（元） 市盈率 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 航天电子 600879 6.00 0.17 0.21 0.25 0.26 35.71 28.08 24.24 23.17 航天电器 002025 25.16 0.84 1.00 1.21 1.46 30.07 25.21 20.72 17.22 中国卫星 600118 21.11 0.35 0.39 0.44 0.49 59.77 54.09 48.06 43.30 中航电测 300114 11.01 0.26 0.35 0.44 0.56 41.64 31.03 24.77 19.76 雷科防务 002413 5.57 0.13 0.20 0.27 0.34 44.21 28.15 20.77 16.61 调整后平均 40.52 29.08 23.26 20.05 注：“调整后”为去掉最高、最低估值后的平均估值水平 数据来源：Wind，东方证券研究所 航天发展季报点评 —— 前三季度业绩略超预期，看好全年高增长 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 2,102 1,909 3,516 3,620 3,786 营业收入 2,350 3,516 4,631 5,979 7,714 应收账款 1,012 1,399 1,843 2,380 3,071 营业成本 1,491 2,370 3,014 3,883 4,986 预付账款 302 234 309 398 514 营业税金及附加 15 20 27 35 45 存货 525 688 875 1,127 1,447 营业费用 49 75 99 128 165 其他 385 649 824 1,036 1,308 管